時間：2024-01-10 15:07:36
序論：在您撰寫海外資產(chǎn)配置的重要性時，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
4月15日，國家統(tǒng)計局一季度國民經(jīng)濟運行數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值為158526億元，同比增長6.7%。主要經(jīng)濟指標雖好于預(yù)期，但經(jīng)濟下行壓力依然較大。同時，一季度居民消費價格同比上漲2.1%。與此相對應(yīng)的是，目前中國1年期存款基準利率僅為1.5%。進入負利率時代，中國的貨幣購買力下降，實際價值不斷流失。
在此背景下，財富管理的重要性日益凸顯。隨著中國新興中產(chǎn)階級的壯大，居民可用于投資的資產(chǎn)顯著增加?，F(xiàn)階段，居民的投資領(lǐng)域主要集中在基金、債券、股票、房產(chǎn)等。除此之外，作為一種新興的金融業(yè)態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)金融被越來越多的投資者所熟知，進入大眾理財?shù)囊曇啊Ｗ鳛橐粋€廣義的概念，財富管理并非通過單一的投資渠道就可以完成，想要實現(xiàn)這一目標，需要經(jīng)驗豐富的從業(yè)者根據(jù)投資者不同人生階段的財務(wù)需求，設(shè)計相應(yīng)的產(chǎn)品與服務(wù)，保障資產(chǎn)在不同經(jīng)濟周期及生命周期達到保值增值的目的，并最終實現(xiàn)傳承。
財富管理理念的逐漸興起帶動了國內(nèi)一些財富管理公司的發(fā)展，捷越聯(lián)合信息咨詢有限公司創(chuàng)始人兼首席風控官王曉婷表示：“在萬億級的市場中，財富管理在中國剛剛興起，尤其新貴階層的財富管理，目前仍處于起步階段，未來在中國將有廣闊的發(fā)展空間?！?/p>
CRS究竟是何方神圣？十問CRS
CRS尚未在國內(nèi)施行。許多人已經(jīng)簡單粗暴地將其與“全球征稅”掛鉤，但CRS的定義與流程十分嚴謹，帶著10個小問題，全面起底CRS。
（1）CRS是什么？
CRS，Common Reporting Standard，即“共同申報準則”。2014年，經(jīng)合組織（OECD）了《金融賬戶信息自動交換標準》，旨在打擊跨境逃稅，標準中即包含“共同申報準則”。這是一個全球近百個國家參與的自動金融信息交換協(xié)議，意味著中國稅務(wù)居民在海外的所有金融賬戶資產(chǎn)信息自動報送中國稅務(wù)部門。
（2）CRS覆蓋哪些海外金融賬戶？
境外存款機構(gòu)、托管機構(gòu)、投資機構(gòu)及特定的保險公司。
（3）CR8交換哪些金融賬戶資產(chǎn)信息？
存款賬戶、托管賬戶、現(xiàn)金值保險合約、年金合約及持有金融機構(gòu)的股權(quán)或債權(quán)權(quán)益。不包括房產(chǎn)、珠寶首飾、字畫古董、飛機游艇等。
（4）CRS申報哪些內(nèi)容？
金融帳戶持有人的姓名以及出生日期、賬號及賬戶余額、稅收居住地（國別）、年度付至或記入該賬戶的總額。
（5）CRS依據(jù)金融帳戶持有人的哪個地址來決定是否交換信息？
CRS審查需要確定帳戶持有人。及受益人是哪國的稅收居民。
（6）CRS定義中的“稅務(wù)居民”如何界定？
稅收居民不等同于國籍（護照國別）。每個國家對于自己國家的稅收居民都有嚴格的界定。一般來說，長期定居在某個國家的外籍人士往往被視作該國的稅收居民。
比如你常年居住在中國，有中國境內(nèi)戶籍，那么就是居民納稅人。你的全球收入將面臨申報和繳納中國稅的義務(wù)。而非稅收居民，假如你是一個英國人，在中國臨時工作就業(yè)，那就是中國大陸的非居民。這時如果在中國大陸的銀行開戶存錢，銀行就應(yīng)該把存款信息披露給英國的稅務(wù)機構(gòu)。中國的移民獲得其它國家的永久居留權(quán)或者綠卡。那么在中國實際上也可以被視為非居民，金融賬戶信息也是需要交換的。
（7）CRS是如何具體操作的？
舉例來說。中國和新加坡采納“共同申報準則”（CRS）之后，一個中國居民（持中國護照）在新加坡金融機構(gòu)擁有賬戶，則該居民的個人信息以及賬戶收入所得會被新加坡金融機構(gòu)收集并上報新加坡相關(guān)政府部門，并與中國相關(guān)政府部門進行信息交換，這種交換每年進行一次。理論上講，中國稅務(wù)部門將掌握中國稅收居民海外資產(chǎn)的收入狀況。
（8）在中國，存量多少的金融賬戶將被進行CR$盡職調(diào)查？
從2017年1月1日起，中國境內(nèi)的金融機構(gòu)將按照標準履行盡職調(diào)查程序。明年12月31日前，完成對存量個人高凈值賬戶（截至2016年12月31日金融賬戶加總余額超過600萬元人民幣）的盡職調(diào)查。
（9）中國什么時候正式實施CRS申報？
2017年12月31日前，完成對高凈值存量個人客戶的盡職調(diào)查程序，識別非居民賬戶。
2018年6月30日前，完成向國稅總局的首次信息報送，并在以后年度每年定期向國稅總局進行信息報送。
2018年9月30日前，中國將與其他參與ORS的轄區(qū)完成首次轄區(qū)間的信息交換，以后年度也將每年定期進行轄區(qū)間的信息交換。
2018年12月31日前，完成對其余所有存量客戶的盡職調(diào)查程序，識別其中的非居民賬戶。
（10）所有國家都加入ORS了嗎？
并非所有國家都加入了CRS，目前共有98個國家和地區(qū)加入ORS，具體如下：
CRS來臨，移民與海外資產(chǎn)配置仍有春天
對于大多數(shù)國人來說，中國加入CRS的影響微乎其微，那些沒有移民、也沒有任何海外資產(chǎn)配置的中國居民只需要配合金融機構(gòu)完成稅收居民盡職調(diào)查即可。但是，那些具有海外身份、或者擁有境外資產(chǎn)的中國人，其賬戶信息就會被國內(nèi)金融機構(gòu)收集和報送到稅務(wù)局。并且被稅務(wù)局將賬戶信息交換給其他國家或地區(qū)，而這一類中國人一般都是財力雄厚的高凈值人士，那對于高凈值人士而言，海外投資進入寒冬了嗎？
姑且繞開高凈值人士，就CRS的制定初衷而論，CRS絕非洪水猛獸，而是金融全球化時代反腐反貪的必要之舉。在沒有制定CRS之前，對于海外逃稅的追查是困難重重，一些境外的銀行機構(gòu)以保護客戶私人信息為由拒絕配合，全球政府每一年因此要損失2500億美元的稅收，而制定了CRS這個標準之后，連瑞士政府也公開聲明支持，一向以絕對保密為傳統(tǒng)的瑞士銀行，將在符合標準的情況下，提交國外客戶的賬戶信息。因此，CRS的施行對于各國政府對本國公民的財產(chǎn)追蹤有重大意義，在一定程度上可以緩解甚至解決經(jīng)濟政治的某些重大問題。
合理避，是指在法律允許的情況下，以合法的手段和方式來達到納稅人減少繳納稅款的經(jīng)濟行為，CRS即將開始中國高凈值人士的“海外征稅”時代，而如何科學(xué)規(guī)劃資產(chǎn)進行合理避稅，是擺在高凈值人士面前的重要問題。
建立海外信托的重要性在CRS當前再次顯現(xiàn)。在透明的環(huán)境下。信托的保全功能并沒有因為沒有那么高度的隱私而隨之喪失。離岸信托中的保留權(quán)利功能為信托的設(shè)立者提供的繼續(xù)參與管理和投資的便利，同時也實現(xiàn)了所有權(quán)和受益權(quán)的分離，從而有效的隔離了客戶所居住的大陸地區(qū)的風險，而這一點，仍然只有在離岸才能真正做到。
但由于透明度的提高，要想實現(xiàn)真正的保全，必須提高合規(guī)的水平，保證資產(chǎn)注入信托的有效性，或者說整個信托的有效性，這樣在碰上跨國司法沖突的時候，客戶的權(quán)益才能在最大的程度上得以保證。另外，由于每個司法屬地的信托都有訴訟時效，從1-6年不等，也就是說做信托規(guī)劃越早越好，過了這個期間，委托人的債權(quán)人就無法主張信托內(nèi)的資產(chǎn)了。
移民也是CRS之下合理避稅的優(yōu)選，將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到不受管轄的領(lǐng)域。透過國籍以及經(jīng)常居住的改變、或是資產(chǎn)、股權(quán)持有者身份的改變，而達到稅務(wù)居民身份的改變，或是納稅義務(wù)的改變，則自然就改變了納稅的責任，CRS覆蓋全球98個國家和地區(qū)，少數(shù)沒加入其中的國家和地區(qū)，尤其是一些效果護照的作用，再次則顯現(xiàn)出來，且CRS的對象是金融賬戶，不涉及房產(chǎn)（以個人名義購買的房產(chǎn)），因此購房移民的優(yōu)勢也十分明顯。因此，CRS的到來并不等同移民與海外Y產(chǎn)配置的寒冬，相反，這是一次選擇的洗牌，小國護照與購房移民的好處愈發(fā)明顯。
說到CRS，不得不提美國與FATCA
隨著CRS的履行日期逐步逼近，越來越多的人提及FATCA，并將CRS稱為“升級版的FATCA”。FATCA又是什么？在回答這個問題前，細心的人驚呼：“加入CRS的百多個國家里沒有美國！”美國游離在CRS國家之外，為移民美國人士找到了多一條行動的理由。
Foreign Account Tax Compllance Act，《海外金融賬戶納稅法案》，是美國國會2010年通過的一個法案，該法案要求海外美國籍公民及為海外美國籍公民提供金融服務(wù)的銀行定期向美國稅務(wù)部門提供美國籍公民的海外賬戶情況，以降低這些公民的避稅空間。鑒于已有的FATCA，美國并不屬于OECD（經(jīng)合組織）的98個已經(jīng)簽署或者承諾簽署CRS的國家或地區(qū)之一。
美國并沒有加入CRS協(xié)議，是否為下一個“避稅天堂”仍難以斷定，但在大多數(shù)國家都已加入CRS，素來以高質(zhì)量的教育體系和健全的社會福利制度吸引眾多移民者的美國，無疑又添加了一條吸引因素。
當前，作為移民美國性價比高、限制要求少的路徑，EB5投資移民依然是許多心懷“移民美國夢”人士的選擇，且EB5區(qū)域中心法案從2016年12月9日“原封不動”延期到2017年4月28日，中國大陸地區(qū)從2018年開始施行CRS，時間上的重疊可以說對于高資產(chǎn)人士、尤其是對于子女教育有規(guī)劃需求，且不僅進行海外資產(chǎn)配置達到合理避稅的人士而言，美國是理想的選擇。2017年1月，新任美國總統(tǒng)特朗普即將走馬上任，特朗普在競選方案中關(guān)于移民改革的10項目標中，第10條是“繼續(xù)改革移民法，確保合法移民及美國公民的最大權(quán)益，將美國移民數(shù)量控制在合理的水平和范疇”，即合法移民政策會有改動。方向是更加符合美國利益，而不是簡單的改革。縱觀特朗普所有的反移民論述中，他更多在針對非法移民，即非法進入美國的人士。美國EB-5投資移民項目讓移民進入美國，不僅完全合法，而且是得到美國政府鼓勵和支持的，可以說是CRS想要移民的高凈值人士一舉多得的選擇。
一、背景
作為我國最早開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)，信托公司近年來的發(fā)展如火如荼。根據(jù)信托業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截止2016年9月末，全國68家信托公司管理的信托資產(chǎn)規(guī)模為18.17萬億元。從2011年9月末信托資產(chǎn)規(guī)模3.27萬億元至2016年9月末，信托資產(chǎn)規(guī)模年均復(fù)合增長率為40.9%。但是從2013年起，信托資產(chǎn)規(guī)模的增長速度持續(xù)下滑，而行業(yè)內(nèi)營業(yè)收入和權(quán)益報酬率的增速以及年化信托報酬率也在逐年回落。在經(jīng)營環(huán)境和經(jīng)營業(yè)績都產(chǎn)生前所未有的變化下，信托公司必須深刻認識當前所面臨的嚴峻問題，開創(chuàng)新型業(yè)務(wù)以提升經(jīng)營業(yè)績。
二、大資管時代信托業(yè)的新型信托業(yè)務(wù)方向
1.不良資產(chǎn)證券化
受到經(jīng)濟增長乏力的影響，商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量將持續(xù)承壓。而尚未見頂?shù)牟涣悸什粩嗉哟筱y行業(yè)的運營壓力，因此商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)出表意愿十分迫切。當前，不良資產(chǎn)出表的方式主要有三種：第一種是銀行自主核銷不良貸款，這不僅程序復(fù)雜，而且意味著不良資產(chǎn)的徹底損失；第二種是將不良資產(chǎn)打包出售給資產(chǎn)管理公司，但這種方法具有周期長，折扣高的特點，既要求銀行賤價出售不良資產(chǎn)，放棄可能產(chǎn)生的后續(xù)收益，又難以滿足特殊情況下不良資產(chǎn)緊急出表的要求；第三種是銀行將不良資產(chǎn)與其他金融機構(gòu)對接實現(xiàn)出表。這種方式簡單的說，就是銀行將不良資產(chǎn)名義上出售給其他金融機構(gòu)，如信托公司，基金子公司等。金融機構(gòu)發(fā)起資產(chǎn)管理計劃募集資金作為不良資產(chǎn)的對價，但實際上銀行又作為出資方以名義上投資于資產(chǎn)管理計劃的方式將不良資產(chǎn)收益權(quán)回購，資產(chǎn)管理計劃的收益即不良資產(chǎn)的現(xiàn)金回流，是銀行減少的不良資產(chǎn)損失。而其他金融機構(gòu)作為通道角色收取通道費用幫助銀行粉飾報表。但是，2016年8月銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于規(guī)范銀行業(yè)金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的通知》將使不良資產(chǎn)名義轉(zhuǎn)讓的操作空間消失殆盡。不良資產(chǎn)的出表將會更多考慮資產(chǎn)證券化模式。
資產(chǎn)證券化一直被視作信托公司重要的轉(zhuǎn)型方向之一，原因在于不良資產(chǎn)證券化的過程中，商業(yè)銀行將證券化的資產(chǎn)出售給一個特殊目的載體以達到風險隔離的目的是一個關(guān)鍵步驟。一般來說，SPV有特殊目的信托、特殊目的公司和有限合伙三種模式。在我國現(xiàn)行的法律框架下，只有特殊目的信托模式才能真正實現(xiàn)破產(chǎn)隔離效應(yīng)，實現(xiàn)減稅減負的目的，具有較強的可操作性。因此，信托公司是目前最好的SPV。信托公司有望在不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展中，采取"大投行+SPV”的模式獲取競爭優(yōu)勢。
2.家族信托
據(jù)統(tǒng)計，截至2015年中國個人可投資金融資產(chǎn)總額達到113萬億元人民幣，較2014年增長32萬億元人民幣；高凈值人群可投資金融資產(chǎn)總額達到49.7萬億元人民幣，可投資金融資產(chǎn)超過600百萬元人民幣的高凈值家庭約207萬戶，2013至2015年年均復(fù)合增長率達到26.1%。當積累的財富已經(jīng)超過了富裕生活的日常所需時，愈來愈多的高凈值人士開始考慮財富的保障和傳承。根據(jù)貝恩公司《2015中國私人財富報告》顯示，近年來隨著經(jīng)濟增長持續(xù)放緩，財富保障和財富傳承成為高凈值人群首要和次要的財富目標，而對于超高凈值人群而言，財富傳承更為重要。超過一半的高凈值人士尚未對財富傳承做出安排，但是不少高凈值人士擔憂將大量財富過早而又沒有規(guī)劃地交予子女，將助長子女好逸惡勞的紈绔心態(tài)。這種現(xiàn)象催生了財富管理的需求，龐大的高凈值群體也意味著財富管理市場巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>
作為長期以來定位高端資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)，信托公司擁有豐富的投資經(jīng)驗和靈活的配資模式，具備抓住初具雛形的財富管理市場發(fā)展機遇的良好基礎(chǔ)，能夠開展家族信托業(yè)務(wù)滿足高凈值人群的風險偏好和投資需求。在我國的法律框架下，相比國內(nèi)另一針對高凈值客戶服務(wù)的金融部門―私人銀行而言，家族信托以獨有的風險隔離機制實現(xiàn)了財富保障目標的同時，具有獨特的財富傳承功能。通過設(shè)立家族信托，高凈值人士可以有效地緊鎖股權(quán)以避免委托人及受益人離婚或去世產(chǎn)生的財富分配問題和企業(yè)控制權(quán)糾紛問題，實現(xiàn)財產(chǎn)的安全隔離以避免企業(yè)各種風險導(dǎo)致的家庭財富縮水，合理的避稅節(jié)稅以避開高昂的遺產(chǎn)稅，確立受益人的受益條件以傳承家族理念和防止財富外流。
家族信托業(yè)務(wù)不僅能夠滿足高凈值客戶的需求，也給予了信托公司更多的業(yè)績激勵。以2013年平安信托推出的國內(nèi)首?渭易逍磐小捌槳膊聘弧ず璩惺蘭蟻盜小蔽?例，采用了"年費+超額管理費”的收費模式，年費率為信托資金的1%，年信托收益率高于4.5%以上的部分收取50%作為浮動管理費。對比當前信托公司的固定比率收費模式（主動管理型業(yè)務(wù)2%左右，被動管理型業(yè)務(wù)0.1%左右），家族信托業(yè)務(wù)給予信托公司更高的業(yè)績激勵。此外，家族信托能夠為信托公司提供穩(wěn)定的長期資金，解決集合資金信托期限短、成本高的缺陷，能把視角投向長期收益率更高的投資方向。
當前，我國家族信托剛剛起步，限制家族信托的主要因素是法律制度不完善，股權(quán)不動產(chǎn)等資產(chǎn)暫時無法過戶至信托名下，受托人的道德風險和客戶認知能力缺乏，以及金融機構(gòu)能力欠缺。但是隨著財富管理和傳承的需求上升，和監(jiān)管層對信托公司開創(chuàng)新型業(yè)務(wù)表示積極鼓勵的態(tài)度，相關(guān)法律法規(guī)將不斷完善，家族信托業(yè)務(wù)的發(fā)展前景將更加廣闊。而遺產(chǎn)稅開征等預(yù)期將進一步加速家族信托業(yè)務(wù)的發(fā)展。
3.海外資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)
自2015年以來在經(jīng)濟增長乏力，國內(nèi)收益率整體下跌和貨幣政策持續(xù)寬松的多重因素影響下，資產(chǎn)荒開始蔓延。國內(nèi)可投資資產(chǎn)的質(zhì)量不斷下降和兌付危機逐步增多，以及人民幣匯率持續(xù)下跌的現(xiàn)象使投資者意識到分散降低投資風險和海外配資的重要性，資產(chǎn)保值增值的需求持續(xù)高漲。而在國內(nèi)資產(chǎn)配置陷入僵局的情況下，資產(chǎn)管理機構(gòu)紛紛將目光轉(zhuǎn)向海外資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)，境外投資的價值日益凸顯。多家信托公司也開始嘗試海外資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)，通過申請QDII和QDIE業(yè)務(wù)資質(zhì)、設(shè)立海外子公司、與境外資產(chǎn)管理機構(gòu)合作等方式開展境外投資，為客戶提供優(yōu)質(zhì)的海外資產(chǎn)配置服務(wù)。截至2016年9月末，共有20家信托公司獲得開展境外業(yè)務(wù)的相關(guān)資質(zhì)，14家信托公司獲批QDII額度，規(guī)模合計77.5億美元。
長遠來看，海外資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)對信托公司的發(fā)展具有重要意義。資產(chǎn)配置全球化能夠有效地分散風險，避開宏觀經(jīng)濟下行和政策環(huán)境變化，獲得穩(wěn)健的收益，滿足客戶財富保值增值的需求。以往境內(nèi)的資產(chǎn)收益率通常高于境外，所以僅有少數(shù)投資者處于教育、移民和避險的動機配置了海外資產(chǎn)。而隨著中國經(jīng)濟全球化的深入和海外工作、留學(xué)和移民人群數(shù)量的增加，開闊了投資者的國際視野，境外投資的接受程度也有所提升。2016年底的人民幣匯率大幅下滑又進一步弱化了人民幣升值的預(yù)期，加強了境外投資的需求。同時，海外配資的門檻也在逐步下降，這意味著眾多的潛在客戶，尚未成型的市場也為信托公司提供了塑造海外資產(chǎn)配置業(yè)務(wù)品牌的機會。而且與國內(nèi)的資產(chǎn)管理市場不同，投資者對于境外市場的宏觀經(jīng)濟形勢、政治環(huán)境、法律法規(guī)、投資機會和產(chǎn)品風險都不甚了解，無法做出準確判斷，因此更為依賴專業(yè)機構(gòu)。相比國內(nèi)市場多層次的客戶類型，境外市場的客戶以高凈值人群為主，更愿意為資產(chǎn)管理和投資咨詢付費。這不僅能夠增加信托公司的業(yè)績，更對信托公司的專業(yè)性和國際化有所助益。目前制約QDII業(yè)務(wù)發(fā)展的最主要因素是QDII業(yè)務(wù)的額度限制，根據(jù)信托業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)QDII余額僅占信托資產(chǎn)的0.24%，這是明顯不合理的。但是在資產(chǎn)配置全球化的大勢所趨下，QDII額度必然繼續(xù)提升，QDII業(yè)務(wù)的發(fā)展空間十分巨大。
2014年6月至2017年1月，中國外匯儲備由39932億美元下降至29982億美元，縮水了25%。一些官員學(xué)者認為外匯儲備快速縮水是“藏匯于民”的結(jié)果，但中國社科院學(xué)部委員余永定與他的世界經(jīng)濟與政治研究所團隊提出，盡管不排除“藏匯于民”的成分，外儲縮水在很大程度上是套利、套匯交易獲利平倉，沽空平盤和資本外逃的結(jié)果。
當央行為維持匯率穩(wěn)定，大規(guī)模動用外匯儲備之際，“中國外匯儲備過多，干預(yù)外匯市場的過程中將外匯儲備用掉是好事”一時成為主流觀點。 外匯儲備的減少是否意昧著“藏匯于民”似乎可以有三個衡量尺度：第一，中國的海釙凈資產(chǎn)是否減少了;第二，中國海外資產(chǎn)一負債結(jié)構(gòu)是否惡化了;第三.中國國民收入分配是否惡化了。圖/CFP
外匯儲備在兩年間下降將近1萬億美元是否是“藏匯于民”？“保外匯儲備還是保匯率”是偽命題嗎？中國外匯儲備是否過多？如果過多，應(yīng)該如何合理使用外匯儲備？針對業(yè)界關(guān)注的這一系列問題，在今年全國“兩會”期間，《財經(jīng)》記者專訪了政協(xié)委員、中國社會科學(xué)院學(xué)部委員余永定。盡管目前人民幣貶值壓力明顯消退，在所謂“藏匯于民”問題取得更多共識，深入探討對未來匯率政策的抉擇依然有重要意義?！眱蓵焙?，余永定又對采訪稿做了一些修改和補充。 “藏匯于民”辨析
《財經(jīng)》：最近一些流行觀點認為，外匯儲備下降主要是“藏匯于民”的結(jié)果。是外匯資產(chǎn)由央行集中持有向民間部門分散持有的轉(zhuǎn)變過程。你怎么看？
余永定：到2014年6月，中國累積了接近4萬億美元外匯儲備。今年1月外匯儲備降至2.99萬億美元，跌破3萬億外匯儲備整數(shù)關(guān)口。在兩年多時間，外匯儲備總量p少近1萬億美元，降幅達到25%。像中國這樣，在如此短的時間內(nèi)、為了維持匯率穩(wěn)定而用掉如此之多的外匯儲備，在世界經(jīng)濟歷史上絕無僅有。1萬億美元是什么概念？IMF可動用的全部資源在全球金融危機后增加了三倍，但也才達到6600億美元。歐元區(qū)為處理歐洲債危機所能動用的資金總共為7000億歐元。在亞洲金融危機期間，所有國家和國際金融機構(gòu)所消耗的資金總額也就是3500億美元。
對于中國外匯儲備損耗的許多錯誤觀點和模糊認識，我的同事張明博士已經(jīng)在《財經(jīng)》著了比較全面的闡述。這里我僅想圍繞目前的最流行說法――“外匯儲備減少是‘藏匯于民’”談一下自己的看法。
事實上，世界經(jīng)濟與政治研究所團隊是”藏匯于民“的最早提倡者之一。但那是在人民幣處于升值通道時的主張。在人民幣處于貶值通道的時候，情況是不同的。
“藏匯于民”一詞隱含的意思：中國官方外匯儲備資產(chǎn)的減少=中國非官方海外資產(chǎn)的增加;換言之， 中國海外凈資產(chǎn)的總量并沒有變化，但海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)卻得到了改善。事實是否如此呢？
為回答這個問題，必須找到中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)的特點。而這些特點又與中國的國際收支結(jié)構(gòu)密不可分。因而，中國的國際收支結(jié)構(gòu)應(yīng)該成為分析的起點。
《財經(jīng)》：那么，中國國際收支結(jié)構(gòu)有哪些特點，這些特點是如何形成的？
余永定： 首先，在建立“創(chuàng)匯經(jīng)濟”思想指導(dǎo)下，中國從1994年開始到現(xiàn)在年年都保持經(jīng)常項目順差。也就是說，當人均收入僅有數(shù)百美元的時候，中國就成了資本凈輸出國。作為經(jīng)常項目順差國，特別是在參與國際化的初期，中國的資本輸出是通過央行增持美國國債實現(xiàn)的。這樣，從上世紀90年代初期起，中國就開始了以持有官方外匯儲備為主要方式的海外資產(chǎn)積累過程。
其次，由于極為優(yōu)惠的引資政策，中國在維持經(jīng)常項目順差，因而擁有足夠外匯的情況下，還吸引了大量FDI。擁有經(jīng)常項目順差意味著：有投資意愿的企業(yè)可以通過國內(nèi)金融市場（商業(yè)銀行）從出口商處購買進口外國資本品和技術(shù)所需的外匯。例如，出口商出口換匯100億美元。投資企業(yè)可以用800億元人民幣從出口商處購買100億美元以滿足進口需求。在這種情況下，投資企業(yè)本來是不需要引進外資的。
然而，由于信貸控制等原因以及引進FDI所能享受的種種優(yōu)惠，投資企業(yè)可能無法或不愿通過國內(nèi)金融市場的媒介作用從出口商處購買所需100億美元的外匯，于是便通過引進FDI以獲取進口投資品和技術(shù)所需的100億美元（也應(yīng)該承認有些投資品和技術(shù)是無法買到的，因而必須通過FDI引入）;而出口商只好把掙來的100億美元外匯通過商業(yè)銀行賣給中央銀行。這樣，中國經(jīng)常項目處于平衡狀態(tài)，但資本項目卻出現(xiàn)100億美元順差。與此相對應(yīng)，中國的海外資產(chǎn)（美國國債）和負債（FDI）分別增加100億美元。在這個例子中，外匯儲備的增加是引入FDI的結(jié)果。
《財經(jīng)》：中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)有什么特點，這些特點同中國國際收支結(jié)構(gòu)的特點有什么關(guān)系？
余永定：海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)同中國國際收支結(jié)構(gòu)的關(guān)系是存量同流量的關(guān)系。前者是后者的結(jié)果，但又會影響前者。 “外匯儲備就是拿來用的”這種說法過于簡單化.忽略了外匯儲備的不同功能和形成的歷史原因，圖/CFP
從總體看，直到前不久，中國國際收支的基本特點是“雙順差” 。“雙順差”的存在是匯率缺乏彈性條件下，各種政策扭曲和市場扭曲的結(jié)果。例如，一方面出口商出口創(chuàng)匯100億美元 ;另一方面，“投資企業(yè)”還要引進100億美元的FDI（或其他形式的外資）。不僅如此，在引進100億美元之后，“投資企業(yè)”并不將外匯用于進口資本品和技術(shù)，而是通過商業(yè)銀行將其賣給中央銀行以換取人民幣800億元用于國內(nèi)人民幣資產(chǎn)投資。這樣，中國就同時出現(xiàn)了100億美元的經(jīng)常項目順差和100美元的資本項目順差。與此相對應(yīng)，中國海外資產(chǎn)（外匯儲備）增加了200億美元，海外負債（FDI）增加了100億美元，海外凈資產(chǎn)增加100億美元。在200億美元新增外匯儲備中，有100億美元是“借來”的，所以有100億美元新增海外負債相對應(yīng)。從1991年算起（扣除1993年），中國維持經(jīng)常項目和資本項目“雙順差”已經(jīng)15年。到2014年中，中國積累了近5萬億美元的海外資產(chǎn)和近3萬億美元的海外債務(wù)。換言之，中國擁有近2萬億美元的海外凈資產(chǎn)。
長期以來，外匯儲備在中國海外資產(chǎn)中的比重大致為三分之二，而直接投資（ODI）的比重則極低，2005年為5%，到2014年也僅僅為13.7%。與此相對照，2005年FDI在中國海外負債中的比重為58%，此后這一比重也未發(fā)生很大變化。由于中國的海外資產(chǎn)主要是美國國債，海外負債主要是FDI，海外資產(chǎn)同海外負債的收益率差異懸殊，中國投資收入長期處于逆差狀態(tài)。例如，在2008年前后美國國債收益率僅為2%-3%，而與此同時，根據(jù)世界銀行統(tǒng)計， 外國跨國公司在中國的投資回報率達到22%。這樣，盡管擁有巨額凈資產(chǎn)，中國在理論上實際是個債務(wù)國。
《財經(jīng)》：你認為中國國際收支結(jié)構(gòu)和海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)存在一系列不合理性，這些不合理性同人民幣匯率形成機制又有什么關(guān)系呢？
余永定：需要強調(diào)的是，中國國際收支結(jié)構(gòu)和海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)的不合理性是同中國的金融體制、發(fā)展戰(zhàn)略、外貿(mào)政策、引資政策等等因素密切相關(guān)的，但中國的人民幣“升值恐懼癥”也起到重要作用。自2003年以來就出現(xiàn)了人民幣的升值壓力。消除這種壓力有兩條基本路徑：讓人民幣升值，或通過某種政策組合增加消費和投資（本來已經(jīng)很高了）來吸收儲蓄。人民幣的迅速升值（或完全放棄對匯率的干預(yù)），意味著人民幣資產(chǎn)價格的上升。盡管不排除出現(xiàn)超調(diào)，隨著人民幣資產(chǎn)美元價格的上升，市場預(yù)期（繼續(xù)升值還是不再升值）將發(fā)生分化，熱錢將停止流入。
與此同時，經(jīng)常項目順差也會減少。這樣，外匯儲備將會穩(wěn)定在一個比較合理的水平上，中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)也將得到改善。然而，盡管央行很早就希望增加人民幣匯率的彈性，但由于許多政府部門的強烈反對，央行先是不得不推遲人民幣同美元脫鉤、2005年后則是不得不持續(xù)干預(yù)外匯市場以減緩人民幣的升值速度。與此同時，政府也未能找到有效辦法在較短時間內(nèi)提高消費率，消除國內(nèi)儲蓄大于投資的缺口。
在人民幣處于緩慢升值的過程中，大量旨在套利、套匯的熱錢穿透資本管制的屏障源源流入中國。緩慢升值的政策意味著非居民套利、套匯者可以用美元低價買入人民幣資產(chǎn)，在獲得利差的同時坐等人民幣升值。在這個過程中，一方面是套利、套匯資金通過資本項目流入（經(jīng)常項目中也流入不少同貿(mào)易順差無關(guān)的資金）導(dǎo)致中國海外負債（主要是短期負債）增加;另一方面是央行被動地把這些套利、套匯資產(chǎn)回流到美國國債市場，增加了中國的外匯儲備。 有外管局研究人員估計外匯儲備中的熱錢（借來的外匯儲備）高達上萬億美元。我不掌握數(shù)據(jù)，難于判斷。但我也傾向于認為自2003年以來，熱錢流入的數(shù)量是相當大的。在國際收支平衡表上，主要代表短期資本流動的“證券投資”項目和“其他投資“項目（貨幣和存款、貸款和貿(mào)易信貸等）之和在中國海外負債中的比重同F(xiàn)DI相差無幾。這種情況應(yīng)該與大量熱錢流入有關(guān)。
《財經(jīng)》：當人民幣升值過程突然發(fā)生逆轉(zhuǎn)，在干預(yù)外匯市場抑制人民幣貶值的過程中，外匯儲備的減少是否意味著“藏匯于民”？
余永定：當人民幣升值過程突然發(fā)生逆轉(zhuǎn)，在干預(yù)外匯市場抑制人民幣貶值的過程中，外匯儲備的減少是否意味著“藏匯于民”似乎可以有三個衡量尺度：第一，中國的海外凈資產(chǎn)是否減少了;第二，中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)是否惡化了（將導(dǎo)致未來投資收入的減少）;第三，中國國民收入分配是否惡化了。
我們已經(jīng)談到，外匯儲備中有相當部分同熱錢有關(guān)。熱錢是以美元形式流入中國的，流入后必須轉(zhuǎn)化為國內(nèi)某種形式的人民幣資產(chǎn)。熱錢終歸是要流出的，只有流出后，熱錢的利潤才能實現(xiàn)。同F(xiàn)DI之類的真實投資不同，熱錢流出所帶走的利潤，必然是中國的損失。這里是零和博弈，不存在共贏問題。假設(shè)當人民幣對美元匯率還是8.1∶1時，套匯、套利者用100億美元從中國外匯市場上購買了810億元人民幣。此時，中國海外資產(chǎn)（外匯儲備）和負債（資本項目下某個子項目的流入）同時增加了100億美元（設(shè)負債也用美元計價）。到2014年人民幣升值到6∶1左右時，套匯、套利者賣掉810億元人民幣資產(chǎn)，通過商業(yè)銀行從央行可購匯135億美元，匯出中國。套匯、套利者平倉后，中國的海外負債減少100億美元，但海外資產(chǎn)卻減少135億美元，凈資產(chǎn)減少35億美元。這35億美元無論如何也不能稱之為“藏匯于民”吧？
可以想象，以前流入中國的熱錢越多，在干預(yù)外匯市場的過程中“飽食遠r”的熱錢就越多，中國凈資產(chǎn)的損失就越大。這里我們尚未考慮中國資產(chǎn)價格的上升。如果把成倍的資產(chǎn)價格上升考慮在內(nèi)，熱錢流出后，中國凈資產(chǎn)的損失就更是難以想象了。 1.3萬億美元“不翼而飛”意味著什么
《財經(jīng)》：為什么你主張不干預(yù)外匯市場？如果不干預(yù)，做空者不就會獲利了嗎？
余永定：最重要的理由之一是：如果人民幣能夠有較大幅度貶值，套匯、套利者的換匯成本就會提高，這樣就會最大限度地減少中國凈資產(chǎn)的損失。
如果不干預(yù)，做空者不就會獲利了嗎？確實存在這個問題。如果央行是做空者的交易對手，人民幣貶值，央行就會遭受損失。問題是，如果從一開始央行就不干預(yù)，受損失者就不是央行而是市場上的多頭。但央行一旦卷入，特別是如果央行接盤的規(guī)模很大，情況就不太好辦了。一種選擇是堅持到底，另一種是盡快收手，減損。到底應(yīng)該如何？由于不了解操作細節(jié)，外人就難以判斷了。順便指出，人民幣國際化產(chǎn)生的CNH市場（人民幣離岸市場），嚴重增大了打擊做空的難度。在這種情況下，央行收縮CNH市場上人民幣的流動性是順理成章的事。
外匯儲備減少是否改善了中國海外資產(chǎn)-負債的結(jié)構(gòu)呢？以被動干預(yù)外匯市場的方式，在減少外匯儲備的同時增加非儲備資產(chǎn)和減少海外負債很難改善中國的海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)。沒有任何人為我們提供過令人信服的證明，2014年以來中國外匯儲備的銳減導(dǎo)致了中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)的改善。很難設(shè)想，為了滿足居民增持美元存款、非居民減持人民幣資產(chǎn)、企業(yè)提前償還外債、資本外逃而a生的換匯要求，央行被動出售外匯儲備所導(dǎo)致的中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)的變化，可以提高中國海外凈資產(chǎn)的收益率，從而增加中國的國民福利。事實上，近年來，中國的投資收入并未因外匯儲備的減少而得到改善。
最后，外匯儲備銳減對國民財富分配的影響顯然是負面的。居民換匯的急劇增加在很大程度上是出于保值動機。這種動機本身無可非議。但必須看到，央行提供外匯滿足了這種動機意味著央行承擔了匯率風險。換言之，風險被轉(zhuǎn)嫁到?jīng)]有能力增持美元資產(chǎn)的中、低收入階層頭上了。那些提前償還外債的企業(yè)也存在類似問題。許多企業(yè)當初在海外融資實際上是為了從事“套息交易”（套匯、套利交易），現(xiàn)在趕快平倉實際上是把風險轉(zhuǎn)嫁到央行――從而轉(zhuǎn)嫁到公眾頭上。
總之，目前的外匯儲備下降不是我們主動改善資源配置的結(jié)果，相反，在很大程度上是“套息交易”平倉、做空獲利平盤和資本外逃的結(jié)果。我們的匯率維穩(wěn)政策客觀上幫助熱錢實現(xiàn)了“勝利大逃亡”。我認為，央行對于外匯儲備急劇下降的性質(zhì)是有充分認識的。正因為如此，自2016年以來央行大大強化了資本管制。盡管資本管制本身存在很大局限性，但對遏制外匯儲備的進一步下降發(fā)揮了重要作用。也可能有人會說，熱錢該跑的已經(jīng)跑了。事實也可能確實如此，但我們至少不應(yīng)該把一件本來令人扼腕的事，說成是一件好事。
《財經(jīng)》：最近你們研究團隊的肖立晟撰文提出1.3萬億美元的中國海外凈資產(chǎn)去向不明，對此你怎么看？
余永定：根據(jù)國際收支平衡表和凈國際投資頭寸表，對于給定的觀察期，可以得到一個簡單恒等式：累積的經(jīng)常項目順差=海外凈資產(chǎn)增加。美國著名學(xué)者豪斯曼在討論美國輸出“暗物質(zhì)”時就使用過類似的概念。肖立晟提出：“自2011年一季度至2016年三季度中國的經(jīng)常項目順差累積額為1.28萬億美元?！薄霸诓豢紤]誤差與遺漏的情況下，在這段時間內(nèi)，中國的海外凈資產(chǎn)（民間海外資產(chǎn)+外匯儲備）增加量應(yīng)同這段時間經(jīng)常項目累積額大體相等。然而，事實卻是：在這段時間里中國的海外凈資產(chǎn)不但沒有增加，反倒減少了124億美元。換言之，中國在這段時間的資本凈輸出，并未形成中國的新增海外凈資產(chǎn)。在五年多的時間里1.3萬億美元不翼而飛?！边@不能不說是一個十分重大的問題。其實，更早提出這個問題的人是管濤。但遺憾的是，這個問題至今未得到學(xué)界的重視。我實在不明白什么問題才算是重要問題。
這個問題除其本身的重要性外，也同所謂“藏匯于民”是密切相關(guān)的。你不是說“藏匯于民”了嗎？證據(jù)在哪里？有統(tǒng)計數(shù)字的支持嗎？我們知道外匯儲備減少了近萬億美元，非儲備資產(chǎn)增加了多少？海外負債減少了多少？有誰給我們提供了可以核查的統(tǒng)計數(shù)字？如果是“藏匯于民”了，2014年以來減少的近萬億美元外匯儲備應(yīng)該轉(zhuǎn)化為大致相等的非儲備資產(chǎn)增加量加上海外債務(wù)的減少（順便說一下，“藏匯于民”論者很少提及后者），這個時期中國的新增海外凈資產(chǎn)就應(yīng)該大致等于同期累計的經(jīng)常項目順差。然而事實是，自2014年下半年人民幣進入貶值通道以來，民間（私人部門）海外資產(chǎn)雖然有明顯增加，但其增加量遠不足以補償外匯儲備的急劇下降導(dǎo)致的海外資產(chǎn)的減少。與此同時，中國海外負債下降幅度也并不明顯。這就說明，關(guān)于“藏匯于民”的說法得不到統(tǒng)計的支持。相反，統(tǒng)計數(shù)字卻與我們關(guān)于外匯儲備的銳減同中國凈資產(chǎn)在熱錢“一進一出”中遭到巨大損失的假設(shè)相一致。
《財經(jīng)》：1.3萬億美元凈資產(chǎn)下落不明是否是估值效應(yīng)、統(tǒng)計誤差等原因造成的？
余永定：前述1.3萬億美元的缺口是通過對比國際收支平衡表（BP）和凈國際投資頭寸表（NIIP）分析得出的。國際收支平衡表和凈國際投資頭寸表統(tǒng)計非常復(fù)雜，兩個表的結(jié)果的一致性很難得到保證。導(dǎo)致兩表結(jié)果不一致的可能原因是多方面的。首先，經(jīng)常項目順差的統(tǒng)計不準確。但盡管有誤差，經(jīng)常項目差額的統(tǒng)計誤差不應(yīng)該過于巨大。我們完全可以用貿(mào)易對象國的有關(guān)統(tǒng)計，核對中國經(jīng)常項目順差統(tǒng)計的真實性。其次，估值效應(yīng)。美元指數(shù)變動會影響用美元計量的中國海外資產(chǎn)價值，但美元指數(shù)在這幾年有升有降、雖然總體上看是升值，對中國海外資產(chǎn)估值的影響，應(yīng)該是有限的。人民幣對美元升值會增加中國負債（主要是FDI），但人民幣從2014年已經(jīng)開始貶值。再次，中國海外負債統(tǒng)計口徑變化。在2015年一季度，外管局宣布采用新的國際標準BPM6公布數(shù)據(jù)，并且對過去的存量數(shù)據(jù)做一次性調(diào)整。這些調(diào)整涉及的數(shù)量非常龐大，且后期又出現(xiàn)了一些新的調(diào)整，究竟這些調(diào)整有哪些理論依據(jù)或者數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，我們不得而知。另外，外管局是按照市價重估法統(tǒng)計FDI的。企業(yè)經(jīng)營情況的改變將會影響FDI（中國最重要海外負債）的統(tǒng)計。但是，F(xiàn)DI是因估值變化增加還是減少了？如果FDI企業(yè)經(jīng)營普遍惡化，中國的海外負債應(yīng)該是減少而不是增加，經(jīng)常項目累積和海外凈資產(chǎn)的缺口豈不是應(yīng)該是減少而不是上升嗎？總之，我以為，經(jīng)常順差累積同海外凈資產(chǎn)增量之間的缺口太大， 技術(shù)原因恐怕只能解釋這個缺口的一小部分。
出現(xiàn)1.3萬億美元缺口的最可能原因是：中國的凈資產(chǎn)遭到了嚴重損失。首先是資本外逃。在我們考察期中，累積誤差與遺漏為6200億美元。正如肖立晟所指出的，“一般而言，錯誤和遺漏項與進出口貿(mào)易規(guī)模相關(guān)，大致穩(wěn)定在正負3%左右，且均值為零。然而，自2014年三季度以來，錯誤和遺漏賬戶占進出口總規(guī)模比率均值為-5%，最高曾經(jīng)達到-10%，而且呈現(xiàn)單邊流出態(tài)勢。顯然，該項目主要反映的不再是統(tǒng)計誤差，而是資本外逃的規(guī)模。本輪資本外流中，錯誤和遺漏賬戶下資本的凈流出已經(jīng)占到累積凈流出規(guī)模的33%，占同期外匯儲備消耗量67%”。資本外逃有兩個特點：首先，既然是外逃，所謂 “藏匯于民”的這部分外匯不會轉(zhuǎn)化為中國非儲備資產(chǎn)、而是干脆遁于無形了。外逃資本的所有者可能還持有中國國籍（民），但他們的這部分資產(chǎn)同中國已經(jīng)沒有任何關(guān)系。
其次，為與熱錢相區(qū)別，我們假設(shè)資本外逃卷走的外匯儲備是 “掙來的”而不是“借來的”，因而并不存在相應(yīng)的負債。熱錢先由境外美元轉(zhuǎn)化為人民幣資產(chǎn)，在完成套匯、套利后，又轉(zhuǎn)化成美元流回出發(fā)地。與熱錢不同，資本外逃是中居民的人民幣資產(chǎn)直接轉(zhuǎn)化為美元流到境外。因而在導(dǎo)致中國海外資產(chǎn)（外匯儲備）減少的同時不會導(dǎo)致中國海外負債的減少。資本外逃導(dǎo)致的外匯儲備的減少應(yīng)該看作是百分之百的中國海外資產(chǎn)的凈損失。
從數(shù)據(jù)看，相當規(guī)模的資本外逃在本輪匯率貶值之前就已發(fā)生。資本外逃應(yīng)該是形成本輪人民幣貶值壓力的重要原因之一。把資本外逃歸諸于貶值預(yù)期在很大程度上是倒為因果了。
其次，在過去長期的升值過程中，大量套匯、套利熱錢流入中國。國外投行把這個時期的“套息交易”稱之為“套息交易的世紀盛宴”（“Carry Trade of the Century”）。前面我們已經(jīng)在概念上說明了熱錢在人民幣升值階段流入，在升值觸頂之時流出（“套息交易”平倉）如何導(dǎo)致中國海外凈資產(chǎn)的損失。同資本外逃不同，“套息交易”是合法的，這種交易對中國海外資產(chǎn)-負債表的影響應(yīng)該是可以追蹤的?！疤紫⒔灰住逼絺}對中國凈資產(chǎn)造成的損失是巨大的，但具體數(shù)字到底是多少已經(jīng)超出我的研究能力。
我猜想，把資本外逃、“套息交易”平倉和前面提及的技術(shù)性因素加在一起，中國經(jīng)常項目順差累積和中國海外凈資產(chǎn)之間的巨大缺口大概是基本能夠解釋的。
《財經(jīng)》：央行在用掉外匯儲備的時候回收了人民幣，兩者不是等價交換嗎？熱錢流入現(xiàn)在又流出，不是很正常嗎？
余永定：除非我們要討論人民幣和美元的購買力平價，似乎很難也沒有必要判斷央行出售美元、購買人民幣是不是等價交換。真正有意義的問題是：動用外匯儲備以維持匯率穩(wěn)定會對中國的海外凈資產(chǎn)和海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)有何影響？例如，出口商掙了100億美元外匯，此時，中國就已經(jīng)增加了100億美元的海外資產(chǎn)。出口商把100億美元外匯賣給中央銀行，中國的海外資產(chǎn)最終變?yōu)?00億美元美國國債。無論中央銀行是用600億元人民幣還是800億元人民幣購買這100億美元，并不能改變中國海外資產(chǎn)增加100億美元這一結(jié)果。如果“套息交易”者把100億美元賣給中央銀行，無論央行按什么匯率付給他人民幣，中國的海外負債已經(jīng)增加了100億美元。外匯儲備的減少是否代表中國國民財富的損失，要看減少的外匯儲備是否轉(zhuǎn)化為等量的非儲備海外資產(chǎn)（如變成了等量的ODI），或減少了等量的海外負債（如償還了等量外債）。
“熱錢流入又流出”，我剛才說了，人家是賺了錢后走的。在過去十幾年中未能制止熱錢大量流入，現(xiàn)在又未能在熱錢流出之際最大限度降低國家的損失。這不能不令人感到遺憾。 如何使用外匯儲備
《財經(jīng)》：自從央行為維持匯率穩(wěn)定，大規(guī)模動用外匯儲備以來，“中國外匯儲備過多”、“外匯就是拿來用的”等等成為主流觀點。你認為中國外匯儲備怎樣使用比較合理？
余永定： 外匯儲備有多種用途：保障流動性、熨平匯率波動、以備不時之需、抵御對本幣的攻擊、提供全球公共產(chǎn)品等。中國持有大量外匯儲備的一項特殊原因則是，由于儲蓄率極高且匯率缺乏彈性。在國內(nèi)投資無法完全消化國內(nèi)儲蓄的情況下，就只能把持有美國國債作為一種儲蓄方式。盡管這種儲蓄方式是低效的，但如果沒有這樣一種外國儲蓄載體，在存在國內(nèi)儲蓄大于國內(nèi)投資的缺口的狀態(tài)下，經(jīng)濟增長速度就會下降。有外國學(xué)者將這部分體現(xiàn)為美國國債的儲蓄稱之為“泊車儲蓄”（“parked savings”）。
基于外匯儲備的不同作用，中國應(yīng)該在保證流動性、安全性和一定盈利性基礎(chǔ)上維持最低限度的外匯儲備。一個國家的匯率制度越是靈活，這個國家所需要的外匯儲備就越少。當初中國的外匯儲備之所以過多，原因很多，匯率缺乏靈活性是其中最重要原因之一。既然不能通過匯率的變動抑制外匯儲備的增加，一時又找不到更好的方法把外匯儲備用掉，于是我們就這樣把“泊車儲蓄”停泊在美國國債上了。
“外匯儲備就是拿來用的”這種說法過于簡單化，忽略了外匯儲備的不同功能和形成的歷史原因。什么時候用？怎么用？用多少？都是值得討論的。正如我在前面反復(fù)講的，把大量外匯儲備用于單向、持續(xù)干預(yù)外匯市場，導(dǎo)致了中國海外凈資產(chǎn)的損失、惡化了中國海外資產(chǎn)-負債的結(jié)構(gòu)。好不容易積攢起來的外匯儲備（或以很高成本借來的外匯儲備）就這樣用掉，十分可惜。作為儲蓄的那部分外匯儲備，中國應(yīng)該盡可能將其轉(zhuǎn)化為收益率更高的投資，或設(shè)法通過臨時性的經(jīng)常項目逆差，將其使用掉。
理上說，在人民幣處于升值階段，如果中央銀行不干預(yù)，外匯儲備不會增加。相反，在人民幣處于貶值階段，如果中央銀行不干預(yù)，外匯儲備不會減少。如果我們一方面希望盡量減少對外匯市場的干預(yù)，另一方面又希望減少外匯儲備，我們就只能繞開外匯市場，設(shè)計直接使用外匯儲備的途徑。例如， 財富基金中國投資有限責任公司（中投）的成立，央行對商業(yè)銀行的大量外匯注資，中國為國際和區(qū)域金融合作提供的資金，以及目前推進亞洲基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供的資金等等，都可以看作是在直接使用外匯儲備以改善中國海外資產(chǎn)-負債結(jié)構(gòu)所作的努力。又如，在石油 （或其他大宗商品）價格較低時期通過某種安排動用外匯儲備增加石油（或其他大宗商品）戰(zhàn)略儲備也是使用外匯儲備的較合理方式。
當前，如何動用外匯儲備進行海外投資是可以重點考慮的領(lǐng)域。由于繞開了市場上人民幣和美元相兌換的環(huán)節(jié)，外匯儲備的使用對匯率不發(fā)生直接影響，反之亦然。但是，把外匯儲備轉(zhuǎn)化為海外直接投資，畢竟改變了央行原來所持資產(chǎn)的性質(zhì)。新資產(chǎn)已經(jīng)不能滿足外匯儲備所應(yīng)具有的安全性、流動性等要求。例如，絲路基金的400億美元中，有65%來自由國家外匯管理局全額出資的子公司梧桐樹投資平臺有限公司提供的外匯儲備。絲路基金的資產(chǎn)與負債應(yīng)該計入什么賬戶呢？是否應(yīng)該以及如何把外匯儲備移出央行資產(chǎn)-負債表也是一個需要考慮的重要問題。例如，是否可以通過財政部發(fā)債把部分外匯從央行買走，再注入社?；鸬葯C構(gòu)，由這些機構(gòu)在海外進行投資等都是可以考慮的處理辦法。當然，上述問題還是應(yīng)該由熟悉操作細節(jié)的政府和業(yè)界人士決定，我們這些書齋學(xué)者難以置喙。
《財經(jīng)》：在過去十幾年中，你一再強調(diào)中國應(yīng)該改善國際收支結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在你又呼吁關(guān)注中國經(jīng)常項目順差累積和中國凈資產(chǎn)增加量之間的巨大缺口。為什么如此關(guān)注這個問題？
把握機遇 更上層樓
每個人都會面臨很多選擇，只不過成功者善於把握機遇。林媛媛小姐就屬於此類，她獨立果敢，有著清晰的奮Y目標。
她畢業(yè)於西安西北大學(xué)經(jīng)濟系，K取得工商管理碩士學(xué)位。畢業(yè)後來到與香港只有一水之隔的深圳，從事金融相關(guān)工作，2003年起，她就經(jīng)常往來香港，對這個國際金融中心非常向往。2011年，林媛媛小姐正式在香港定居，開始了一段新的生活?！耙郧熬秃芟矚g香港，定居香港後就會想應(yīng)該怎樣更好地融入到新環(huán)境中?！?/p>
林媛媛小姐，喜歡香有的金融氛圍：“香港作為世界第三大金融中心，已連續(xù)22年獲評全球最自由經(jīng)濟體系，日積月累，優(yōu)勢明顯。其一，體現(xiàn)在國際化的營商環(huán)境，貿(mào)易自由、投資自由、貨幣自由等；其二，有著背靠中國內(nèi)地的優(yōu)越地理位置，前景廣闊；其三，香港有著健全的法制體系，和豐富的金融經(jīng)驗，其稅制簡單且低稅率；其四，受西方思想影響，香港人做事情嚴謹認真的態(tài)度讓我非常欣賞……凡此種種，皆為投資者提供了便利的條件?！边@些優(yōu)勢，對於本身就是學(xué)經(jīng)濟的她，令她在香港如魚得水，就像一個表演者找到了理想的大舞臺，躍躍欲試，期待著能有一場精彩的演出。
初來乍到，沒有人脈、沒有資源，她便下心來積累，在一家企業(yè)任秘書從事行政工作。期間，她接觸到了以老為中心的精英圈子，從優(yōu)秀的人身上學(xué)到了很多，除了面對市場的智慧，還有堅持不懈的精神。但林媛媛小姐清楚，自己想要的舞臺絕不限於此，她向往著更廣闊的發(fā)展空間。於是她轉(zhuǎn)做市場。“這幾年的確經(jīng)歷了很多坎坷，挑戰(zhàn)無處不在?！钡沁@次選擇，她遇到了現(xiàn)在的老，也是她事業(yè)上的貴人，把她帶到了財務(wù)策劃行業(yè)。
和大多數(shù)初入行的人一樣，為了業(yè)績，林媛媛小姐也會想“一天應(yīng)該賣幾張單出去”，跑了一段時間後，她開始思考，這樣下去肯定是不行的：“從事理財工作，我的目標K不是一個普通的保險業(yè)務(wù)員。”於是她調(diào)整戰(zhàn)略，將目光鎖定在內(nèi)地“高凈值”人群身上，因為她發(fā)現(xiàn)：“這個群體主要以企業(yè)家為主，他們有意向，但他們對金融K不熟悉，因而在海外資產(chǎn)配置方面比例不高。有著廣闊的市場前景?！?/p>
談到企業(yè)家的需求時，她說：“這些企業(yè)家善於經(jīng)營，收入可觀，有一定抵R個人或家庭風險的能力，然而對財務(wù)保障很難引起興趣，但他們對資產(chǎn)的保值s非常關(guān)心。特別是民營企業(yè)家，更關(guān)心如何將辛苦一輩子的所得安全傳給下一代。所以企業(yè)家要分清家庭資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)，不但要懂得賺錢，更要懂得資產(chǎn)保護。”
接觸群體的層次不同，林媛媛小姐也不斷促使自己進步，她學(xué)會站在客戶的角度，以一個企業(yè)家的思維去做財富管理，K把幫助到客戶、實現(xiàn)客戶的夢想，當作是自己的使命，盡心盡責。目前，她已為上百個家庭做過財務(wù)規(guī)劃，管理資產(chǎn)超過幾個億，同時考慮到高端客戶的需求，打造了全方位的財富管理平臺。平臺上有律師、會計師、財務(wù)策劃師、私人銀行家等精英成員，為客戶提供資產(chǎn)管理、投資移民、家族信、稅務(wù)規(guī)劃等全方位服務(wù)。
“取乎其上，得乎其中；取乎其中，則得乎其下?！蹦銓ψ约旱囊蟾叩停P(guān)M到你取得成績的大小。林媛媛小姐，抱著“更上層樓”的心態(tài)，短短幾年內(nèi)，便找到了事業(yè)開拓的方向。
思長遠，才能行更遠
作為一名專業(yè)的國際理財規(guī)劃師，林媛媛小姐在工作中接觸到了各行各業(yè)的不同層次的人，也積累了豐富經(jīng)驗。通過調(diào)查研究，她發(fā)現(xiàn)：“中國人做海外資產(chǎn)配置的比例不高，目前僅為4%-5%左右，即使是中國的高凈值人群，海外資產(chǎn)配置的比例也不高。然而世界上1%的頂尖富豪能蛞恢被累、傳承，很大程度上是因為有做多元化的、全球性質(zhì)的投資。如海外房地產(chǎn)、海外投資信、海外股市和美金保單等等?！?/p>
她認為，這也給到投資者一個啟示――一定要有長遠的眼光，應(yīng)該在全球范圍內(nèi)丫滯蹲什品。當然這個觀點K非空穴來風，她解釋說：“改革開放的30多年Y，中國經(jīng)濟高速的發(fā)展，取得了舉世矚目的成就。受時代影響，過去容易找到收益高且風險相對為零的投資出口，如房地產(chǎn)、私募股權(quán)、固定收益信等。但是現(xiàn)在，中國經(jīng)濟和體制改革正在全面進入轉(zhuǎn)型階段，人民幣加入SDR，意味著未來5至10年Y人民幣將繼續(xù)可控地、緩慢地貶值；另外，人口老齡化意味著在資源、科技等保持不變的情況下，社會總產(chǎn)出必然會降低。由此推測，未來10年中國私人財富可能會面臨很大的困境?！?/p>
以內(nèi)地企業(yè)家為例，他們?nèi)绻粫U大經(jīng)營，而不懂得財富規(guī)劃的話，那麼市場經(jīng)濟發(fā)生變化時，將會面臨很大風險。所以，從專業(yè)角度出發(fā)，林媛媛小姐建議，短期幾年內(nèi)不著急用的資本，可以分配到海外，以多元化的投資產(chǎn)品來對沖風險，規(guī)劃國際化的資產(chǎn)。“海外資產(chǎn)配置是一個長遠戰(zhàn)略，是一個長期性的方向性決策。”
企業(yè)家辛苦打拼，苦心經(jīng)營，如果s因一時的意外或環(huán)境的改變而讓畢生積累的財富減少和貶值，是非常讓人惋惜的，林媛媛小姐希望能通過專業(yè)幫助到他們。當時，她遇到了一個事業(yè)上的貴人，那是一個因患早期疾病而深刻了解到保險重要性的企業(yè)家。這位企業(yè)家曾到處J詢，但是都被保險公司拒保，後來他找到了她。雖然知道投保的幾率很小，但她還是傾盡全力協(xié)助對方，設(shè)法和公司洽談，最終取到了投保機會。因此這位企業(yè)家非常感激她，後來還給她介紹了不少客戶。
林媛媛小姐還曾經(jīng)為一位相識多年的、在安徽從事礦業(yè)的企業(yè)家做過理財規(guī)劃，幫助他對接在香港]冊公司和開銀行賬戶，因為這位企業(yè)家將來想移民，她還幫他對接專業(yè)人士，給到專業(yè)性意見?？蛻粼趦?nèi)地的投資主要是股票和房地產(chǎn)，以及擴大廠房，考慮到讓公司穩(wěn)健的生存和發(fā)展，她建議說：“當有1000萬現(xiàn)金時，則要考慮拿出100萬放在保本型理財Y，鎖定收益，其他資產(chǎn)再投資在生意上或高風險的投資上。這樣才更安心?！苯?jīng)過幾番溝通，她幫客戶做了家族財富傳承計劃，包括醫(yī)療、養(yǎng)老、財產(chǎn)過戶等，既規(guī)避了風險，又可把家族企業(yè)安全過戶給下一代，避免將來產(chǎn)生財產(chǎn)紛?？蛻魧λ姆?wù)非常滿意，有了資產(chǎn)保障，做起生意特別安心！
“財富自由，不是你能賺多少錢，而是能留下多少錢。我們對於未來的思考更多的也應(yīng)該是如何規(guī)避風險，考慮合理的海外資產(chǎn)配置是個不錯的選擇。每個家庭都有做好風險管理的必要，不斷買入資產(chǎn)，減少負債，讓現(xiàn)金流滾起來。”因為，思長遠，才能行更遠。
學(xué)無止境，化熱情為動力
目前，林媛媛小姐的工作便是專職於海外資產(chǎn)配置、家族基金（財產(chǎn)保護、傳承）、退休信（終身收入）、規(guī)劃家庭資產(chǎn)與企業(yè)資產(chǎn)的風險及隔離、醫(yī)療服務(wù)、商業(yè)移民及海外升學(xué)等幾個范疇。
工作的熱情，源於內(nèi)心的真正熱愛。保險理財工作對她來說，更多的是一個成長的平臺，開拓了她的人脈圈子，也讓她不斷提升自我。林媛媛小姐非常享受當下的工作，K且收獲頗豐。
除了專業(yè)提升，林媛媛小姐也從這些企業(yè)家身上學(xué)到很多為人處世的學(xué)問，以及如何經(jīng)營企業(yè)等。她認為這也有利於增長自己的心智，豐富自己的人生。
她發(fā)自內(nèi)心地說：“做一份工作首先要自己覺得開心，這樣才會有動力堅持下去。我很滿意現(xiàn)在的工作狀態(tài)。因為我是發(fā)自內(nèi)心的，想去幫助客戶，這是我的愿望，也是我的使命。幫助別人，自己也有一種滿足感和成就感?！?/p>
人民幣貶值不僅加重了市場的緊張情緒，也使更多投資者意識到了多元資產(chǎn)配置的重要性，紛紛尋找海外投資機會。
面對市場上資金出海投資風潮，多位國際國內(nèi)宏觀和投資理財專家在接受《投資者報》記者采訪時強調(diào)不贊成盲目向海外投資；至于如何選擇投資標的，他們建議回歸價值投資。
不擔心人民幣劇烈貶值
令人擔憂的是，上月的人民幣匯率在短期12個工作日內(nèi)貶值了1.5%，接近過去8個月的貶值幅度。期間美元指數(shù)升值了3.4%，而其他新興市場貨幣并沒有太大波動。市場預(yù)期，人民幣貶值將會繼續(xù)，而且形勢嚴峻。
不過，花旗銀行（中國）有限公司零售銀行研究與投資策略主管唐君豪對《投資者報》記者說：“人民幣相對美元或溫和貶值，但整體將維持相對穩(wěn)定?！?/p>
“花旗預(yù)估未來6～12個月，美元兌人民幣可能升至6.85，隱含約1.2%的貶值幅度。從貿(mào)易盈余和外匯儲備的角度看，我們不認為人民幣匯率受到嚴重高估。” 唐君豪說。
在他認為，盡管美聯(lián)儲或在年底加息，但中國央行推遲降息降準措施，適度減輕因息差所導(dǎo)致的資本外流壓力?！百Y本管制措施趨緊減少投機性資金流出，人民幣貶值預(yù)期稍微緩和。而人民幣納入特別提款權(quán)貨幣籃子，以及中國債券市場向國際機構(gòu)投資者開放，皆可能讓資本重新回流?！?/p>
不建議盲目海外投資
人民幣走弱瞬間刺激了國內(nèi)民眾對于以美元為主的海外資產(chǎn)配置需求，大量資金兌換成外幣或流出境外投資，令人民幣持續(xù)受壓，但盲目逃向國外是否能夠保值增資？經(jīng)記者了解，包括國際投行在內(nèi)的很多專家也并不贊同盲目出海，認為仍需考慮資金來回的成本和實際的需求。
星展銀行（中國）個人銀行部投資及保險產(chǎn)品部總監(jiān)孔淑妍建議有資金出海打算的客戶可以考慮三方面的問題：一是能承受的外匯風險是多少？二是需要更多外匯是否有為未來需求的打算，如為孩子的教育資金提前鎖定匯率？三是選擇怎樣的投資途徑？
在孔淑妍看來，全球資產(chǎn)配置更適合于有一定投資經(jīng)驗，投資期較長的投資者，由于沒有一個貨幣可以保持永遠強勁，所以只需轉(zhuǎn)移投資組合的一部分去捕捉市場機遇?！巴鈪R投資是個相對概念，人民幣對美元出現(xiàn)貶值不代表兌其他貨幣皆是。如果投資者可以承受較高的風險，那么在外幣的配置上更加豐富，也更具操作彈性?！?/p>
雖然多元化全球配置策略是對沖單一資產(chǎn)風險的務(wù)實選擇，但在業(yè)內(nèi)看來，多元化也有諸多容易被忽視的誤區(qū)。
“人民幣未來還是有緩慢貶值的壓力，但是急速貶值的情況并不存在，我們預(yù)計年幅度大概在3到5個百分點。所以對于一般的投資者而言，由于國內(nèi)的投資品種仍比較豐富，并不贊成盲目的往海外擴張，建議流動資金在千萬元以上的客戶可以考慮海外資產(chǎn)配置?！卑蹄y行私人銀行部總經(jīng)理邱思甥對《投資者報》記者說。
“美元兌人民幣匯率牌價每天都在變化，并且未來可能波動幅度也較大，如果沒有明確的長期用途，比如海外留學(xué)置業(yè)，僅選擇中長期的美元存款作為投資仍存在一定換匯風險。”北京某市場人士表示。
國內(nèi)國外都有機會
對國外的資產(chǎn)配置，孔淑妍認為，如果僅是在不同市場分別投了10只股票，這樣的資產(chǎn)配置并不是多元化。“一個優(yōu)秀的資產(chǎn)配置應(yīng)該是不同資產(chǎn)類別在不一樣市場的平衡組合，包括股票、債券、大宗商品和另類投資等，最終以達到在最低風險下收益最高，而在最高收益是風險最低。
而相對于國內(nèi)多數(shù)投資者，中建投資本管理有限公司董事總經(jīng)理楊崇藝建議，高凈值投資者為了保衛(wèi)已經(jīng)取得的財富成果，可以看看香港首富李嘉誠、中國首富王健林在干什么?！懊绹墓善薄?、期貨、創(chuàng)業(yè)基金等適合專業(yè)機構(gòu)投資人，而個人建議投資能夠看得懂的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)基金?！?楊崇藝表示，中國的國內(nèi)以房地產(chǎn)為代表資產(chǎn)價格偏高，資產(chǎn)投資收益率急劇下降，而美國商業(yè)經(jīng)營性物業(yè)的投資回報率是中國的3倍以上，可以選擇國企背景和正規(guī)持牌的金融機構(gòu)所推出的房地產(chǎn)基金?！?/p>
對國內(nèi)的資產(chǎn)配置，中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀在大類資產(chǎn)配置上相對看好股票。“債券收益率呈現(xiàn)震蕩走勢，在監(jiān)管層不斷出臺的規(guī)范措施之下面臨一定的調(diào)整壓力。而股票市場受益于企業(yè)盈利的改善以及房地產(chǎn)市場資金的流入，投資者情緒有所復(fù)蘇，場內(nèi)融資逐漸上行，新增投資者和參與交易投資者也在穩(wěn)步增加?！?/p>
關(guān)鍵詞:對外直接投資 現(xiàn)狀分析
一、中國企業(yè)對外直接投資的動機
當企業(yè)在本國國內(nèi)發(fā)展到一定階段后到國外投資設(shè)立生產(chǎn)基地、從事跨國生產(chǎn)經(jīng)營賺取國際利潤這是美國、歐洲以及日本的企業(yè)一貫的經(jīng)營思路。這些企業(yè)進行對外直接投資往往是以企業(yè)的競爭戰(zhàn)略、尋求產(chǎn)品多樣性或者降低生產(chǎn)經(jīng)營成本為動機。此外接受投資國的投資環(huán)境,例如稅收優(yōu)惠政策、關(guān)稅政策以及貿(mào)易壁壘等,也同時影響著企業(yè)進行對外直接投資的決定。于是企業(yè)從事海外投資的動機基本上可以分為兩類:一類是擴張性動機,另一類是防御性動機。在前一種情況下,企業(yè)為了拓展海外市場或者尋求生產(chǎn)所需原料而進行海外投資;而在后一種情況下,企業(yè)則更多地是因為本國經(jīng)濟環(huán)境的變化導(dǎo)致了在本國投資無利可圖而轉(zhuǎn)向海外尋求投資機會。
二、中國企業(yè)對外直接投資的發(fā)展階段分析
自改革開放之初,中國的企業(yè)便已經(jīng)開始進行對外直接投資,中國企業(yè)的對外直接投資的發(fā)展歷程可以大致分為以下四個階段。
第一階段(1979年---1985年),這一階段是中國企業(yè)對外直接投資的起步階段。在這一階段的頭五年內(nèi),中國企業(yè)在國外共投資設(shè)立了76個獨資或者合資企業(yè),中方總計投資額約5000萬美元,投資項目涉及23個國家和地區(qū)。在84-85的兩年間,中國企業(yè)在海外投資設(shè)立企業(yè)達113個,投資額達1.4億美元,接近前五年的兩倍,投資地區(qū)擴展到40多個國家和地區(qū)。(見表2-1)在這一階段,企業(yè)的投資項目金額相對都較小,投資行業(yè)也局限在海運、金融保險、工程承包以及餐飲等服務(wù)行業(yè),僅有少數(shù)投資項目涉及制造業(yè)。
第二階段(1986年---1992年),在這一階段隨著經(jīng)濟自由化改革的進行,中國企業(yè)在經(jīng)營過程中了逐漸提高了生產(chǎn)技術(shù)與管理水平,國內(nèi)日漸成熟的產(chǎn)業(yè)和技術(shù)迫切需要進行對外產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移;而隨著經(jīng)濟的發(fā)展,資源缺乏的矛盾也日益顯現(xiàn)出來;而與此同時中國國際貿(mào)易凈出口額的逐年增加,國家外匯儲備日益攀升,中國企業(yè)開始有能力進行大額的對外直接投資,以充分地參與到國際競爭之中。因此,中國政府加大力度鼓勵企業(yè)對外投資,日益成熟的企業(yè)也更加強調(diào)投資回報的重要性。這一階段具有代表性投資主體的是大中型制造企業(yè)以及投資公司,例如,首鋼集團、中國國際信托集團和深圳賽格集團。
第三階段(1992年---2002年),從1993年開始,中國居民消費價格指數(shù)不斷攀升,中國經(jīng)濟開始出現(xiàn)過熱的征兆;而大中型國有企業(yè)經(jīng)營效率低下的問題也日趨嚴重,中國政府不得不對國有企業(yè)進行大規(guī)模的體制改革,這些情況都影響到這一階段中國企業(yè)對外直接投資的情況。隨著政府削減貨幣供應(yīng)收緊銀根以期控制住通貨膨脹,企業(yè)對外直接投資的資金來源枯竭。而與此同時政府收緊了對 企業(yè)對外直接投資的控制:新的項目的審批程序日益嚴格,而已經(jīng)批準的投資項目也被要求進行復(fù)查。這些政策手段直接導(dǎo)致對外投資項目的銳減,這一情況直到1995年才得以好轉(zhuǎn)。盡管1996年中國企業(yè)對外直接投資的項目數(shù)額較1995年相比有所下降,其總投資金額相較1995年卻有了大規(guī)模的增加,表明了企業(yè)單筆投資數(shù)額的顯著增加。而由于受到亞洲金融危機的影響,1997年到2001年,中國企業(yè)對外直接投資的項目及金額顯著下降,直到2002年才有所上升。
第四階段(2003年至今),隨著中國加入世界貿(mào)易組織,中國政府在政策上越來越重視引導(dǎo)促進企業(yè)走出國門參與國際競爭。在2002年黨的十六大報告中就明確提出了“走出去”戰(zhàn)略,報告指出實施“走出去”戰(zhàn)略是對外開放新階段的重大舉措,要鼓勵有比較優(yōu)勢的各種所有制企業(yè)對外投資,帶動商品和勞務(wù)出口,形成一批有實力的跨國企業(yè)和著名品牌。自此中國企業(yè)對外直接投資的進程揭開一個嶄新的篇章,從2003年起中國企業(yè)對外直接投資持續(xù)上升,2008年更是達到了559.1億美元(非金融類),創(chuàng)下了歷史新高。中國企業(yè)對外投資的動機也呈現(xiàn)了多元化的趨勢:尋求新的業(yè)務(wù)增長機會、規(guī)避國內(nèi)激烈的市場競爭、分散業(yè)務(wù)和市場風險、提高生產(chǎn)率、應(yīng)對宏觀環(huán)境等成為了企業(yè)投資海外的新動機。
三、中國企業(yè)對外直接投資的成就及存在的問題
1.中國企業(yè)對外直接投資的成就
中國企業(yè)在進行對外直接投資的過程中取得了很不錯的成績,本文特總結(jié)如下:(1).從一定程度上縮短了我國企業(yè)與國際企業(yè)的技術(shù)差距,學(xué)習(xí)了先進的生產(chǎn)與管理經(jīng)驗。如前文所述,中國企業(yè)海外投資的一個重要的動機就是獲取先進技術(shù)和管理經(jīng)驗,中國的許多大型企業(yè)集團通常能夠通過并購海外企業(yè)實現(xiàn)了這一目的。例如南汽集團通過并購英國的汽車生產(chǎn)商羅孚取得了汽車產(chǎn)業(yè)的先進技術(shù);(2).拓展了海外市場。許多中國企業(yè)通過在海外投資經(jīng)營拓展企業(yè)的銷售市場,例如,海爾集團通過在海外新建或收購了30多家工廠,這些工廠分布在從意大利到印度的多個國家,生產(chǎn)面向當?shù)厥袌龅漠a(chǎn)品。而中國企業(yè)在海外的進行的工程承接也很大程度地推動了本國的設(shè)備、材料以及勞力的輸出。(3).促進了中國經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。經(jīng)過了近30年的發(fā)展,中國制造業(yè)有了長足的發(fā)展,但是在中國制造業(yè)中,中低檔制造業(yè)產(chǎn)品占大頭,高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)比重較小,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)處于較低水平。產(chǎn)業(yè)升級導(dǎo)致傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)能力過剩,大量企業(yè)陷入困境,失業(yè)現(xiàn)象加重。因此,通過對外投資,將大量設(shè)備和技術(shù)轉(zhuǎn)移海外,在全球范圍內(nèi)重新配置生產(chǎn)能力是以最小代價促進國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和升級的必要途徑。國內(nèi)的諸多企業(yè)已經(jīng)采取了在東南亞、拉美地區(qū)投資設(shè)立工廠,降低了國內(nèi)產(chǎn)能過剩的壓力,有力地促進了中國經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整。(4).充分利用了海外金融市場籌措企業(yè)發(fā)展所需資金。中國企業(yè)從事海外投資所需的資金并不總是全部由企業(yè)的自有資金投入。事實上,大部分的中國企業(yè)在進行海外投資的時候都會考慮有效地利用國際金融市場來解決資金問題。
2.當前中國企業(yè)對外直接投資存在的問題
(1).中國企業(yè)的對外直接投資在全球所占績效不高。為了更好地說明對外直接投資的績效,本文使用了OND指數(shù)(OUTWARD FDI PERFORMANCE INDEX ),即對外直接投資績效指數(shù),這一指數(shù)由聯(lián)合國貿(mào)易與發(fā)展會議(UNCTAD)提出,按照UNCTAD給出的定義,該指數(shù)反映了企業(yè)進行海外投資的綜合實力,反映了決定企業(yè)對外投資流量的兩個決定性因素?；蛘哒f不同國家之間這一指數(shù)的異同是由各國企業(yè)對外直接投資所受到的兩個主要的影響因素的不同所決定。這兩個因素分別為:“所有權(quán)優(yōu)勢”,或者稱為企業(yè)所特有的跨國競爭力,如企業(yè)的創(chuàng)新能力、品牌優(yōu)勢、管理和組織經(jīng)驗、信息獲取能力、擁有的財務(wù)資源和自然資源、企業(yè)規(guī)模以及企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)勢,這些競爭力因素使得企業(yè)有能力和動力進行海外拓展;“區(qū)位因素”,這一因素主要指的是在母國或者受資國生產(chǎn)產(chǎn)品、提供勞務(wù)所分別具有的優(yōu)勢,例如市場的相對規(guī)模、生產(chǎn)與運輸成本、熟練勞動力、供應(yīng)鏈、基礎(chǔ)設(shè)施以及技術(shù)支持。在全球化大潮所帶來的競爭壓力的促使下,上述兩個因素共同作用使得企業(yè),無論其規(guī)模大小也無論其處在發(fā)展中國家還是發(fā)達國家,都進行海外投資以增強本企業(yè)的競爭優(yōu)勢。OND指數(shù)的大小反映了這兩種因素在驅(qū)動不同國家企業(yè)對外投資方面的差異。一般而言,OND越大一國對所有權(quán)優(yōu)勢和區(qū)位優(yōu)勢的利用越充分。中國的OND指數(shù)在2001-2003年、2003-2005年以及2005-2007年三個區(qū)間內(nèi)數(shù)值分別為0.150、0.217、0.240,在世界各國家和地區(qū)的排名基本穩(wěn)定在世界第60位左右,而同期處于世界前十名位置的中國香港地區(qū)的OND指數(shù)數(shù)值分別為3.477、8.758、7.799遠遠高于內(nèi)地的數(shù)值,處于世界前二十位的加拿大和英國的數(shù)值也比中國高出很多,這說明中國企業(yè)對外直接投資的績效與世界先進國家和地區(qū)還有很大的差距,而與中國同被稱為金磚四國的俄羅斯、巴西和印度雖然在2001-2003年區(qū)間或高或低于中國的位置,但到了2005-2007年區(qū)間三國均已處于領(lǐng)先于中國的位置。應(yīng)該值得我們注意的是,中國企業(yè)普遍缺乏“所有權(quán)優(yōu)勢”是制約中國企業(yè)對外投資績效的最根本的原因。故而提升中國企業(yè)的國際競爭力,增強中國企業(yè)的“所有權(quán)優(yōu)勢”是中國企業(yè)提高投資績效的必由之路。
(2).中國跨國企業(yè)規(guī)模較小,國際化程度不高。中國的跨國公司相對于世界著名的跨國公司而言規(guī)模較小,根據(jù)UNCTAD的《世界投資報告2009》所列舉的截止2007年底的數(shù)據(jù),全球最大的跨國公司(非金融)是美國的通用電氣(GE),其在全球擁有資產(chǎn)約7953億美元、雇員32萬余人全年銷售額約1727億美元,而中國最大的跨國公司(非金融) 中信集團,其在全球擁有資產(chǎn)約1909億美元、雇員10萬余人全年銷售額約149億美元,且是中國唯一入圍全球100大跨國公司(非金融)。而由于中國企業(yè)對外投資的主體多是國有企業(yè),在政府積極推進企業(yè)跨國經(jīng)營政策的大形勢下,許多企業(yè)在并沒有一個可行的投資方案的前提下就盲目的投資海外導(dǎo)致了經(jīng)營效率的低下。
此外,中國企業(yè)的國際化程度也普遍低于國際水平,本文采用UNCTAD提出的跨國指數(shù)(Transnational Index, TNI)作為國際化程度的綜合衡量指標。根據(jù)UNCTAD的定義,跨國指數(shù)是通過計算跨國公司海外資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率、海外銷售與總銷售的比率、海外雇員與總雇員的比率這三個的比率的平均數(shù)而得出,以衡量跨國公司對于海外資產(chǎn)、海外雇員、海外銷售的依賴程度。我國前十大跨國企業(yè)的平均海外資產(chǎn)215億美元,而全球國家前五大跨國企業(yè)的平均海外資產(chǎn)為2145億美元,是中國前十大跨國企業(yè)的十倍左右,發(fā)展中國家前五大跨國企業(yè)的平均海外資產(chǎn)為429億美元,是中國前十大跨國企業(yè)的兩倍左右。全球前五大跨國企業(yè)的平均跨國指數(shù)為71.52%,發(fā)展中國家前五大跨國企業(yè)的平均跨國指數(shù)為58.74%,而中國前十大跨國企業(yè)的平均跨國指數(shù)28.3%,無論是在海外資產(chǎn)還是跨國指數(shù)上,我國與全球水平甚至與發(fā)展中國家的水平都還有不小的差距,說明中國企業(yè)跨國經(jīng)營程度不高,我國的跨國企業(yè)主要還是在利用本國的資源,而世界上主要的跨國企業(yè)早就已經(jīng)在全球范圍內(nèi)利用資源,長此以往不利于提高企業(yè)資源利用效率,更不利于培育企業(yè)的國際競爭力,故而形成一批在國際上著名的跨國企業(yè)是我國企業(yè)需要迫切實現(xiàn)的戰(zhàn)略目標。
參考文獻:
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