時間：2023-10-19 10:09:50
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經(jīng)濟(jì)增長：增長中樞下移，短期將見底企穩(wěn)
從供給端分析，過去十年里支撐中國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的廉價生產(chǎn)要素已經(jīng)不在。勞動力二元供給走過“劉易斯拐點”，勞動力價格大幅上升。隨著利率市場化的推進(jìn)，之前的儲蓄補(bǔ)貼貸款的格局也將無法繼續(xù)，資本價格將會上升。土地價格以及對于環(huán)境成本的考量，未來的土地獲取也將更加市場化。支持經(jīng)濟(jì)增長的勞動、資本、土地三個主要生產(chǎn)要素的價格已經(jīng)明顯上升。若非出現(xiàn)重大持續(xù)的技術(shù)升級，未來中國潛在增長率下移已成定局。
根據(jù)日本、韓國等國家的經(jīng)驗，我們預(yù)計未來中樞增長率會下降1%-2%，在8%左右。短期來看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)仍處在下行周期的末端。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于“宏觀強(qiáng)，微觀弱”的格局。國外需求上，美國日本經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，歐洲歐債危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，主要出口國家經(jīng)濟(jì)不振將使得出口進(jìn)入低增長期。國內(nèi)需求上，消費較為穩(wěn)定，消費取資成為經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)仍需時日。國企和政府部門通過投資加杠桿對沖私人部門的去杠桿，短期來使得總體投資環(huán)比企穩(wěn)，但是長期能否持續(xù)令人生疑。同時由于國內(nèi)投資回報率的持續(xù)下降，長期資金開始流出，市場對于人民幣升值預(yù)期開始減弱，對應(yīng)外匯占款減少，央行通過逆回購維持貨幣寬松，但是受限于蒙代爾不可能三角，很難進(jìn)一步大幅寬松支持經(jīng)濟(jì)。此外，在私人部門普遍去杠桿的大背景下，貨幣政策的進(jìn)一步寬松很難促進(jìn)私人部門投資的快速回升，結(jié)果可能還是流入政府部門基建項目和其他資本市場。我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過了二階拐點，下行速度放緩，預(yù)計最快明年二季度見底，但之后將經(jīng)歷痛苦漫長的調(diào)整過程。此間將伴隨著去產(chǎn)能和投資的下降以及在通縮陰影下持續(xù)較低的通脹。綜合經(jīng)濟(jì)長期增長中樞下移和短期處于波谷的經(jīng)濟(jì)形勢，我們對明年的經(jīng)濟(jì)增長判斷相對悲觀，預(yù)測明年GDP增速在7.6%左右。
貨幣信貸：“寬貨幣，緊信貸”
進(jìn)入2012 年以來，為了對沖外匯占款的下滑對貨幣供應(yīng)的緊縮效應(yīng)，央行通過降準(zhǔn)和持續(xù)的逆回購保持貨幣供應(yīng)的總體寬松，基礎(chǔ)貨幣仍保持了一定的增速。我們判斷隨著國內(nèi)投資回報率的下降，長期資金流出會導(dǎo)致明年外匯占款進(jìn)一步下降，央行會延續(xù)今年的操作風(fēng)格，保持總體貨幣寬松。預(yù)計逆回購將成為日常應(yīng)對的主要工具，但是降準(zhǔn)的可能性仍然存在，作為對沖大的流動性波動的輔助措施。事實上，通脹下行為貨幣政策的寬松提供了更多的空間，但是基于我們對于人民幣對外貶值，對內(nèi)升值的判斷，大規(guī)模的貨幣釋放會被加速的資本流出抵銷，因此我們認(rèn)為明年通過大量注入流動性刺激經(jīng)濟(jì)可能是小概率事件。
寬松貨幣保證了銀行的放貸能力。由于政治周期，預(yù)計政府明年會進(jìn)一步大量投放資源到基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，信貸也將優(yōu)先滿足政府部門，對私人部門的擠出效應(yīng)更加明顯。私人部門的信貸需求和一部分地方政府融資需求可能將有大幅擴(kuò)張的表外貸款來滿足，10月份社會融資結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)已經(jīng)證明了這一點。表外貸款利率要高于銀行利率，加之對于當(dāng)前私人部門去杠桿的總體判斷，預(yù)期明年私人部門的信貸不會有明顯改觀。整體仍然維持“寬貨幣，緊信貸”的格局。預(yù)計2013 年M2 增速13.2%，低于今年14%增速的預(yù)期。人民幣貸款增速13%，也低于今年15.1%的預(yù)期。其中一年期存款利率和今年大體一致，一年期貸款利率預(yù)期將上升到6.5%。
固定資產(chǎn)投資和工業(yè)增加值：
基建仍是需求主要來源
我們對于2013 年的基本判斷仍然是政府投資引導(dǎo)國內(nèi)需求。平滑經(jīng)濟(jì)周期的需要以及政治周期的影響，明年“穩(wěn)增長”力度將會超過今年，也將是拉動固定資產(chǎn)投資的主要動力。從行業(yè)上說，水利、城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施、能源和環(huán)境、保障房都將成為政府資金主要的投向?；A(chǔ)建設(shè)投資將拉動相關(guān)上游制造業(yè)的投資增速，但是私人部門處于信貸受限和去杠桿的過程，固定資產(chǎn)投資預(yù)期仍然保持疲軟。房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)最近持續(xù)回暖，預(yù)計未來幾個季度房地產(chǎn)投資也將趨穩(wěn)。但是我們預(yù)計隨著私人部門去杠桿，將會引發(fā)投資下降和失業(yè)率的上升，對房地產(chǎn)銷售和投資的回升產(chǎn)生壓力，我們判斷明年房地產(chǎn)投資無法重新成為拉動總體投資的引擎。預(yù)計明年固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到19%。
工業(yè)增加值中輕工業(yè)主要受出口影響，重工業(yè)受到建設(shè)支出影響。明年基礎(chǔ)建設(shè)投資的大幅擴(kuò)張將拉動工業(yè)增加值中重工業(yè)的進(jìn)一步上升。而出口疲軟將導(dǎo)致輕工業(yè)增速放緩。明年將可觀察到工業(yè)增加值中重工業(yè)和輕工業(yè)增速差進(jìn)一步擴(kuò)大。指標(biāo)顯示國內(nèi)經(jīng)濟(jì)可能已經(jīng)處于去庫存的尾部，新一輪補(bǔ)庫存周期將會使得工業(yè)增加值增速高于今年。預(yù)計2013 年工業(yè)增加值增速達(dá)到9.8%，略高于2012年9.5%的預(yù)期。
消費和零售增速放緩
我們對于明年經(jīng)濟(jì)增長的判斷是觸底企穩(wěn)，GDP 增速放緩會影響私人部門收入增長進(jìn)而影響消費的進(jìn)一步上升。同時隨著私人部門去杠桿以及投資下滑，預(yù)期失業(yè)率將會有較大的攀升以及通縮風(fēng)險的出現(xiàn)，進(jìn)一步向下修正我們對于消費增速的判斷。政府部門增加養(yǎng)老金和社保支出會部分對沖私人部門的消費下滑，但是我們對于明年整體消費增速仍不樂觀，預(yù)計明年社會消費品零售增速12%，低于今年14%的預(yù)期。
人民幣實際匯率貶值
我們認(rèn)為人民幣需要通過實際匯率的貶值實現(xiàn)平衡。國內(nèi)投資回報率的下降將促使資本流出，投資和貿(mào)易都在減少，這是推動人民幣實際匯率長期貶值的基本面因素。最近的金融機(jī)構(gòu)外匯占款數(shù)據(jù)和外商直接投資數(shù)據(jù)都表明長期資金對中國的興趣正在減弱，資本正在流出，側(cè)面印證了我們的判斷。
長期內(nèi)我們預(yù)期人民幣實際匯率的升值是通過內(nèi)部通縮，外部貶值來實現(xiàn)，但是短期內(nèi)人民幣匯率仍然受到國外寬松政策的影響和市場預(yù)期的轉(zhuǎn)變出現(xiàn)一定的震蕩，我們預(yù)計2013 年人民幣對美元會落在6.3-6.45區(qū)間。
通脹處于低位，通縮陰影揮之不去
我們對物價走勢判斷的邏輯是，為實現(xiàn)人民幣實際匯率貶值，在維持名義匯率穩(wěn)定的情況下，保持較高的市場利率，加快私人部門去杠桿，引起投資下降和失業(yè)上升，最終傳導(dǎo)到CPI價格。預(yù)期明年通脹會進(jìn)一步回落到1%左右，同時伴隨著通縮風(fēng)險。
在工業(yè)品層面，中國的可貿(mào)易品基本由國際定價，相對獨立于國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和貨幣政策。CRB 國際大宗商品價格從7月初開始反彈，從兩者的聯(lián)動性關(guān)系來看，PPI 的反彈存在一定的滯后，10月國內(nèi)PPI 數(shù)據(jù)出現(xiàn)環(huán)比回升，未來可能會進(jìn)一步企穩(wěn)回升。但是國際整體需求仍未見明顯復(fù)蘇，大宗商品價格能否延續(xù)反彈勢頭進(jìn)而帶動PPI 的回暖仍需進(jìn)一步觀察，我們對于2013年P(guān)PI 的估計為-0.3%，相比今年的價格水平變化不會太大。
出口步入低增長時期
中國主要貿(mào)易伙伴目前都無法看到明確的復(fù)蘇希望。美國復(fù)蘇緩慢，且面臨“財政懸崖”，明年政府支出會受影響，影響到總體需求，且美國經(jīng)濟(jì)在“再工業(yè)化”和制造業(yè)回流推動下，開始實現(xiàn)自給自足，未來對進(jìn)口需求進(jìn)一步下降。歐洲債務(wù)危機(jī)仍在持續(xù)發(fā)酵，經(jīng)濟(jì)仍處在較大的下滑風(fēng)險當(dāng)中。目前出口中增長最為強(qiáng)勁的是新興市場國家，但也無法完全替代歐美國家需求。另外從國內(nèi)層面勞動力成本、資金成本的穩(wěn)定上升削弱中國制造在國外的競爭力。綜合判斷我們認(rèn)為出口已經(jīng)步入低增長期。明年出口增速預(yù)計為10.5%。
綜合來看，我們預(yù)計消費、投資和凈出口對2015年GDP整體增長將分別貢獻(xiàn)3.5%、2.9%和0.8%。環(huán)比來看，我們預(yù)計受國內(nèi)需求持續(xù)低迷的影響，2014年第四季度和2015年第一季度的季調(diào)后GDP環(huán)比年化增長率將分別降至7.0%和6.3%（而2014年第二季度和2014年第三季度的平均增長率為7.9%），但隨著政策放寬的影響逐漸顯現(xiàn)，2015年第二季度起環(huán)比增速會有所回升。我們預(yù)計2015年2-4季度的GDP增長率分別為7.1%、8.0%和7.3%（均為季調(diào)后的環(huán)比年化增長率）。如果按同比計算，我們預(yù)計2015年的季度增速分別是7.3%、7.1%、7.1%和7.2%。
宏觀政策方面，12月初舉行的年度經(jīng)濟(jì)工作會議將保持“穩(wěn)增長”列為2015年經(jīng)濟(jì)政策的首要目標(biāo)。在我們看來，這意味著政府的政策將集中在預(yù)防下行風(fēng)險，包括宏觀風(fēng)險和金融風(fēng)險。我們認(rèn)為，從政策制定者的角度來看，2015年的增長底限是7%。我們預(yù)計，政府將加大中央政府的財政赤字目標(biāo)，并混合運用傳統(tǒng)（降息和降準(zhǔn)）和非傳統(tǒng)貨幣工具，推動貨幣寬松政策。此外，政府將采取措施穩(wěn)定制造業(yè)投資和房地產(chǎn)投資的下滑趨勢，這兩大投資的放緩一直是拖累經(jīng)濟(jì)增長的主要因素。
01
消費仍然是增長的一個穩(wěn)定要素
消費一直是經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定來源。社會消費品零售總額（按名義價值計算）2014年大部分時間里都保持著相對穩(wěn)定的增速，大約12%的同比增長率（圖3）。事實上，從數(shù)量上看，零售額回升勢頭最近還有所上升，11月份季調(diào)后的3個月環(huán)比年化增長率達(dá)到13.4%?？傮w來看，最終消費對2014年前三季度的GDP增長的貢獻(xiàn)率為48.5%（較2013年同期的45.9%小幅提高）。
我們預(yù)計2015年名義零售總額增長將相對穩(wěn)定地保持在11.7%左右（略低于2014年11.9%的預(yù)期）。考慮到2015年CPI通脹率預(yù)計將放緩至1.5%（自2014年的2.0%），這意味著零售總額的實際增長步伐略有加快，而總消費對2015年的經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)將在3.5個百分點左右。
從結(jié)構(gòu)上看，中國經(jīng)濟(jì)的逐漸再平衡對于相對穩(wěn)定的消費增長是有支持作用的，盡管固定資產(chǎn)投資和制造業(yè)出現(xiàn)了較為顯著的增長放緩。引人關(guān)注的是相較于第二產(chǎn)業(yè)（以制造業(yè)為主）的波動， 第三產(chǎn)業(yè)（主要是服務(wù)業(yè)）的增長步伐一直相對穩(wěn)定。第三產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出份額穩(wěn)步上升，從2010年的43.2%增長到2013年的46.1%（見圖4）。2014年前三個季度，第三產(chǎn)業(yè)活動同比增長7.9%，高于第二產(chǎn)業(yè)7.4%的增長率。
服務(wù)業(yè)和制造業(yè)之間的再平衡對勞動力市場影響顯著。尤其需要指出的是，服務(wù)行業(yè)一般多為勞動密集型產(chǎn)業(yè)，在整體經(jīng)濟(jì)逐步放緩的情況下，經(jīng)濟(jì)上的這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整應(yīng)該有助于創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會，有助于勞動力市場的穩(wěn)定（圖表5）。事實上，雖然中國2014年經(jīng)濟(jì)增長率（按我們預(yù)測的7.4%同比增長率計算）可能會低于政府7.5%的目標(biāo)，但1-9月份新創(chuàng)造的就業(yè)機(jī)會就達(dá)1，082萬，已經(jīng)完成了1，000萬的政府全年就業(yè)目標(biāo)。因此，2014年前三季度，全國人均居民可支配收入的同比實際增長8.2%（名義增長率為10.5%），跑贏了7.4%（名義8.5%）的GDP實際增長率。相對穩(wěn)定的勞動力市場和居民收入的突出表現(xiàn)，將可能繼續(xù)為2015年消費增長的平穩(wěn)走勢提供有力支持。
02
固定資產(chǎn)投資繼續(xù)放緩
我們預(yù)計固定資產(chǎn)投資的同比增速將放緩至14.5%左右（低于2014年15.8%的增長預(yù)測）。在制造業(yè)投資、房地產(chǎn)投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資這三大固定資產(chǎn)投資增長構(gòu)成要素中，前兩類在2015年的增長可能會繼續(xù)放緩，而政策性扶持有望繼續(xù)為穩(wěn)健的基礎(chǔ)設(shè)施投資提供支撐。
2014年，房地產(chǎn)市場增長放緩一直是最大的宏觀拖累因素。展望未來，由于供大于求的局面在短期內(nèi)仍未消除，因此我們預(yù)計房地產(chǎn)市場調(diào)整將持續(xù)到2015年。房價可能進(jìn)一步下跌，但應(yīng)在2015年下半年穩(wěn)定下來。就全國范圍而言，房價從頂?shù)降椎牡A(yù)計將在5%-10%之間，但二、三線城市普遍面臨著更大的價格下降。2015年全年，房地產(chǎn)投資增速很可能會進(jìn)一步降至6%左右，較2014年我們預(yù)測的11%-12%的增長率大幅下挫（表2）。因此，房地產(chǎn)投資在2015年可能仍將是經(jīng)濟(jì)增長的不利因素，并進(jìn)一步影響土地出讓金收入，以及包括鋼鐵、水泥和家具等相關(guān)行業(yè)的需求。
2014年，制造業(yè)投資增速穩(wěn)步放緩，1-11月同比增長率為13.5%，低于2013年同期的18.5%?？紤]到大量制造業(yè)部門產(chǎn)能過剩的問題仍然沒有得到解決，而最近幾個月工業(yè)利潤再度下降，制造業(yè)投資可能在2015年仍然難見起色，我們預(yù)計2015年同比增長率為11.0%。另一方面，基礎(chǔ)設(shè)施投資可能會繼續(xù)得到宏觀政策的支持，2015年增長率將達(dá)到21.6%（略低于2014年的預(yù)計增速22.3%）。
03
出口保持穩(wěn)定的增長步伐
摩根大通全球團(tuán)隊為2015年勾勒的基準(zhǔn)情景是，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的帶動下，全球經(jīng)濟(jì)將實現(xiàn)中幅或小幅高于趨勢水平的增長率。如果這一情景成為現(xiàn)實，這將為中國出口行業(yè)提供一個相對有利的環(huán)境。實際上，引人注意的是凈出口對2014年GDP增長的貢獻(xiàn)率明顯增長：前三個季度，凈出口對GDP整體增長的貢獻(xiàn)達(dá)到了0.8個百分點，相比之下，2013年同期凈出口對GDP整體增長的貢獻(xiàn)卻為-0.3%。展望2015年，我們預(yù)計凈出口仍將成為增長的促進(jìn)因素，有望為GDP增長貢獻(xiàn)0.8個百分點（凈出口的增長，是出口平穩(wěn)增長與進(jìn)口需求持續(xù)低迷共同作用的結(jié)果。進(jìn)口表現(xiàn)欠佳的原因是，國內(nèi)需求疲軟以及全球大宗商品價格近期崩盤） 。經(jīng)常賬戶盈余可能進(jìn)一步從2014年占GDP的3.2%，提高到2015年的3.6%。
同時值得注意的是，在全球范圍內(nèi)，新興市場在2015年有可能會繼續(xù)維持增長乏力的局面，從而在一定程度上制約對中國出口的的需求增長。此外，考慮到近幾個月來大多數(shù)貨幣對美元貶值，而人民幣反而在2014年7-11月間大幅升值了6.8%（以REER計算）。這些因素可能會在未來幾個月內(nèi)拖累中國出口部門的表現(xiàn)，我們預(yù)測2015年的同比出口增長率為6.5%。
04
財政政策
一年一度的中央經(jīng)濟(jì)工作會議決定在2015年繼續(xù)采取“積極”（擴(kuò)張性）的財政政策，這一政策立場自2009年至今一直保持未變。所不同的是，這次增加了一句話：“積極的財政政策要有力度。”
我們預(yù)計2015年的財政赤字將增加至20，000億元（約占GPD的2.9%），高于2014年13，500億元的財政赤字目標(biāo)（占GDP的2.1%，見圖9）。財政措施將可能集中在三個方面。
第一個方面是預(yù)算管理制度改革，特別是地方政府。2014年，政府宣布財政改革指導(dǎo)意見，大多數(shù)財政改革應(yīng)該在2016年完成（《中國：財政改革邁出第一步》，10月9日）。在已經(jīng)公布的各項措施中，有關(guān)地方政府債務(wù)管理的新規(guī)則是非常重要的?？偟脑瓌t是，對地方政府開支融資要“開前門”，但同時“關(guān)后門”。特別值得一提的是，在新的框架下，地方政府可以發(fā)行地方政府債券，為公共項目提供資金（中央財政將控制金額），但不能再通過公司或融資平臺實體籌集資金。 2015年將是實施這一改革的重要一年。我們預(yù)計，地方政府債券的發(fā)行量將由2014年的4，000億元增加到2015年的1萬億元，這也是財政赤字目標(biāo)上調(diào)的原因。2015年第一季度，現(xiàn)有的地方政府債務(wù)需要被重新分類，商業(yè)項目（如商業(yè)地產(chǎn)）應(yīng)向市場出售，債務(wù)應(yīng)轉(zhuǎn)化為公司債務(wù)。我們預(yù)計政府將會對現(xiàn)有公共項目的債務(wù)償還給予1-2年的寬限期，然后才會被融資機(jī)制的新形式（地方政府債務(wù)和公私合作伙伴關(guān)系（PPP））所取代。另外還值得一提的是，財政當(dāng)局可能會在2015年實施一套為期多年的預(yù)算平衡系統(tǒng)，采用三年滾動預(yù)算計劃的形式，取代目前以年度（自然年度）為基礎(chǔ)的財政預(yù)算。
第二個方面是稅制改革。亮點是增值稅改革（營業(yè)稅改為增值稅），這項改革在2012年開始，到現(xiàn)在已經(jīng)涵蓋交通運輸、郵政和電信等部門。我們預(yù)計2015年增值稅改革將進(jìn)一步擴(kuò)大，覆蓋整個服務(wù)行業(yè)（包括金融服務(wù)和房地產(chǎn)服務(wù)）。增值稅改革，以及可能出現(xiàn)的新的結(jié)構(gòu)性稅務(wù)措施，都旨在降低服務(wù)部門以及小微企業(yè)的稅負(fù)。另一方面，政府也將出臺資源稅和環(huán)境稅，而房產(chǎn)稅很有可能已經(jīng)啟動了法律程序（正式推出可能還需要幾年時間）。
第三個領(lǐng)域是公共和私營部門的合作伙伴關(guān)系。2014年5月，國務(wù)院宣布，將選擇80個項目鼓勵社會資本參與。2014年12月，財政部又公布了30個公共項目進(jìn)行PPP試點。從長遠(yuǎn)來看，PPP是減少地方政府融資負(fù)擔(dān)、支持民間投資的一項重要舉措。
總體而言，我們認(rèn)為“擴(kuò)張性”的財政政策將體現(xiàn)在中央政府財政赤字目標(biāo)的增加上。然而，積極的財政政策是否真正能夠有力度，還存在著一系列不確定因素，包括地方政府債務(wù)的政策寬限期、結(jié)構(gòu)性減稅的幅度，以及PPP實施進(jìn)展情況。
05
貨幣政策
從貨幣政策方面來看，中央經(jīng)濟(jì)工作會議繼續(xù)使用了“審慎”一詞，但同時增加了“貨幣政策要更加注重松緊適度”的表述。我們認(rèn)為，2015年的貨幣政策將進(jìn)一步轉(zhuǎn)向?qū)捤?，但卻會采取一種有控制的方式，力求在經(jīng)濟(jì)增長和金融穩(wěn)定間實現(xiàn)平衡。
我們預(yù)計，為應(yīng)對疲軟的國內(nèi)需求和較低的通脹環(huán)境，貨幣政策將會進(jìn)一步趨向?qū)捤桑性?015年上半年）。中國的CPI通脹已從2013年12月份的同比增長2.5%降至2014年11月份的同比增長1.4%，輸入型通貨膨脹（由于油價暴跌）進(jìn)一步增加了短期下行壓力。我們預(yù)測2015年的平均CPI指數(shù)為1.5%，平均PPI指數(shù)為-1.5%。通脹風(fēng)險并不是一個政策擔(dān)憂事項，而低通脹和PPI通縮則將變成更大的擔(dān)憂事項。
我們認(rèn)為至少會再有一次降息（很可能是在2015年第一季度），和兩次降準(zhǔn)，每次各50個基點，很可能分別在2015年第一季度和第二季度。此外，如果監(jiān)管機(jī)構(gòu)將銀行同業(yè)存款納入貸存比計算范圍（這將會增加法定儲備金），存準(zhǔn)率可能會再次下調(diào)100個基點。這些政策舉措很可能將會伴以其他定向?qū)捤纱胧?，其中包括抵押補(bǔ)充貸款（PSL）、常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）和公開市場操作。
在2014年前10個月內(nèi)，中國人民銀行沒有采取傳統(tǒng)的貨幣寬松措施（下調(diào)利率和存準(zhǔn)率），而是采用了一種新的貨幣政策操作框架，包括下述特征：（i） 引導(dǎo)市場利率走低并嘗試建立一種基于利率的傳導(dǎo)機(jī)制（圖12）；（ii） 采用定向?qū)捤纱胧ㄈ鏟SL、MLF、定向下調(diào)存準(zhǔn)率）；（iii） 調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，提高信貸對實體經(jīng)濟(jì)的支持效率（通過收緊影子銀行活動的相關(guān)規(guī)定），繼續(xù)放緩信貸增長速度（圖13和圖14）。新操作框架的目標(biāo)是減少與傳統(tǒng)貨幣工具有關(guān)的結(jié)構(gòu)性問題（例如地方政府實體/國有企業(yè)和小公司在信貸市場內(nèi)的不平等待遇），但是對銀行貸款利率的影響有限。
2014年11月21日的意外降息是貨幣應(yīng)對機(jī)制發(fā)生變化的信號。低迷的國內(nèi)需求和較低的通貨膨脹是降息的直接觸發(fā)因素。另一方面，新貨幣政策操作框架對降低銀行對公司的平均貸款利率影響有限。此外，新操作框架缺乏透明度和具備的行政管理特征也飽受詬病。到2015年，我們預(yù)計貨幣當(dāng)局將會采用傳統(tǒng)和創(chuàng)新貨幣工具相結(jié)合的方式，力求實現(xiàn)降低公司融資成本的優(yōu)先任務(wù)。
06
人民幣仍將保持相對穩(wěn)定
從宏觀角度來看，我們認(rèn)為匯率政策將是2015年中國最復(fù)雜的宏觀政策之一。總體上，從外部來看，我們預(yù)計2015年中國的經(jīng)常項目盈余將會擴(kuò)大至GDP的3.6%，人民幣將會在一個較窄的區(qū)間內(nèi)交易。經(jīng)常項目盈余擴(kuò)大將會逆轉(zhuǎn)全球金融危機(jī)以來的穩(wěn)步下行趨勢，體現(xiàn)了出口將在發(fā)達(dá)市場的增長預(yù)期和近期的油價崩潰（有助于減少中國的進(jìn)口賬單）的推動下穩(wěn)定增長。特別是，僅從油價影響方面考慮，我們估計油價每下跌10美元將會使中國經(jīng)常項目盈余占GDP的比例提高約0.3%。
與此同時，美元升值將是2015年人民幣面臨的一個主要挑戰(zhàn)。我們預(yù)測美元將對其他主要貨幣升值，驅(qū)動因素是主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策分歧（美聯(lián)儲很可能于2015年6月開始加息，但是我們預(yù)計日本央行和歐洲央行將會擴(kuò)大量化寬松政策）。引申來看，大多數(shù)新興市場貨幣可能會跟隨歐元和日元兌美元貶值，競爭性貶值的風(fēng)險不應(yīng)被忽視。如果人民幣對美元升值（從實際有效匯率來看），將會拖累出口，而出口是目前經(jīng)濟(jì)前景中為數(shù)不多的亮點之一。由于經(jīng)常項目盈余擴(kuò)大和美元逐步升值相輔相成，我們認(rèn)為人民幣在2015年最可能發(fā)生的情況就是保持在區(qū)間內(nèi)波動的狀態(tài)（兌美元在6.10到6.30的區(qū)間內(nèi)），并于2015年底保持在6.15不變。
07
經(jīng)濟(jì)改革將會繼續(xù)推進(jìn)
我們預(yù)計經(jīng)濟(jì)改革在2015年將會繼續(xù)推進(jìn)。優(yōu)先領(lǐng)域?qū)⑹秦斦母?、金融改革、國企改革和戶籍改革。此外，較低的通脹環(huán)境為推進(jìn)資源定價改革（如水、電、天然氣、運輸）提供了一個好機(jī)會。正如在過去一樣，改革將會采取漸進(jìn)的方式，力求最大程度降低每一步的阻力，同時將潛在風(fēng)險保持在控制范圍內(nèi)。
財政改革在2014年已經(jīng)取得鼓舞人心的進(jìn)展，包括公布了財政改革計劃、修訂了《預(yù)算法》、進(jìn)一步擴(kuò)大了增值稅實踐范圍和降低了小微企業(yè)的稅率。財政改革在2015年將會繼續(xù)推進(jìn)，我們預(yù)計三個優(yōu)先領(lǐng)域?qū)⑹牵海╥） 對地方政府債務(wù)重新分類并改革地方政府的預(yù)算管理體系；（ii） 進(jìn)一步擴(kuò)大增值稅改革，力求囊括整個服務(wù)業(yè)；（iii）采用公私合營（PPP）模式支持公共項目。
金融改革在2014年將會進(jìn)一步推進(jìn)，包括將存款利率溢價從10%提高至20%、將美元/人民幣匯率的每日波幅區(qū)間從±1%擴(kuò)大至±2%、推出了滬港通、批準(zhǔn)了私營銀行并在中國（上海）自由貿(mào)易試點區(qū)成立后批準(zhǔn)了3個自貿(mào)區(qū)（天津、廣東、福建）（更多內(nèi)容請參閱《關(guān)于中國的十個問題》，11月28日）。2015年，我們預(yù)計在下述領(lǐng)域?qū)羞M(jìn)一步進(jìn)展：正式引入存款保險計劃并進(jìn)一步擴(kuò)大大額可轉(zhuǎn)讓存單市場（利率市場）；增加資本項目開放渠道和提高現(xiàn)有配額（如RQFII），并有可能將A股納入MSCI指數(shù)； 資本市場改革，例如國內(nèi)股市的IPO制度和退市制度；進(jìn)一步促進(jìn)人民幣國際化，政府的措施包括在2015年底國際貨幣基金組織五年一次的復(fù)核中將人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）系統(tǒng)。
國企改革的目標(biāo)是提高國有企業(yè)部門的效率。除了少數(shù)中央企業(yè)的試點改革外，很多地方政府也在2014年公布了國企改革計劃。值得關(guān)注的主要問題是：哪些行業(yè)能被劃歸為“有競爭力”，由此能夠向私營部門開放；混合所有制結(jié)構(gòu)的執(zhí)行； 國有企業(yè)管理制度的改革。
戶籍制度改革看起來將先于和建立統(tǒng)一社會福利制度的舉措。通過將這些改革分解成小步進(jìn)行，將能夠避免出現(xiàn)僵局。未來幾年內(nèi)，戶籍制度改革將在中小城市執(zhí)行，將會采取一種統(tǒng)一的居住管理制度。從來看，短期的側(cè)重點將是土地確權(quán)（土地所有權(quán)、承包權(quán)和經(jīng)營權(quán)），這可能需要花費幾年時間，但卻是在全國范圍內(nèi)允許轉(zhuǎn)讓經(jīng)營權(quán)的一個必需步驟（的關(guān)鍵）。
08
風(fēng)險因素
經(jīng)濟(jì)改革通常會伴隨著相當(dāng)大的短期風(fēng)險，而全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性也將增加中國經(jīng)濟(jì)和政策前景的不確定性。除了前述基準(zhǔn)情景，我們希望突出強(qiáng)調(diào)2015年面臨的四大風(fēng)險因素。
第一個風(fēng)險因素是房地產(chǎn)市場的演變。在2014年全年，房地產(chǎn)市場已經(jīng)看到房價、住房交易及新開工面積下跌，同時房地產(chǎn)投資繼續(xù)放緩。我們的估測顯示，房地產(chǎn)投資放緩（從2013年增長20%降至2014年增長11-12%）將會拖累GDP增長約1個百分點（包括對相關(guān)行業(yè)的影響），并可能在2015年進(jìn)一步拖累GDP增長0.6個百分點（假設(shè)房地產(chǎn)投資增長將在2015年進(jìn)一步下滑6%左右）。
我們預(yù)計政府在2015年將會繼續(xù)放寬房地產(chǎn)政策，力求放慢調(diào)整過程?？赡懿扇〉姆桨赴ń档偷盅嘿J款利率（由于降息）、稅收優(yōu)惠和降低二套房抵押貸款預(yù)付款要求（目前最低為60%）。由于供應(yīng)過剩，房地產(chǎn)市場很可能會繼續(xù)調(diào)整，但是勢頭可能會有所緩和，而由于政策變化，房價在2015年下半年可能會企穩(wěn)。
一個較大的不確定性因素是商業(yè)房地產(chǎn)部門，這個部門約占房地產(chǎn)投資總額的25%，面臨著相似的供應(yīng)過剩問題。自2010年開始，住宅和商業(yè)房地產(chǎn)部門的在建建筑面積和已售建筑面積比率已經(jīng)大幅上升（盡管該比率在住宅和商業(yè)部門不能全面比較，原因是大量商業(yè)房地產(chǎn)是供自用而非出售）。盡管住宅房地產(chǎn)投資已從2013年的同比增長19.4%降至2014年前11個月的10.5%，但是商業(yè)房地產(chǎn)投資在同期內(nèi)僅從30.9%溫和降至22.7%。特別是，寫字樓投資增長在2014年下半年再次提速。商業(yè)房地產(chǎn)可能成為未來數(shù)年內(nèi)的低迷源頭。
第二個風(fēng)險因素是全球油價沖擊。全球油價在2014年下半年暴跌，這為中國的通脹動態(tài)帶來下行壓力，但卻有助于擴(kuò)大貿(mào)易順差。全球油價持續(xù)下跌在總體上有利于中國，但是油價動態(tài)的巨大不確定性是2015年中國面臨的一個重要風(fēng)險因素。
第三個風(fēng)險因素是人民幣政策。中國人民銀行已經(jīng)重申人民幣匯率已接近均衡，美元/人民幣在未來將會保持雙向波動狀態(tài)。但是，美元的持續(xù)升值意味著，如果人民幣對美元依舊保持穩(wěn)定，人民幣實際有效匯率將會大幅升值。這將會增加國內(nèi)制造商的壓力，而由于生產(chǎn)成本上升和全球需求疲軟，國內(nèi)制造商的相對競爭力已經(jīng)惡化。
在這種背景下，中國人民銀行可能會推進(jìn)匯率體制改革，將美元/人民幣的雙邊匯率轉(zhuǎn)變?yōu)橘Q(mào)易加權(quán)貨幣籃子（如實際有效匯率）。這種轉(zhuǎn)變將意味著人民幣對美元將會適度貶值，但從實際有效匯率來看卻會溫和升值。
關(guān)鍵詞:投資需求;消費需求;經(jīng)濟(jì)效益;黑龍江省;宏觀經(jīng)濟(jì)
中圖分類號:F061.5 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號:1673-291X(2010)02-0044-03
一、2009年前三季度全省宏觀經(jīng)濟(jì)運行特點
自進(jìn)入2009年以來,在國家擴(kuò)大內(nèi)需等一系列宏觀經(jīng)濟(jì)政策的推動下,黑龍江省投資需求強(qiáng)勁增長、消費需求穩(wěn)中見旺,在內(nèi)需的強(qiáng)勁拉動下,全省經(jīng)濟(jì)增速逐季加快、工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益降幅持續(xù)收窄,宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的勢頭十分明顯。但值得注意的是,黑龍江省外貿(mào)出口下滑的勢頭還沒有得到遏制,物價水平持續(xù)低位運行,經(jīng)濟(jì)下行的壓力仍然較大,經(jīng)濟(jì)回升的基礎(chǔ)尚需鞏固。
(一)經(jīng)濟(jì)增速逐季加快
受世界金融危機(jī)的影響,黑龍江省經(jīng)濟(jì)增速自2008年第四季度起持續(xù)回落,2009年一季度跌入“谷底”。隨著國家擴(kuò)大內(nèi)需政策的貫徹落實,黑龍江省經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)回升。2009年前三季度,全省實現(xiàn)地區(qū)生產(chǎn)總值4 955億元,按可比價格計算,比上年同期增長9.8%,增速分別比一季度、上半年快3.8和0.9個百分點,且高于全國平均水平2.1個百分點。其中,第一產(chǎn)業(yè)增加值326.3億元,增長5.8%,對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率為2.8%,比上年同期降低0.1個百分點;第二產(chǎn)業(yè)增加值2 553.7億元,增長10.3%,貢獻(xiàn)率為62.9%,同比減少4.6個百分點;第三產(chǎn)業(yè)增加值2 075億元,增長9.5%,貢獻(xiàn)率為34.4%,同比提升4.7個百分點。
(二)工業(yè)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長,經(jīng)濟(jì)效益降幅收窄
2009年年初以來,全省規(guī)模以上工業(yè)增加值增幅逐季走高,前三季度,全省規(guī)模以上工業(yè)實現(xiàn)增加值2 006.7億元,比上年同期增長9.0%,增幅分別高于一季度、上半年3和0.9個百分點,高于全國0.3個百分點。其中:輕工業(yè)實現(xiàn)增加值286.1億元,同比增長12.8%;重工業(yè)實現(xiàn)增加值1 720.6億元,同比增長8.4%。全省非油工業(yè)(扣除天然原油和天然氣行業(yè))增加值增長16.3%,其各月增速一直快于整體工業(yè),成為拉動工業(yè)增長的主要因素,有效彌補(bǔ)了因大慶油田減產(chǎn)帶來的負(fù)效應(yīng)。工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益降幅收窄。前三季度,全省規(guī)模以上工業(yè)實現(xiàn)利稅1 004億元,下降40.6%,其中利潤574.5億元,下降52.1%,兩者降幅分別比1―8月份縮小3.5和3.9個百分點?？鄢烊辉秃吞烊粴庑袠I(yè),按可比口徑計算,全省非油工業(yè)利稅增長50.2%,利潤增長38.9%。
(三)固定資產(chǎn)投資增長強(qiáng)勁
2009年前三季度,全省完成全社會固定資產(chǎn)投資2 674.5億元,比上年同期增長42.6%,增幅比上年同期提高17.1個百分點,其中城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資2 515.3億元,增長45.2%,增幅同比提高19個百分點,城鎮(zhèn)投資增幅位居全國第5位,高于全國平均水平11.9個百分點,為1990年以來同期最好水平。大項目明顯增加,全省城鎮(zhèn)在建億元以上建設(shè)項目684個,同比增加152個,完成投資1 050.2億元,增長38.4%,拉動城鎮(zhèn)投資增長16.8個百分點。建設(shè)資金充足,全省城鎮(zhèn)建設(shè)項目到位資金2 840.7億元,增長56.5%,增幅同比提高31.1個百分點。房地產(chǎn)開發(fā)投資增長較快,前三季度全省完成房地產(chǎn)開發(fā)投資344.6億元,同比增長29.9%,增幅比上年同期提高13.1個百分點,比1―8月提高3.1個百分點。
(四)消費品市場穩(wěn)中見旺
受“家電下鄉(xiāng)”、“以舊換新”以及國家對1.6升及以下排量乘用車汽車減免征收車輛購置稅等一系列刺激消費政策的作用,2009年前三季度黑龍江省消費品市場穩(wěn)中見旺。前三季度,全省實現(xiàn)社會消費品零售總額2 368.1億元,比上年同期增長18.8%,高于全國平均水平3.7個百分點。分城鄉(xiāng)看,農(nóng)村消費增幅超過城鎮(zhèn),農(nóng)村(縣以下)零售額260.2億元,同比增長18.9%;城鎮(zhèn)零售額2 107.9,同比增長18.8%。分行業(yè)看,住宿餐飲業(yè)市場旺盛,零售額為302.8億元,同比增長21.5%;批發(fā)零售業(yè)居主體地位,零售額2 034億元,占全省零售額的85.9%,同比增長18.6%。
(五)外貿(mào)形勢嚴(yán)峻
受世界金融危機(jī)影響,黑龍江省對外貿(mào)易形勢日益嚴(yán)峻,2009年前三季度,黑龍江省主要貿(mào)易伙伴俄羅斯經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了十年來首次負(fù)增長,受此影響,黑龍江省進(jìn)出口在2月份出現(xiàn)了負(fù)增長,且降幅逐月加大。據(jù)海關(guān)統(tǒng)計,前三季度全省實現(xiàn)進(jìn)出口總值119.6億美元,比上年同期下降20.1%,降幅比1―8月擴(kuò)大2.3個百分點。其中,出口77.6億美元,下降22.3%;進(jìn)口42億美元,下降15.6%。從國別看,對俄貿(mào)易總額39億美元,下降43.6%,所占比重也由上年同期46.7%下降為32.6%,其中出口25.2億美元,下降45.2%;進(jìn)口13.8億美元,下降40.5%。實際利用外資下降。前三季度,全省實際利用外資16.2億美元,下降10.2%,其中外商直接投資15.3億美元,下降13.3%。
(六)各項貸款增幅連創(chuàng)新高
2009年前三季度,全省金融機(jī)構(gòu)各項貸款余額實現(xiàn)跨越式增長,截至9月末,余額達(dá)到5 915.2億元,同比增長26.5%,增幅連續(xù)9個月創(chuàng)歷史同期新高。其中,中長期貸款余額2 711.7億元,同比增長34.5%,增幅提高17.5個百分點;短期貸款余額2 554.5億元,同比增長6.5%。截至9月末,全省金融機(jī)構(gòu)各項存款余額1 0687.3億元,同比增長24%,增幅提高5.4個百分點。其中,企業(yè)存款余額為2 636.8億元,同比增長32.9%,增幅提高25.6個百分點;儲蓄存款余額為6 385.7億元,同比增長23.2%,增幅提高5個百分點。
(七)地方財政收入增幅回升明顯
2009年前三季度,全省完成地方財政收入611.5億元,比上年同期增長5.5%,其中一般預(yù)算收入482.7億元,增長6.3%,增幅分別比1―8月份提升5.3和2.7個百分點。主要稅種“四升三降”,即房產(chǎn)稅、營業(yè)稅、資源稅、企業(yè)所得稅分別增長31.4%、27.0%、2.6%和4.7%;國內(nèi)增值稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、個人所得稅分別下降31.1%、21.0%和8.1%。地方財政支出1 097.0億元,增長19.7%,其中一般預(yù)算支出996.0億元,增長21.0%。社會保障和就業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生、環(huán)境保護(hù)等重點支出分別增長53.9%、37.9%和32.4%。
(八)居民消費價格降幅收窄
2009年9月份,全省居民消費價格(CPI)比上年同月上漲1.1%,比8月份加快0.7個百分點。1―9月份,全省居民消費價格同比下降0.6%,降幅比1―8月份回升0.2個百分點。分類別看,類商品價格為“三漲五降”,即醫(yī)療保健和個人用品、居住、煙酒及用品價格分別上漲2%、0.7%和0.5%;衣著、交通和通信、文教娛樂用品及服務(wù)、家庭用品及服務(wù)、食品,價格分別下降3.7%、1.1%、0.6%、0.3%和0.7%。1―9月份,全省工業(yè)品出廠價格(PPI)比上年同期下降18.2%;原材料燃料動力購進(jìn)價格下降7.7%。
二、2010年黑龍江省宏觀經(jīng)濟(jì)展望
從當(dāng)前全省經(jīng)濟(jì)走勢看,經(jīng)濟(jì)增長的亮點不斷增多,經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好的勢頭十分明顯。展望2010年,盡管黑龍江省經(jīng)濟(jì)發(fā)展中還面臨諸多困難,經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大,但由于黑龍江省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛力巨大,隨著國家擴(kuò)大內(nèi)需政策效應(yīng)的進(jìn)一步釋放,經(jīng)濟(jì)運行中的不穩(wěn)定、不健康因素會逐步得到遏制,2010年黑龍江省經(jīng)濟(jì)有望步入全面復(fù)蘇通道。
(一)影響經(jīng)濟(jì)增長的因素分析
有利因素主要有:
1.產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)較好。黑龍江省是國家重要的老工業(yè)基地,國家實施老工業(yè)基地振興戰(zhàn)略以來,黑龍江省堅持走新型工業(yè)化道路,運用高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),產(chǎn)業(yè)整體實力有了很大提升,經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定性不斷增加,近年來,黑龍江省GDP保持持續(xù)快速增長,為未來經(jīng)濟(jì)快速增長打下了良好的基礎(chǔ)。
2.政策取向有利于龍江經(jīng)濟(jì)發(fā)展。為保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性,中央一再重申繼續(xù)實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策,這些政策的實施將進(jìn)一步擴(kuò)大黑龍江省內(nèi)需的增長。近期國務(wù)院又出臺了《關(guān)于進(jìn)一步實施東北地區(qū)等老工業(yè)基地振興戰(zhàn)略的若干意見》,意見進(jìn)一步充實和完善了振興東北戰(zhàn)略的內(nèi)涵,這將強(qiáng)有力地推進(jìn)黑龍江省經(jīng)濟(jì)全面振興。
3.內(nèi)需對經(jīng)濟(jì)的支撐力度較強(qiáng)。從投資需求看,黑龍江省“經(jīng)濟(jì)區(qū)”和“十大工程”建設(shè),都將使投資需求熱度不減。從消費需求看,隨著國家擴(kuò)大消費需求措施的進(jìn)一步落實;汽車、房地產(chǎn)市場將進(jìn)一步回暖;家電下鄉(xiāng)、汽車下鄉(xiāng)、農(nóng)機(jī)下鄉(xiāng)政策將使農(nóng)村消費需求穩(wěn)定增長,另外,近年來黑龍江省城鄉(xiāng)居民收入增長較快,全省城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增幅連續(xù)四年在10%以上;農(nóng)村居民人均純收入連續(xù)兩年增長15%以上。綜合上述因素,筆者認(rèn)為,今年黑龍江省內(nèi)需對經(jīng)濟(jì)的支撐力度仍然強(qiáng)勁。
4.外部環(huán)境有向好跡象。目前,本次金融危機(jī)的源頭美國經(jīng)濟(jì)正向好的方向發(fā)展,日前美聯(lián)儲主席伯南克表示,在經(jīng)歷了大蕭條以來最嚴(yán)重的金融危機(jī)和全球衰退后,美國和世界經(jīng)濟(jì)已處于復(fù)蘇的邊緣。近來公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也都顯示,美國經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷一年的大幅下滑后,正開始向好發(fā)展。世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將逐步扭轉(zhuǎn)黑龍江省外需下降的局面,外需對經(jīng)濟(jì)支撐力度將有所增強(qiáng)。
5.物價水平會有所回升。目前黑龍江省宏觀經(jīng)濟(jì)已企穩(wěn)回暖,總需求的回升將扭轉(zhuǎn)物價下行趨勢。另外,流動性逐步增強(qiáng)、貨幣供應(yīng)加快、美元近期的貶值和國際大宗商品價格上漲等因素都會刺激市場的通脹,預(yù)計2010年黑龍江省物價水平會有所回升。
6.微觀層面活力在增強(qiáng)。第三季度,全省企業(yè)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持回暖態(tài)勢,企業(yè)家信心指數(shù)122.2,比上季度提高4.5點。企業(yè)景氣指數(shù)為125.3,比上季度提高5.5點,其行業(yè)企業(yè)景氣指數(shù)呈現(xiàn)“六升一平一降”,“六升”依次為住宿和餐飲業(yè)、社會服務(wù)業(yè)、交通運輸倉儲郵電通信業(yè)、建筑業(yè)、工業(yè)、信息傳輸計算機(jī)服務(wù)和軟件業(yè)。從用電量看,前三季度,全省全社會用電量扭轉(zhuǎn)了年初以來的下降態(tài)勢,比上年同期增長0.3%。
不利因素主要有:
1.工業(yè)增長出現(xiàn)波動。一是部分行業(yè)經(jīng)營困難。今年以來,黑龍江省居民消費價格和工業(yè)品出廠價格持續(xù)在低位徘徊,前三季度,全省CPI比上年同期下降0.6%;工業(yè)品出廠價格同比下降18.2%。需求不振、國內(nèi)外市場主要商品價格低迷等因素使部分行業(yè)經(jīng)營面臨較大困難?；ば袠I(yè)受需求不足和進(jìn)口產(chǎn)品價格較低影響,持續(xù)快速增長的難度很大;玉米、大豆加工企業(yè)困難加劇,企業(yè)開工不足,虧損嚴(yán)重。二是工業(yè)增長出現(xiàn)波動。從工業(yè)經(jīng)濟(jì)運行軌跡看,二季度黑龍江省工業(yè)增速較快,7月、8月黑龍江省工業(yè)增幅呈現(xiàn)回落態(tài)勢,9月份又重拾升勢,這說明黑龍江省工業(yè)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升的基礎(chǔ)還不穩(wěn)定。三是經(jīng)濟(jì)效益回升緩慢。從工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益各指標(biāo)看,雖然部分指標(biāo)有好轉(zhuǎn)跡象,但經(jīng)濟(jì)效益回升緩慢,1―9月黑龍江省規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)累計實現(xiàn)利潤同比大幅下降52.1%。
2.金融政策偏向政府投資,企業(yè)融資仍然困難。今年以來,盡管黑龍江省貨幣信貸增長強(qiáng)勁,但從資金流向看,大量新增貸款主要投向政府主導(dǎo)的投資項目,民營企業(yè)和中小企業(yè)仍然面臨融資環(huán)境偏緊的狀況。前5個月,黑龍江省私營企業(yè)及個體貸款余額為125.6億元,僅占短期貸款余額4.8%。黑龍江省為各類中小企業(yè)和民營企業(yè)提供擔(dān)保的公司數(shù)量較少,受保額度十分有限,遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足其擔(dān)保需求,企業(yè)無抵押物、貸款擔(dān)保難落實等問題依然突出。
3.外貿(mào)進(jìn)出口形勢仍然嚴(yán)峻。前三季度,黑龍江省主要貿(mào)易伙伴俄羅斯經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了十年來首次負(fù)增長,受此影響,黑龍江省進(jìn)出口在2月份出現(xiàn)了負(fù)增長,且降幅逐月加大。1―9月黑龍江外貿(mào)進(jìn)出口總額同比下降20.1%,下降幅度分別比1―8月擴(kuò)大了2.3個百分點,且降幅超過全國平均水平,外貿(mào)出口形勢依然嚴(yán)峻。
(二)黑龍江省宏觀經(jīng)濟(jì)主要指標(biāo)預(yù)測
綜合上述分析,并結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)計量模型測算,初步預(yù)計:
――2009年黑龍江省國內(nèi)生產(chǎn)總值將增長10.6%左右,其中:第一產(chǎn)業(yè)增長6.3%;第二產(chǎn)業(yè)增長12.5%;第三產(chǎn)業(yè)增長8%。2010年黑龍江省國內(nèi)生產(chǎn)總值將增長12%左右,其中:第一產(chǎn)業(yè)增長8%左右;第二產(chǎn)業(yè)增長13%左右;第三產(chǎn)業(yè)增長11.1%左右。
――2009年黑龍江省規(guī)模以上工業(yè)增加值將增長10.2%左右。2010年黑龍江省規(guī)模以上工業(yè)增加值將增長12.5%左右。
――2009年黑龍江省全社會固定資產(chǎn)投資總額為5 137億元左右,比上年增長40%左右,2010年黑龍江省全社會固定資產(chǎn)投資總額為6 678億元左右,同比增長30%左右。
――2009年黑龍江省社會消費品零售額為3 392億元左右,比上年增長19.5%左右。2010年黑龍江省社會消費品零售額為4172億元左右,比上年增長23%左右。
――2009年黑龍江省外貿(mào)出口總額為127.6億美元左右,比上年下降23%左右;外貿(mào)進(jìn)口總額為53.7億美元左右,比上年下降15%左右。2010年黑龍江省外貿(mào)出口總額為137.8億美元左右,比上年增長8%左右;外貿(mào)進(jìn)口總額為59億美元左右,比上年增長10%左右。
――2009年黑龍江省地方財政收入將達(dá)到859億元左右,比上年增長12%左右。2010年黑龍江省地方財政收入將達(dá)到1 031億元左右,比上年增長20%左右。
――2009年黑龍江省居民消費價格下降0.2%左右。2010年黑龍江省居民消費價格增長3%左右。
參考文獻(xiàn):
對當(dāng)前黑龍江省宏觀經(jīng)濟(jì)運行情況的初步分析[EB/OL].hlj.stats.省略/jjfx/jdfx/11336.htm,2009-07-01.
Macro-economic outlook in 2010 in Heilongjiang province
ZHANG Xiu-fang
(Heilongjiang province information center,Harbin 150001,China)
盡管世界各大主要央行近來從未間斷向其經(jīng)濟(jì)體注入貨幣和信貸的努力，但有充分跡象表明此舉對拯救各大經(jīng)濟(jì)體仍顯得回天乏術(shù)。作為國際貿(mào)易巨頭，中國無疑不能免疫于國外經(jīng)濟(jì)的放緩，并將持續(xù)感受來自包括美國、德國、法國和其他相對遇冷的經(jīng)濟(jì)的絲絲寒意。來自中國官方統(tǒng)計權(quán)威的最近一組宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為世界第二大經(jīng)濟(jì)體描繪了一幅喜憂參半的景象。盡管中國的政策制定者還能在2013年將GDP增長維持在全年7.5%水平中得到些許安慰，他們?nèi)悦媾R其他加速放緩經(jīng)濟(jì)體面臨的類似挑戰(zhàn)：在滿足短期增長和創(chuàng)造就業(yè)的同時，避免引發(fā)長期風(fēng)險。
整體而言，這是需要著眼大局的一年，而并非將精力過分集中于每月或每個季度的單個數(shù)據(jù)。過去廣受關(guān)注的一些重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，比如采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI），貿(mào)易和外國直接投資數(shù)據(jù)，以及通貨膨脹等，雖然仍具有重要指向作用，并同時得到新一屆領(lǐng)導(dǎo)層的高度關(guān)注，但若對短期趨勢做出過激反應(yīng)將會阻礙正在開展的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)深入調(diào)整和加強(qiáng)未來增長可持續(xù)性的努力。若政策制定者過于看重高增長的新聞標(biāo)題而不顧解決棘手的結(jié)構(gòu)調(diào)整問題，則會因長期依賴債務(wù)融資拉動產(chǎn)能增長，和持續(xù)不斷上升的城市地產(chǎn)價格愈演愈烈等而引發(fā)長期風(fēng)險，終導(dǎo)致產(chǎn)能過剩和收入分配不公加劇問題的積重難返。
考慮到可能涉及的所有因素，今年第一季度比預(yù)期放緩的增長數(shù)據(jù)顯示，新一屆政府默認(rèn)了目前達(dá)成的共識，即中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展在這一階段，為了經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的長治久安，少即是多的理念。通過發(fā)放更多的信貸而進(jìn)一步放松貨幣政策已不可持續(xù)。不過，在接下來的幾個季度，政策制定者可能會在操作層面通過更加具體的措施兼顧短期增長問題和長期政策目標(biāo)兩方的平衡。這可能包括通過增長政府開支以緩解目前對債務(wù)的系統(tǒng)性依賴，并再次降低利率以緩解公司面臨的不斷增長的季度債務(wù)服務(wù)費用帶來的壓力。
在此大背景下，2013年下半年有一些重要的信息值得我們特別關(guān)注，這些問題將決定未來短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策的起草、制定和執(zhí)行。
城鎮(zhèn)化并非促進(jìn)增長的良方
中國新一屆經(jīng)濟(jì)領(lǐng)導(dǎo)層強(qiáng)調(diào)，城鎮(zhèn)化是未來經(jīng)濟(jì)增長的重要驅(qū)動力之一。一方面來講，這一指導(dǎo)方針有其道理，即每年超過1000萬的城市新移民將為住房和服務(wù)帶來巨大需求。但與此同時，許多關(guān)于未來城鎮(zhèn)化的政策仍十分模糊，而房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目在過去10年在帶動經(jīng)濟(jì)增長方面起到了至關(guān)重要的作用。政策制定者對目前經(jīng)濟(jì)的發(fā)展模式存在普遍憂慮――過于依賴城鎮(zhèn)化相關(guān)的投資――沒有能夠創(chuàng)造足夠的就業(yè)以保證家庭收入以合理速度增長。與此同時，政府的政策最近也對政府構(gòu)建融資平臺的資金來源渠道加緊監(jiān)管，使此類項目無法再像從前一樣輕松得到所需資金。
這再次驗證了一個更廣泛的概念即城市化并非僅指修建城市所涉及的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。與硬件設(shè)施――公路、橋梁、建筑等同樣重要的是人們通常所指的軟設(shè)施：高效的和立竿見影的行政服務(wù)體系，一個有利于非制造業(yè)投資的良好投資環(huán)境，一個連貫的強(qiáng)調(diào)內(nèi)在包容而非排斥擠壓的外在環(huán)境等。如果硬件基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是搭建圍墻（以及其他）的工作的話，那么軟件基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)即是將這些墻“拆除”的工作，即從政策和服務(wù)提供的角度允許更多的城市新移民被容納進(jìn)社會主流保障項目中，特別是給他們提供如醫(yī)療和教育等基本的服務(wù)。
過去10年的經(jīng)驗證明，構(gòu)建完善這些軟件服務(wù)的難度遠(yuǎn)超過配套交通體系和小區(qū)住房等硬件設(shè)施。
合理調(diào)整通貨膨脹預(yù)期
消費價格通脹表面上似乎已得到控制。根據(jù)官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)，消費價格的籠統(tǒng)測量反映出的提升很大程度上是由食品成本的激增引起的，特別是新鮮水果和蔬菜的價格巨大增長。在許多產(chǎn)能過剩的制造產(chǎn)業(yè)這意味著生產(chǎn)方無法輕易將成本轉(zhuǎn)移給他們的客戶，而在中國目前的情況下，類似家用電器及許多消費耐用品的價格持續(xù)平穩(wěn)甚至不斷回落。目前的市場環(huán)境存在通貨膨脹風(fēng)險的潛在壓力，其中之一與接下來幾個月進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)改革密切相關(guān)：在服務(wù)成本領(lǐng)域進(jìn)行的相對價格調(diào)整。
這意味著在政府提供的許多服務(wù)和商品范疇，比如醫(yī)療服務(wù)和其他公用事業(yè)，目前的價格水平遠(yuǎn)低于能夠覆蓋提供這些服務(wù)的成本。而它們無疑又都屬敏感的社會和政治問題范疇，故很長一段時間，似乎與用各種名目的補(bǔ)貼來解決這個成本收益差相比，通過對實際支付的家庭增加收費或許容易許多。問題在于長時間對此問題的拖延使得許多行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能嚴(yán)重不足，特別是在公共服務(wù)領(lǐng)域：醫(yī)生和受過嚴(yán)格培訓(xùn)經(jīng)驗豐富的醫(yī)護(hù)人員工資過低，原因之一是醫(yī)療救治費用定得過低，因而在這一領(lǐng)域的繼續(xù)投資呈現(xiàn)乏力現(xiàn)象。對這一情況的政策解決辦法之_是提高政府價格，此舉可能在短期內(nèi)加大社會服務(wù)成本內(nèi)部的通貨膨脹上行壓力，對整個公用事業(yè)的提價亦是如此。
世界上無論任何地方的家庭消費體，只要聽到“價格上漲”這一名詞，都不由自主地不寒而栗。其實，如果管理得當(dāng)，這一類的政策調(diào)整并不必然導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)中其他領(lǐng)域價格的攀升。這既表明對于未來價格增長預(yù)期的管理是有空間可尋的，而提前處理這一類信息將對即將到來的新一輪政策改革的成敗起到重要作用，并保證這些價格信號能夠吸引足夠的投資以確保充足供應(yīng)。人民幣匯率升值速度不可持續(xù)
針對一個軟著陸的外部環(huán)境和不斷放緩的內(nèi)部增長，中國的政策制定者很有可能不允許中國的貨幣按照現(xiàn)有速度繼續(xù)升值。人民幣自從今年年初已升值超過1%，而這一趨勢繼最近國務(wù)院會議和人民銀行聲明后得到進(jìn)一步加強(qiáng)。盡管如此，目前看來很有可能市場的期待值跟不上經(jīng)濟(jì)實際情況和相關(guān)的政策導(dǎo)向。的確，中國的匯率機(jī)制改革，正如經(jīng)濟(jì)其他部分的改革一樣，不可能是免費的，有些利益相關(guān)方可能因此付出更多的代價，而有些則可能從中受益。但在這一領(lǐng)域里，最近國務(wù)院就人民幣資本項目可兌換操作方案和對資本賬戶進(jìn)行更大程度自由化改革兩項政策發(fā)表的聲明，仍需要放在實際情況中進(jìn)行解讀：即長期改革的速度和深度將部分取決于這些改革對短期增長所帶來的影響。
與此同時，我們必須區(qū)別政府對“意向”發(fā)表的聲明和實際的政策公布。很有可能需要經(jīng)歷至少幾個月甚至半年之久的時間，政府的相關(guān)部委和高級領(lǐng)導(dǎo)層才可能對未來貨幣改革提出一個具體的路線圖，并將其付諸實施。在貨幣改革過程中重要的一步即拓寬每天的匯率浮動區(qū)間――即每天允許貨幣浮動的范圍界定。目前堅信重大改革迫在眉睫的支持方相信人民幣升值幅度會在不久的將來得到更大范圍的提升。但在此不得不謹(jǐn)慎的是，作為政策制定方同樣希望發(fā)出一個有利的信號即人民幣并非單向行駛的貨幣：有升必有降，加大每日匯率浮動區(qū)間并允許更寬泛的絕對波動將有助于這一信息的表達(dá)和傳播。
最后，對人民幣升值的投機(jī)行為實際也與流入中國的資本密切相關(guān)，這些資本進(jìn)入中國并巧取中國高利息和人民幣潛在升值雙重利益。不過，在中國境內(nèi)，許多人都在寄希望于資本賬戶的自由化，以此為機(jī)會將財富更加便捷地在國際間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，并可投資國外房產(chǎn)或通過在不同地域擁有投資分化風(fēng)險。快速的資本流出與過快的資本流入同樣不利于這個經(jīng)濟(jì)體的健康發(fā)展，對于未來人民幣升值的期待值的有效管理是可遏制這兩種態(tài)勢產(chǎn)生的關(guān)鍵。人民幣升值速度放緩，或很有可能短暫出現(xiàn)貶值，都是今年下半年為抑制投機(jī)行為可能出現(xiàn)的現(xiàn)象。打破壟斷，仍是重頭戲
在過去幾十年問，一個一直重復(fù)的議題不僅未在十前提起，且沒有寫入之后的重要經(jīng)濟(jì)政策文件：打破壟斷。在過去的幾十年問，這一議題受到政策改革方和企業(yè)的廣泛關(guān)注，并一再呼吁加大經(jīng)濟(jì)中的競爭以完成在某些重要產(chǎn)業(yè)中，起市場主導(dǎo)作用的國有企業(yè)和政府行政部門逐步退出。自從十四大以來，各類對于打破行業(yè)內(nèi)部壟斷及其重要意義的文件提法不斷，市場已注意到在最近的官方文件中對此鮮少提及。
對此做法的部分解釋是兩會已借助近些年通過的中國《反壟斷法》給此問題提出了很好的解決方案，故對這一領(lǐng)域的特殊關(guān)注已失去其意義。但這一解釋差強(qiáng)人意，特別是在那些急需私有創(chuàng)新的服務(wù)和制造行業(yè)，仍被主要國有企業(yè)牢牢把控，并繼續(xù)由一套并不支持私人資本進(jìn)入的行政程序支撐。這里包括許多與電信相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，航空航天和鐵路等。有些產(chǎn)業(yè)具有戰(zhàn)略意義，是經(jīng)濟(jì)安全的命脈，這也無可厚非。但事實是即便在許多下游產(chǎn)業(yè)，特別是與服務(wù)相關(guān)的領(lǐng)域，在產(chǎn)業(yè)鏈頂端的政策壟斷對下游競爭具有重大阻礙，極度增加了企業(yè)和他們金融投資方的參與風(fēng)險。
2011年，在國內(nèi)物價上漲壓力加大、國際經(jīng)濟(jì)持續(xù)動蕩的情況下，我國將穩(wěn)定物價總水平作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，推動經(jīng)濟(jì)增長由政策刺激向自主增長有序轉(zhuǎn)變，較為穩(wěn)妥地處理了控物價、穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)的關(guān)系，國民經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出增長較快、物價回落、結(jié)構(gòu)調(diào)整取得進(jìn)展的良好態(tài)勢，鞏固和擴(kuò)大了應(yīng)對世界金融危機(jī)沖擊的成果。預(yù)計全年國內(nèi)生產(chǎn)總值增長9.2％，居民消費價格上漲5.3％，失業(yè)率穩(wěn)定在4.1％左右，經(jīng)常項目順差占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重回落到2.5％左右。一是物價漲幅見頂回落。按照控制貨幣、發(fā)展生產(chǎn)、保障供應(yīng)、搞活流通、加強(qiáng)監(jiān)管、安定民生的要求，中央出臺了一系列有針對性的措施。2010年四季度以來，9次提高存款準(zhǔn)備金率共4.5個百分點，5次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率共1.25個百分點，2011年11月份廣義貨幣同比增長l2.7％，狹義貨幣增長7.8％。同時，受國際大宗商品價格回落的影響，輸入性通脹壓力減弱。我國居民消費價格7月份達(dá)到同比上漲6.5％的峰值后，漲幅呈現(xiàn)回落趨勢，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格也開始高位回落。商品房限購政策和上海、重慶房產(chǎn)稅試點，使房地產(chǎn)投資需求得到抑制，限購城市房價漲幅有所減慢，部分城市房價開始下跌，按照商品房銷售額和商品房銷售面積計算的全國平均房價漲幅從2011年7月份開始逐月回落。從經(jīng)濟(jì)增長和物價波動的周期來判斷，始于2009年8月的這一輪物價上升期的峰值已過，其后將逐步回落。居民消費價格上漲水平雖超出年初4％的預(yù)期目標(biāo)，但仍然處于溫和可控狀態(tài)。二是經(jīng)濟(jì)增長仍處于合理區(qū)間。經(jīng)濟(jì)減速是抑制物價上漲必然付出的代價。2011年，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)減速，沒有出現(xiàn)大的起落，一、二、三季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長9.7％、9.5％和9.1％，預(yù)計四季度為8.8％，全年增長9.2％左右，略高于9％左右的潛在增長水平。三大需求也不同程度出現(xiàn)下降。前1l個月，固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)同比增長24.5％，增速與上年同期大體持平，實際增長l6.9％，低于上年同期3.9個百分點。制造業(yè)及房地產(chǎn)投資增長較快。受汽車購置稅等補(bǔ)貼政策退出的影響，全社會消費品零售額實際增長ll.4％，比上年同期回落3.6個百分點。出口增長21.1％，比上年同期低l0.7個百分點，但占國際市場的份額進(jìn)一步提高。三是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整取得一定進(jìn)展。從區(qū)域結(jié)構(gòu)看，中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度明顯加快，1-9月，全國經(jīng)濟(jì)增速超過l3％的l8個省區(qū)中，東部地區(qū)僅有3個，除天津外，增速前l(fā)0名的均來自中西部地區(qū)。從城鄉(xiāng)結(jié)構(gòu)看，得益于農(nóng)民工工資增長、農(nóng)產(chǎn)品價格上漲、各項惠農(nóng)政策實施，2010年以來，農(nóng)村現(xiàn)金收入和純收入增幅高于城鎮(zhèn)居民可支配收入，城鄉(xiāng)相對收入差距縮小。從需求結(jié)構(gòu)看，貿(mào)易順差不斷減少，內(nèi)外平衡的狀況有所改善。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，新能源、互聯(lián)網(wǎng)等新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展較快，信息服務(wù)、文化等高端服務(wù)業(yè)提速。
二、2012年我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的主要問題和風(fēng)險
當(dāng)前，世界環(huán)境更趨復(fù)雜多變，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、收入差距大、自主創(chuàng)新能力弱、資源環(huán)境約束強(qiáng)化、結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力大等不穩(wěn)定、不協(xié)調(diào)、不可持續(xù)的問題仍然存在，同時，經(jīng)濟(jì)運行中又出現(xiàn)了一些引發(fā)經(jīng)濟(jì)下行的新問題和風(fēng)險，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：首先，國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境趨于惡化。世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景更加暗淡，我國對外經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨巨大的壓力。各國刺激需求增長的政策空間有限，發(fā)達(dá)國家債務(wù)規(guī)模高且不可持續(xù)，財政政策處于緊縮狀態(tài)，市場流動性充裕，貨幣政策幾乎沒有效果。新興經(jīng)濟(jì)體面對通貨膨脹的壓力，難以輕易放松其經(jīng)濟(jì)政策。貿(mào)易保護(hù)主義嚴(yán)重，部分國家為保護(hù)國內(nèi)市場和增加就業(yè)，實施更多的貿(mào)易保護(hù)主義措施，對本國貨幣匯率實施干預(yù)。全球新增長點尚不明朗，新能源、生物、新材料等新型產(chǎn)業(yè)技術(shù)沒有實質(zhì)性突破，對經(jīng)濟(jì)的引領(lǐng)作用還未出現(xiàn)，傳統(tǒng)制造業(yè)普遍存在產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象。各國面臨著巨大的政治和社會壓力，無法實施有利于經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，如金融體系改革、社會福利制度改革等。按照聯(lián)合國的最新預(yù)測，2012年世界經(jīng)濟(jì)增速將從2010的4％和2011的2.8％下滑至2.6％以下，其中美國經(jīng)濟(jì)預(yù)計增長l.7％，和2011年持平；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)可能從2011年的l.6％降至零增長；日本經(jīng)濟(jì)雖有所恢復(fù)，但仍然低迷。其次，我國實體經(jīng)濟(jì)運行困難加大。在原材料價格上漲和資金偏緊的背景下，實體經(jīng)濟(jì)特別是中小企業(yè)的利潤減少，經(jīng)營困難，活力不足，對就業(yè)帶來壓力。一是在貨幣政策收緊過程中，金融企業(yè)定價能力明顯增強(qiáng)，實際貸款利率和實體企業(yè)融資成本不斷上升，對實體企業(yè)形成擠壓，2011年前三季度，上市金融類企業(yè)利潤增長27％以上，而非金融類上市企業(yè)利潤增長不到18％。二是實體經(jīng)濟(jì)中的上游行業(yè)相對下游行業(yè)利潤增長加快，上游企業(yè)大多是壟斷行業(yè)，其初級產(chǎn)品的成本上升基本通過價格上漲轉(zhuǎn)嫁到下游行業(yè)，導(dǎo)致下游行業(yè)利潤減少，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，利潤基本集中在資源性行業(yè)中。三是大企業(yè)利用其容易以較低成本獲得資金的優(yōu)勢，發(fā)揮影子銀行的作用，以更高成本對其關(guān)聯(lián)中小企業(yè)提供資金，對中小企業(yè)的利潤形成擠壓。此外，由于經(jīng)濟(jì)增長放緩，特別是出口減慢，部分行業(yè)如紡織、家電、鋼鐵等高度依賴出口和投資的行業(yè)產(chǎn)能過剩。再次，成本推動型物價上漲長期化。勞動力、土地、能源資源、環(huán)境等成本推動因素對物價上漲的影響趨于長期化。隨著人口結(jié)構(gòu)的變化和劉易斯拐點的到來，我國低端勞動力工資進(jìn)入上升期。電、水、天然氣的價格和環(huán)保收費長期偏低，也需要進(jìn)行調(diào)整。我國現(xiàn)行的小農(nóng)家庭經(jīng)營方式使農(nóng)業(yè)勞動生產(chǎn)率提高較慢，耕地資源持續(xù)減少，穩(wěn)定和提高農(nóng)業(yè)產(chǎn)量難度加大大，難以滿足因城市化率提高和農(nóng)民生活水平改善對食品的需求．農(nóng)產(chǎn)品價格上漲壓力持續(xù)存在。第四，金融財政的風(fēng)險和隱患增加。當(dāng)前，金融財政領(lǐng)域潛在的風(fēng)險隱患比較突出。一是金融資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險，金融機(jī)構(gòu)表外業(yè)務(wù)發(fā)展過快，缺乏有效監(jiān)管，部分資產(chǎn)質(zhì)量不高；二是民間借貸風(fēng)險，部分地區(qū)金融秩序混亂，非法集資現(xiàn)象突出，違約現(xiàn)象時有發(fā)生；三是地方融資平臺負(fù)債風(fēng)險，地方政府融資平臺負(fù)債總額超過l0萬億，大多依靠土地收入支撐償還，2012年將迎來還款高峰，一旦建設(shè)工地價格下跌過大和經(jīng)濟(jì)下滑過快，局部地區(qū)會面臨一定償付壓力；四是房地產(chǎn)風(fēng)險，如果房價較大幅度下降，銀行、地方政府都將面臨巨大資金壓力。這些風(fēng)險與經(jīng)濟(jì)運行存在的問題相互作用，處理不好將影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展，使?jié)撛诘娘L(fēng)險變?yōu)閲?yán)峻的現(xiàn)實問題。
三、2012年我國宏觀調(diào)控政策取向
面對復(fù)雜多變的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運行的新情況等新問題，2012年，我國將繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，繼續(xù)處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、管理通脹預(yù)期的關(guān)系，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，保持物價總水平基本穩(wěn)定，保持就業(yè)和社會大局穩(wěn)定，在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式上取得新進(jìn)展，在深化改革開放上取得新突破，切實防范和化解風(fēng)險，為黨的十召開創(chuàng)造良好的經(jīng)濟(jì)社會環(huán)境。
1.繼續(xù)實行積極的財政政策，以結(jié)構(gòu)性減稅提高經(jīng)濟(jì)活力。積極的財政政策特別是加大結(jié)構(gòu)性減稅力度，是應(yīng)對需求收縮、增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力的重要舉措。預(yù)計2012年中央財政赤字規(guī)模與上年基本持平，為9000億元左右?？紤]到地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)增加和可支配財力有所下降，中央財政可代地方發(fā)行3000億元地方債并納入地方預(yù)算。積極財政政策的執(zhí)行重點由政府?dāng)U大開支轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性減稅，切實落實對小微企業(yè)的減稅政策，進(jìn)一步加大對小微企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的支持力度；降低服務(wù)業(yè)的營業(yè)稅稅負(fù)水平，促進(jìn)專業(yè)化細(xì)分結(jié)構(gòu)升級；加快部分服務(wù)業(yè)的增值稅擴(kuò)大范圍試點，解決現(xiàn)行營業(yè)稅重復(fù)征收問題；資源稅由原油、天然氣擴(kuò)至煤炭等重要資源，同時通過適當(dāng)降低部分行業(yè)增值稅稅率，穩(wěn)定稅負(fù)總水平。
2.繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，完善貨幣政策操作。穩(wěn)健的貨幣政策是兼顧穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長和穩(wěn)定物價總水平的必然要求。2012年M2增長目標(biāo)可設(shè)定在14％左右，社會融資總量增長規(guī)?？刂圃?4萬億元左右。信貸資金會加大對農(nóng)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施、中小企業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)的支持，防止半拉子工程。不斷完善貨幣政策的操作，推進(jìn)利率市場化，改變貸款利率和民間借款利率、存款利率與理財產(chǎn)品利率間的巨大差距，必要時可通過利率的非對稱操作來緩解這一差距。建立適應(yīng)中小企業(yè)發(fā)展的金融機(jī)構(gòu)和債券市場，著力緩解中小企業(yè)融資難和融資貴的問題。
3.加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，毫不放松地抓好農(nóng)業(yè)。擴(kuò)大內(nèi)需是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的首要任務(wù)，也是防范和化解金融財政出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險的必要條件。要合理增加城鄉(xiāng)居民特別是低收入群眾收入，拓寬和開發(fā)消費領(lǐng)域，促進(jìn)居民文化、旅游、健身、養(yǎng)老、家政等服務(wù)消費；要保持適度投資規(guī)模，重點抓好在建和續(xù)建工程，確保國家已經(jīng)批準(zhǔn)開工的在建水利、鐵路、重大裝備等項目資金需求。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是增加就業(yè)、緩解資源環(huán)境壓力、完成節(jié)能減排目標(biāo)的基礎(chǔ)。要堅持創(chuàng)新驅(qū)動，培育發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；改造提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，加快重點能源生產(chǎn)基地和輸送通道建設(shè)；發(fā)展服務(wù)業(yè)特別是現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，壯大文化產(chǎn)業(yè)，推動文化事業(yè)蓬勃發(fā)展。促進(jìn)農(nóng)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展特別是糧食穩(wěn)定增產(chǎn)是經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展和穩(wěn)定物價的基礎(chǔ)條件。合理提高農(nóng)產(chǎn)品收購價格，調(diào)動農(nóng)民生產(chǎn)積極性；加大財政對農(nóng)業(yè)的扶持力度，將農(nóng)業(yè)財政預(yù)算優(yōu)先用于水利等農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，夯實農(nóng)業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)；積極開展“農(nóng)超對接”，暢通鮮活農(nóng)產(chǎn)品運輸“綠色通道”，改善農(nóng)產(chǎn)品渡通狀況，降低農(nóng)產(chǎn)品流通成本。
4.能源價格體系改革是2012年體制改革的重點領(lǐng)域。多年來，能源產(chǎn)業(yè)市場化改革滯后對經(jīng)濟(jì)運行的沖擊越來越大，價格偏低導(dǎo)致資源使用浪費，能源約束不斷強(qiáng)化，油荒、氣荒、電荒頻繁發(fā)生。應(yīng)抓住我國物價處于周期性下降階段的機(jī)遇，加快我國能源市場化改革，完善電力價格形成機(jī)制，調(diào)整成品油價格形成機(jī)制，建議一旦居民消費價格指數(shù)低于3％，就啟動能源資源的價格改革進(jìn)程。5.促進(jìn)房地產(chǎn)市場回歸正常發(fā)展軌道是改善民生的重要任務(wù)。目前，我國已經(jīng)形成地方財政高度依賴土地和房地產(chǎn)的格局，銀行和民間信貸也深深介入了房地產(chǎn)，房地產(chǎn)已成為加劇貧富兩極分化的重要因素。日本、美國等國家房地產(chǎn)市場泡沫引發(fā)經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的教訓(xùn)表明，過于寬松的貨幣政策和投機(jī)性購房占比過高，必將帶來房地產(chǎn)泡沫，最終引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)；但短期內(nèi)，如果房地產(chǎn)價格和房地產(chǎn)銷售大幅下降，也會打破財政、金融的脆弱穩(wěn)定狀態(tài)，形成系統(tǒng)性的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。要促使房地產(chǎn)市場回歸正常發(fā)展軌道，切實發(fā)揮好住房的居住功能，需要實行中性住房金融政策，嚴(yán)格限制投機(jī)、投資住房比重。短期內(nèi)，應(yīng)繼續(xù)實行限購政策，同時，應(yīng)逐步改革財稅制度，加快推出房產(chǎn)稅，更多地用經(jīng)濟(jì)手段調(diào)控房地產(chǎn)市場。
四、2012年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢展望
依據(jù)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本條件和我國宏觀調(diào)控政策的基本取向，2012年，我國經(jīng)濟(jì)增速會小幅回落，國民經(jīng)濟(jì)繼續(xù)處于軟著陸之中，財政金融風(fēng)險仍在可控范圍內(nèi)。
1.經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)小幅放緩，不會出現(xiàn)硬著陸的局面從出口看，世界經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險加大，多國家對人民幣不斷施壓，國內(nèi)勞動力、資源等成本增加，中小企業(yè)經(jīng)營困難，一些國家有意識有組織地對我海外資源利用、領(lǐng)土安全等核心利益進(jìn)行打壓，出口將明顯減慢。但是，我對發(fā)達(dá)國家出口的依賴程度逐步降低，在發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)明顯好于發(fā)達(dá)國家的情況下，我國出口仍將保持一定增長；我國一般貿(mào)易出口已明顯高于加工貿(mào)易，表明我國對外貿(mào)易轉(zhuǎn)型升級正在順利進(jìn)行，出口競爭力較強(qiáng)。預(yù)計2012年出口增長12％左右，進(jìn)口增長l5％左右，比2011年分別下降近l0個點；貿(mào)易順差1300億美元左右，比2011年減少250億美元，下拉經(jīng)濟(jì)增長0.3個百分點左右。從投資看，2011年投資能保持較快增長，得益于分別占投資總額35％和25％左右的制造業(yè)和房地產(chǎn)投資的高增長，2012年固定資產(chǎn)投資將有所回落。我國制造業(yè)投資與出口增長較為密切，出口下降會抑制制造業(yè)投資增長，實體企業(yè)經(jīng)營困難、利潤增幅下降、部分行業(yè)產(chǎn)能過剩也會影響投資，2012年制造業(yè)投資預(yù)計增長20％左右，低于上年l0個百分點左右。房地產(chǎn)限購政策尚不會放松，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資難度較大，待售面積處于較高水平，意味著商品房投資將會明顯放慢，保障性住房建設(shè)數(shù)量比2011年減少300萬套，也影響住房投資，2012年房地產(chǎn)投資增長不會超過20％。2011年，由于清理地方融資平臺、核電站建設(shè)暫停、高鐵建設(shè)大檢查等原因，占投資總額25%左右的電力、交通、水利、環(huán)境等基礎(chǔ)設(shè)施投資放緩，前期投資不足導(dǎo)致我國電力短缺現(xiàn)象越來越嚴(yán)重，“十二五”規(guī)劃中交通、環(huán)保、水利等項目已陸續(xù)開工建設(shè)，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金主要來源于政府財政和融資平臺融資，為防止半拉子工程，防范融資平臺資金鏈斷裂，國家將在控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，繼續(xù)通過融資平臺和基礎(chǔ)設(shè)施債券等手段支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，預(yù)計2012年基礎(chǔ)設(shè)施投資有望從2011年增長9％左右升至20％左右?？偟目矗?012年，我國固定資產(chǎn)投資增長20％左右，比上年回落5個百分點，考慮到價格因素，實際投資減慢幅度不大，下拉經(jīng)濟(jì)增長1個百分點左右。從消費看，受刺激政策退出、汽車限購、城鎮(zhèn)居民收入增速減慢等多種因素的影響，2011年社會消費品零售總額增速明顯放緩。目前，汽車銷量處于底部回升階段，2012年有望恢復(fù)正常增長。農(nóng)民收入快速增長將促使農(nóng)村消費繼續(xù)保持良好勢頭，預(yù)計2012年社會消費品零售總額增長l7％左右，實際增長高于上年，上拉經(jīng)濟(jì)增長0.5個百分點左右。綜合分析投資、消費、出口三大需求和結(jié)構(gòu)的變化，預(yù)測2012年我國經(jīng)濟(jì)增長8.5％左右，比上年減慢0.7個百分點左右，這一增長速度仍處于9％左右的潛在經(jīng)濟(jì)增速的合理范圍內(nèi)。雖然經(jīng)濟(jì)增速適度減慢，但由于小微企業(yè)和服務(wù)業(yè)發(fā)展環(huán)境好轉(zhuǎn)，不會對就業(yè)造成太大影響，新增就業(yè)會達(dá)到900萬人。同時貿(mào)易順差減少，需求結(jié)構(gòu)進(jìn)一步改善。產(chǎn)能過剩行業(yè)兼并改造會加快，服務(wù)業(yè)發(fā)展提速，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也會進(jìn)一步優(yōu)化。產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和基礎(chǔ)設(shè)施投資回升會帶動中西部地區(qū)繼續(xù)保持較快增長，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展更趨協(xié)調(diào)。
經(jīng)濟(jì)增長：“舊蜜月”難抵“新傷痛”
（一）“舊蜜月”
所謂“舊蜜月”，是指依照過去的經(jīng)驗來判斷，2014年中國經(jīng)濟(jì)似乎至少有兩大希望：一是改革，二是美國復(fù)蘇。
從改革來講，十八屆三中全會推出了市場所關(guān)切的所有關(guān)鍵問題的改革藍(lán)圖。依照過去的“甜蜜”經(jīng)驗，“改革是中國最大的紅利”，如果這些改革措施能夠迅速落實到位，無疑會釋放出巨大的增長潛力。但是，全面的改革需要時間，無法做到一步到位，其作用更加類似于需要持續(xù)服用方能慢慢見效的“培本固原藥”，短期內(nèi)已無法重現(xiàn)如1992年“春天的故事”中那種經(jīng)濟(jì)增長火山般噴發(fā)的場景。
從美國復(fù)蘇來看，2013年第三季度美國經(jīng)濟(jì)增速經(jīng)季度調(diào)整后環(huán)比折年率達(dá)到4.1%，進(jìn)入2000年以來的最高增速區(qū)間；從時間序列來觀察，2013年是自2009年金融危機(jī)以來首次各季度增速持續(xù)回升的一年。從分項來看，私人投資和消費成為經(jīng)濟(jì)增長主力，并且拉動力持續(xù)加大，增長顯示出較強(qiáng)的可持續(xù)性。同樣，依照過去的經(jīng)驗：美國經(jīng)濟(jì)，特別是消費的增加，似乎預(yù)示著2014年中國出口可能迎來曙光（見圖1）。但這種基于2000-2010年間的“甜蜜”記憶，對于現(xiàn)在來說并不可靠。在人民幣實際有效匯率高估的情況下，美國進(jìn)口的增加并不會自動讓中國出口多分一杯羹，在本輪危機(jī)后，中國出口與美國消費的關(guān)系已更加清晰地展示出來，實際上這種情形在人民幣實際有效匯率同樣高估的1997至1999年“亞洲金融危機(jī)”期間也曾出現(xiàn)過。這兩段時期所出現(xiàn)的美國消費需求與中國出口之間的缺口，主要是由于人民幣實際有效匯率高估，使得中國出口產(chǎn)品相對競爭對手偏貴，由此丟失了訂單。
（二）“新傷痛”
在目前的“雙高”（高利率、高匯率）和2014年穩(wěn)健貨幣政策導(dǎo)向下（其中隱含一個非常重要的假定是2014年人民幣實際有效匯率不會貶值），預(yù)計明年的“三駕馬車”很難上行。
首先，消費缺乏動力。從社會消費品名義增速來看，1994年以來走出了一個“反轉(zhuǎn)N”型軌跡：1994-1998年下行，1999-2008年上行，2009年到2013年下行；即使剔除影響較大的零售物價因素后，這種大趨勢仍然沒有改變。而從目前看來，甚至看不到能夠拉抬明年消費的力量：房地產(chǎn)限購可能影響裝修、家具、家電等；蔓延全國的霧霾意味著采取汽車限牌、限行的城市會增加，從而影響汽車消費；“八項規(guī)定”仍會繼續(xù)執(zhí)行等等。這就意味著，如果明年零售物價不顯著上行，消費若能維穩(wěn)已屬不易；而從M1與社會消費品零售總額之間關(guān)系來看（見圖1），很可能明年社會消費品零售總額同比增速還會有所下行。
圖1 社會消費品零售總額累計同比增速與M1同比增速
資料來源：CEIC，興業(yè)銀行
（編者注：圖例分別改為“社會消費品零售總額累計同比增速”、“M1同比增速（領(lǐng)先1年）”）ytd改為ytd（年初以來變動幅度）
其次，投資缺乏有效支撐。在目前的固定資產(chǎn)投資中，占比最大的三項是基礎(chǔ)設(shè)施投資、房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資。而這三項投資在明年都缺乏能夠維持現(xiàn)狀的有效支撐。其中，基礎(chǔ)設(shè)施投資和房地產(chǎn)投資對社會融資總量的變化相當(dāng)敏感，而2013年下半年以來市場利率的持續(xù)上升，將壓制明年社會融資的增速。從與社會融資相適應(yīng)的情況來看，目前基礎(chǔ)設(shè)施投資和商品房銷售（一般領(lǐng)先房地產(chǎn)投資兩個季度）都還顯著偏高，這意味著這兩類投資未來將不可避免地出現(xiàn)下降。對于制造業(yè)投資來說，2013年的出口狀況對于明年制造業(yè)投資有相當(dāng)大的影響，2013年出口疲弱，無法為明年制造業(yè)投資提供支撐。
最后，出口難以復(fù)蘇。出口主要受兩方面因素的影響：一是量，即給定中國出口占全球份額不變，海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會使中國自然分享到出口增長的好處；二是價，即中國出口產(chǎn)品的競爭力，若中國出口產(chǎn)品比競爭對手貴，即便其他經(jīng)濟(jì)體需求增加，中國也難以1：1地分享到出口增長的好處，未來我國出口仍將面臨下行壓力。
通貨膨脹：政策周期換檔
（一）PPI：難出通縮
我國PPI與國際大宗商品價格綜合指數(shù)（CRB）同比變化保持著較好的一致性。CRB的變化與亞洲發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體增速之間關(guān)系密切，而與全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增速的關(guān)系并不緊密。而從目前的狀況來看，2014年將是全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加速發(fā)展的一年，而亞洲發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體增速估計與2013年大致持平。這就意味著，明年CRB不僅缺乏明確的上漲動力，反倒還可能因為美元反彈而承受壓力，這種判斷也與近30年來CRB的周期變化規(guī)律不謀而合。
（二）CPI：壓力不大
對于明年CPI的判斷，首先要適應(yīng)新的政策周期。我國CPI環(huán)比變化一般領(lǐng)先CPI同比變化6個月（主要是統(tǒng)計技術(shù)決定的）。因此，前瞻性地分析CPI同比變化，重點是應(yīng)該分析CPI環(huán)比變化。市場主流依然沉浸在我國CPI的運行大致以40個月左右為一個周期的認(rèn)識中，這主要是根據(jù)過去10年的經(jīng)驗得出的，而這恰是上一屆政府執(zhí)政的10年。的確，圖2的虛線框部分顯示，2003-2013年間CPI顯示出一個完美的“M”型，即兩個CPI升降的小周期。但如果觀察1995年以來的CPI環(huán)比數(shù)據(jù)，就會發(fā)現(xiàn)這種規(guī)律其實并不總是有效：在1995-2002年的7年間則是一個“V”型。這顯示出中國的CPI存在明顯的政治周期，而目前正處于新一屆政府的換擋期。這意味著，對于未來CPI走勢的判斷，需要從過去的思維定勢中走出來，逐步適應(yīng)新周期。
圖2 CPI環(huán)比趨勢變化
（編者注：Yoy改為同比）
資料來源：CEIC，興業(yè)銀行
宏觀政策：中性偏緊
（一）中性
從設(shè)定主要政策的預(yù)期目標(biāo)來看，預(yù)計仍與2013年基本一致，以體現(xiàn)政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性。具體來說，預(yù)計新增信貸10萬億元，新增社會融資總量19萬億元，M2增速為13%，年度預(yù)算赤字2.1%。
（二）偏緊
偏緊主要體現(xiàn)在兩個方面：一是“量穩(wěn)速緊”。由于上述穩(wěn)定性更多體現(xiàn)在“量”上而不是“速”上，比如信貸比上年增加1萬億元，社會融資比上年增加1.5至2.0萬億元，都與2013年的狀況基本相當(dāng)，但由此計算得到的信貸增速、社會融資增速卻是微幅下降的。二是監(jiān)管政策的變化。2014年可能出現(xiàn)的政策變化主要集中在以下三大方面：一是對地方政府融資管控政策的調(diào)整；二是對房地產(chǎn)調(diào)控政策的調(diào)整；三是對銀行同業(yè)資產(chǎn)監(jiān)管政策的調(diào)整。其中任何一項調(diào)整，都只會使宏觀經(jīng)濟(jì)政策更“緊”，而不是放“松”。
從貨幣政策來看，在常規(guī)方面，預(yù)計貨幣市場利率波動增加仍會是明年貨幣市場的特征；隨著美聯(lián)儲的退出，我國央行也可能下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率。在改革方面，大額可轉(zhuǎn)讓定期存單（NCD）的常態(tài)化發(fā)行和進(jìn)一步向居民和企業(yè)擴(kuò)張、存款保險制度的推出，預(yù)計會成為明年利率市場化的主要內(nèi)容；擴(kuò)大人民幣對美元波動幅度、加大人民幣匯率中間價的日間波動幅度，可能成為明年完善匯率機(jī)制的內(nèi)容，但有很大的不確定性。
從財政政策來看，在常態(tài)化政策方面，結(jié)構(gòu)性減稅政策會繼續(xù)推進(jìn)，特別是“營改增”會繼續(xù)擴(kuò)圍；保障房和棚戶區(qū)改造會繼續(xù)推進(jìn)；在改革方面，需關(guān)注三中全會強(qiáng)調(diào)的財政改革措施的推出節(jié)奏，特別是地方債管理新規(guī)的出臺。
中國經(jīng)濟(jì)全年探底企穩(wěn)
2016年經(jīng)濟(jì)增速或?qū)⑾禄降灼蠓€(wěn)，全年經(jīng)濟(jì)增長有望實現(xiàn)6.7%左右增幅。從工業(yè)領(lǐng)域來看，產(chǎn)能去化使工業(yè)增加值和利潤總額大致平穩(wěn)，財務(wù)成本的下降和PPI的改善則將使工業(yè)企業(yè)利潤率有所改善。
投資領(lǐng)域，房地產(chǎn)和工業(yè)投資相對平穩(wěn)，但作為穩(wěn)增長措施推出的基建投資很難再加碼。具體來看，在供給側(cè)改革，結(jié)合“去庫存、去產(chǎn)能”的大背景下，投資結(jié)構(gòu)繼續(xù)調(diào)整，房地產(chǎn)和制造業(yè)投資增速繼續(xù)下行，基建投資會在一定程度上起到對沖的作用，財政政策對于基建投資的增長將發(fā)揮更大的作用。PPP項目的增加，專項金融債額度的擴(kuò)大，將共同拉動基建投資增長，投資的重點領(lǐng)域為：水利、交通設(shè)施、新能源、信息傳輸、技術(shù)產(chǎn)業(yè)和環(huán)保產(chǎn)業(yè)等。預(yù)計2016年固定資產(chǎn)投資增長8%，基建投資增長17%。
而在消費領(lǐng)域，經(jīng)濟(jì)下行，消費增長中樞下移，預(yù)計2016年消費全年增速為10%。預(yù)計2015年消費對GDP的同比拉動為4.1%；2016年消費的同比拉動為4.2%，對GDP增長的貢獻(xiàn)率達(dá)為61%。
此外，平安證券研究員指出，考慮到“十三五”規(guī)劃和十八屆五中全會中央的謹(jǐn)慎表態(tài)，未來五年中國經(jīng)濟(jì)增速平臺不會低于6.5%，看起來未來兩年將形成中國經(jīng)濟(jì)下滑的中期底部。不過，當(dāng)前“供給側(cè)改革”的強(qiáng)調(diào)隱含著政府放手讓市場自動出清的傾向，穩(wěn)增長政策的收斂可能使得2016年經(jīng)濟(jì)下行的速度超出市場預(yù)期。
通縮壓力將持續(xù)
機(jī)構(gòu)預(yù)測，2016年CPI同比小幅下滑至1.3%，PPI同比跌幅收窄至4.5%，通縮狀況將持續(xù)，但PPI-CPI裂口收窄，物價走勢整體略好于2015年。
渤海證券研究員指出，2016年經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下降，短期下行至探底需要較長周期，經(jīng)濟(jì)的弱需求將直接作用于物價，因此2016年物價仍有壓力。不過，在其他商品價格低迷的情況下，占CPI比重約三成的食品成為決定CPI走勢的重要因素，而豬肉價格又在很大程度上影響了食品價格，因此，預(yù)計2016年豬肉價格漲幅有限，食品價格波動較小，難以大幅推升通脹。
對于PPI指標(biāo)，平安證券同時指出，PPI主要取決于大宗商品的走勢。大宗商品走勢分化的可能性大于再次深度下跌。若明年美元指數(shù)溫和走強(qiáng)而非極端強(qiáng)勢，大宗商品避免再一輪整體性下挫的話，PPI則存在改善的可能。因此，明年P(guān)PI向上改善的可能性較大，跌幅將較2015年有所收窄。
