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[關鍵詞]浦發(fā)銀行；匯率風險；度量；VaR
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.24.102
1 研究背景
自2005年匯改后我國匯率變動更加富有彈性，人民幣總體呈升值趨勢，近兩年來，人民銀行又上調(diào)人民幣兌美元交易價浮動幅度，短期內(nèi)人民幣匯率波動更加頻繁，雙向波動趨于常態(tài)化。多年來我國的商業(yè)銀行已習慣固定匯率制度，在復雜化的匯率波動下，匯率風險控制問題變得十分嚴峻。
2 浦發(fā)銀行外匯經(jīng)營現(xiàn)狀
浦發(fā)銀行的全稱為上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司。浦發(fā)銀行的主要外匯業(yè)務有外匯存、貸款、匯款、兌換，國際結(jié)算，同業(yè)外匯拆借，外匯票據(jù)的承兌和貼現(xiàn)，外匯借款，外匯擔保，結(jié)匯、售匯，買賣和買賣股票以外的外幣有價證券，自營外匯買賣，代客外匯買賣等。2014年公司累計完成離岸、在岸國際結(jié)算量3978.19億美元，比2013年增加34.52%。外匯交易方面，銀行間外匯市場自營交易的總交易量約5892億美元。截至2015年年中，浦發(fā)硅谷銀行總資產(chǎn)規(guī)模達3.16億美元，營業(yè)收入660萬美元，凈利潤64.5萬美元；存款余額為14609萬美元，較去年年底增長31%；貸款余額達到9553萬美元，較去年年底增長17%。2015年浦銀國際在香港正式開業(yè)，上半年實現(xiàn)業(yè)務收入1806.71萬港元，實現(xiàn)凈利潤357.78萬港元。由此可見，浦發(fā)銀行的外匯業(yè)務呈上升趨勢，并且由以前為主要以美元為主的外匯業(yè)務儲備向美元為主港元為輔轉(zhuǎn)變，因此面臨的外匯風險也不斷增加。
據(jù)浦發(fā)銀行2014―2015年上半年的報表數(shù)據(jù)顯示，浦發(fā)銀行在外匯業(yè)務增長的同時，2013年匯兌損益為767萬元，而2014年由于匯率波動匯兌損益為-57萬元，2015年上半年由于不適應市場匯率的波動，匯兌損失達-466萬元。可以看出，在市場匯率波動的強烈的情況下，浦發(fā)銀行并未能及時控制好風險，伴隨而來的是損益的大幅波動。因此對于浦發(fā)銀行來講，必須及時加強外匯風險管理，其中風險管理的前提和核心就是匯率風險的度量分析及評估。
3 浦發(fā)銀行匯率風險度量現(xiàn)狀及存在問題
3.1 浦發(fā)銀行匯率風險度量現(xiàn)狀
浦發(fā)銀行的外幣業(yè)務主要以美元為主，港幣為輔，其他外幣占比約只占到0.5%，其匯率風險度量方法主要為風險敞口分析和敏感性分析。
風險敞口分析方法主要包括三種：凈匯總敞口（NAP計量方法）、總匯總敞口（GAP計量方法）、匯總短敞口（BAP計量方法）。由于浦發(fā)銀行的外匯主要種類只有美元和港幣，因此只是簡單地對單一貨幣進行敞口計算，銀行根據(jù)計算所得的外匯風險敞口來對外匯交易種類、交易權(quán)限、交易金額以及止損金額等加以限定和控制。表1是以2014年浦發(fā)銀行的外匯數(shù)據(jù)進行的風險敞口計算。
敏感性分析是對匯率風險的線性度量，在保持其他條件不變的情況下，研究單個市場風險因子的變化對外匯證券組合的收益或經(jīng)濟價值產(chǎn)生的影響。浦發(fā)銀行利用敏感性分析衡量匯率變化對本集團凈利潤的可能影響，表2是2013年和2014年資產(chǎn)負債表日按當日金融資產(chǎn)和金融負債進行匯率敏感性分析的結(jié)果。
以上敏感性分析是基于資產(chǎn)和負債具有靜態(tài)的匯率風險結(jié)構(gòu)，計算了當其他因素不變時，外幣對人民幣的合理可能變動對凈利潤的影響，有關的分析基于以下假設：一是各種匯率敏感度是指各幣種對人民幣于報告日當天收盤（中間價）匯率絕對值波動1%造成的匯兌損益；二是其他外幣匯率變動是指其他外幣對人民幣匯率同時同向波動；三是計算外匯敞口時，包含了即期外匯敞口和遠期外匯敞口。
3.2 浦發(fā)銀行匯率風險度量方法存在的問題
由表1可以看出，外匯風險敞口分析計算簡單且便于理解，可以直接看出外匯儲備的頭寸短寸，以便直接對外匯交易進行控制，但是也存在著一定的局限性。首先，敞口分析忽視了幣種之間匯率變動的相關性，難以解釋由各種匯率波動的相關性引起的匯率風險；其次，風險敞口模型是一種靜態(tài)模型，對于外部市場匯率、銀行內(nèi)部負債結(jié)構(gòu)以及匯率變動與銀行股價的關系并沒有考慮到；最后，用此分析方法時，要求商業(yè)銀行具備較高的匯率預測能力，必須很準確地判斷匯率變動趨勢和匯率變動拐點。否則，很可能會因為敞口和時間選擇不當而引起更大的損失。由表2的敏感性分析可以直接看出，匯率每變動1%，銀行的利潤隨之變化多少，但這種分析也是基于資產(chǎn)和負債具有靜態(tài)的匯率風險結(jié)構(gòu)，利用敏感性分析只是簡單設定了交易權(quán)限和交易額度，沒有一套對外匯風險資產(chǎn)進行風險評估的系統(tǒng)，所得的交易限制額是虧損的最大額，沒有考慮到外匯風險的不恒定性。
4 浦發(fā)銀行引進VaR的可行性
度量風險的方法除了浦發(fā)銀行應用的風險敞口法、敏感性分析法，還包括情景模擬法、壓力測試法、VaR等，其中VaR模型已經(jīng)成為度量風險的主流方法。
4.1 VaR簡介
VaR（Value at Risk）按字面解釋就是“風險價值”，指在一定概率水平（置信度）下，某一金融資產(chǎn)或證券組合價值在未來特定時期內(nèi)的最大可能損失?？杀硎緸椋?/p>
VaR方法最早由JP摩根發(fā)明，1995年12月美國的金融機構(gòu)正式將它作為銀行匯率風險計量和管理工具，之后國外的其他商業(yè)銀行業(yè)也紛紛效仿。以美國的菲利普?喬瑞為代表的西方經(jīng)濟學家對VaR方法的理論作了大量的研究，從Risk Metric法到現(xiàn)在的VaR半?yún)?shù)法，已經(jīng)發(fā)展起來的VaR模型種類繁多。同時國外的學者也將VaR模型的各自的特征、適用性、優(yōu)勢以及缺陷做了大量的研究。在實證研究方面，國外的學者也做了大量的研究，將VaR模型運用到各大金融領域，如股票市場、期貨期權(quán)市場、外匯市場等，驗證各VaR模型的度量風險的實用性和精確性。與此同時，國內(nèi)的眾多學者也對VaR模型作了大量的實證研究，主要是集中在我國的股票市場。簡而言之，目前應用VaR模型衡量匯率風險的技術已經(jīng)發(fā)展得比較科學、規(guī)范和客觀，能夠比較準確、全面地反映商業(yè)銀行面臨的匯率風險狀況，是現(xiàn)今國際銀行界匯率風險評估主流方法。
4.2 國內(nèi)銀行應用VaR實例
國內(nèi)部分銀行已經(jīng)引進了VaR來度量風險。例如，中國銀行選取置信水平為99%，持有期為1天的歷史模擬法來計算在險價值，并每天進行事后檢驗。建設銀行則利用歷史模擬法每周計算在置信水平為99%下，持有期為1天的人民幣投資組合的風險價值。工商銀行進行風險度量的主要方法是每季度對匯率風險進行敏感性分析和壓力測試。從2008年開始，工商銀行利用歷史模擬法作為匯率風險度量的輔助方法對交易賬戶計量風險值，選取的置信水平為99%，持有期為1天，歷史數(shù)據(jù)采用250天的。招商銀行也是從2008年開始選取置信水平為99%，持有期為10個交易日的歷史模擬法計算交易賬戶的匯率風險值。中信銀行在2009年年報中指出外匯風險敞口和敏感性分析是其匯率風險度量的主要工具，VaR作為輔助計量工具，并選取的置信水平為99%，持有期為10個交易日的歷史模擬法。
總體來說，我國商業(yè)銀行的匯率風險度量主要以敞口分析和敏感性分析為主，只是簡單地應用了歷史模擬法來計量風險值，并沒有具體結(jié)合我國的匯率變化特征選取更為合適的VaR模型。但相對于過去來講已經(jīng)取得了很大的進步，證明了VaR在我國商業(yè)銀行風險度量上可以采用，只是有待進一步改善。浦發(fā)銀行可以通過模仿其他大型銀行，再結(jié)合自己的實際運行情況，選用適合自己的VaR風險度量模型。
5 小 結(jié)
隨著人民幣匯率雙向波動常態(tài)化，外匯經(jīng)營將面臨更大的風險。浦發(fā)銀行作為一家向著經(jīng)營國際化方向發(fā)展的上市銀行，要想在如此復雜多變的匯率環(huán)境中壯大自己的外匯業(yè)務，保持利潤，就必須有效控制匯率風險。然而控制風險至為關鍵的一環(huán)就是風險度量，浦發(fā)銀行現(xiàn)采用的風險敞口和敏感性分析度量法雖然簡單易用，但已經(jīng)不能滿足浦發(fā)銀行日益增加的外匯業(yè)務及復雜多變的金融環(huán)境。目前，金融界主流的風險度量方法是利用VaR模型來計算風險，理論上，對于VaR的各種模型的研究已經(jīng)比較成熟，探索出了適合不同幣種匯率變動規(guī)律的不同模型；實際上，國外銀行早就率先應用VaR來度量風險，并取得了顯著的效果，國內(nèi)銀行雖然引進較晚，應用還不成熟，但也為其他銀行應用VaR提供了借鑒意義。因此，浦發(fā)銀行完全可以借鑒國內(nèi)外銀行引進VaR的經(jīng)驗，結(jié)合自己的實際經(jīng)營狀況，選取適合自己的VaR模型，以更加準確地度量外匯風險，預防巨額損失的發(fā)生，提高風險監(jiān)管效率和水平。
參考文獻：
[1]周浩.中國商業(yè)銀行匯率風險研究[D].成都：西南財經(jīng)大學，2009.
[2]陸紅.基于VaR-GARCH族模型的我國商業(yè)銀行匯率風險度量研究[D].沈陽：東北大學，2010.
關鍵詞：外匯風險對沖;國有跨國上市公司;公司價值;國有企業(yè)改革
中圖分類號：F832.6 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031（2016）02-0014-05 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2016.02.03
一、引言
2005年7月我國啟動人民幣匯率制度改革，不再實行盯住美元的固定匯率制度，采取以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。近十年來，人民幣匯率不斷升值，并曾在2014年1月份達到6.0930的峰值。與此同時，中國人民銀行宣布進一步加大人民幣匯率雙邊移動幅度，擴大為2%。隨著央行逐漸淡出外匯市場，我國企業(yè)外匯風險也逐漸暴露。
自20世紀90年代以來，現(xiàn)代企業(yè)制度的改革為我國經(jīng)濟發(fā)展注入了活力，國有企業(yè)的經(jīng)營和管理體制發(fā)展了根本性的變化，逐漸適應了市場經(jīng)濟。隨著國有企業(yè)規(guī)模不斷擴大，業(yè)務范圍不斷拓寬，境外營業(yè)收入在國企主營業(yè)務收入中的比重不斷加大，國企面臨的外匯風險管理問題因而也更加突出。外匯風險對沖是外匯風險管理中用來規(guī)避外匯風險的工具，包括經(jīng)營對沖和金融對沖即外匯衍生工具。外匯頭寸較大的上市公司往往采取后者。
通過前期調(diào)研發(fā)現(xiàn)，盡管有著規(guī)模不小的事業(yè)部發(fā)展海外市場，但國有企業(yè)外匯風險管理意識不強、外匯風險規(guī)避手段單一。公司價值可以反映出企業(yè)盈利能力、管理能力和可持續(xù)發(fā)展能力。研究外匯風險對沖對國有上市公司價值的影響，從理論上為國有企業(yè)使用外匯衍生品和經(jīng)營對沖手段來對沖匯率風險這一現(xiàn)象提供依據(jù)，探討國有企業(yè)匯率風險管理的手段及重要性，促進我國外匯市場發(fā)展;在實踐上提高國有企業(yè)匯率風險管理意識，加大國企外匯衍生品使用力度，增強外匯衍生品開發(fā)力度，提高經(jīng)營管理水平。
國外對外匯風險對沖對公司價值影響的研究較多。Modigliani和Miller（1958）提出了著名的MM定理，即在完美市場的假設下，投資決策一旦確定，公司資本結(jié)構(gòu)不會對公司價值產(chǎn)生影響[1]。此時，公司的融資決策是無關緊要的。這是目前所有對沖與公司價值關系研究的基石。20世紀90年代以來，會計準則和信息披露制度的完善使得研究者獲取數(shù)據(jù)的數(shù)量和質(zhì)量都有了顯著的提高，從而促進了學術界通過實證分析研究公司對沖決策的影響因素。DeMarzo和Duffie（1995），Breeden和Vishwanathan（1998）認為管理層之所以運用對沖手段是為了消除收入作為傳導管理能力的信號中的噪音，使得股東對管理層為公司創(chuàng)造利潤能力的判斷更為準確[2-3];Nain（2004）發(fā)現(xiàn)在外匯衍生品廣泛使用的行業(yè)中，不使用衍生品的公司其公司價值約降低5%[4];Bartram et al.（2009）發(fā)現(xiàn)衍生工具使用對公司價值有積極作用，但這一關系對內(nèi)生性和遺漏變量很敏感[5]。
國內(nèi)方面對外匯風險對沖和公司價值的關系研究尚屬起步階段，但研究成果可觀。在該領域以郭飛和斯文的研究成果居多。陽和趙陽（2007）對衍生產(chǎn)品、風險對沖與公司價值的關系作了系統(tǒng)綜述[6]。郭飛（2012）通過對使用外匯衍生品對沖外匯風險是否增加公司價值進行實證研究發(fā)現(xiàn)外匯衍生品使用帶來了約10%的價值溢價[7];斯文（2013）通過對中國制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)實證分析，得出對沖匯率風險能夠給企業(yè)價值帶來平均約19%的溢價規(guī)模[8];郭飛、王曉寧和馬瑞（2013）發(fā)現(xiàn)，盡管跨國公司同時使用金融對沖和經(jīng)營對沖，但經(jīng)營對沖的價值效果更為突出[9]。
目前，我國外匯風險對沖與公司價值的效應研究是以國外研究為基礎，采用我國上市公司數(shù)據(jù)建立單方程回歸模型進行實證分析，并得出外匯風險對沖對公司價值溢價程度的結(jié)論，且對國有上市跨國公司的研究較少。本文將對國有上市跨國公司數(shù)據(jù)進行篩選，以現(xiàn)有研究為基礎，從企業(yè)性質(zhì)的角度對外匯風險對沖與公司價值的影響進行實證分析。
二、樣本選取、變量選擇及模型構(gòu)建
（一）國有跨國上市公司樣本選取及篩選
為了保障數(shù)據(jù)完整性，本文的研究對象為2009―2013年年報的國有上市公司，在樣本選取過程中遵循以下幾個原則。首先，上市公司實際控制人性質(zhì)決定了企業(yè)性質(zhì)。國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）提供了各年度上市公司實際控制人的詳細信息，結(jié)合中國上市公司股東研究數(shù)據(jù)庫《使用指南》中對實際控制人的分類結(jié)果后得到初步的樣本數(shù)據(jù);其次，剔除影響統(tǒng)計數(shù)據(jù)質(zhì)量的觀測值。由于金融、保險類國企的外匯風險對沖目的與普通國有上市公司不同，將該類企業(yè)列入總樣本中可能會影響國有跨國上市公司樣本統(tǒng)計質(zhì)量;同樣，ST國企業(yè)績較差，上市公司將主要精力放在提升公司業(yè)績上，該類企業(yè)會可能會降低國有上市公司外匯風險對沖比例，從而影響統(tǒng)計數(shù)據(jù)質(zhì)量;最后，當外匯頭寸低于某一臨界值時，考慮到成本效益原則，上市公司必然不會使用外匯金融工具對沖外匯風險。因此，根據(jù)已有研究，本文在初始樣本數(shù)據(jù)中選擇出口收入占總營業(yè)收入10% 以上的公司。通過對以上幾個主要因素的分析，本文共篩選出符合條件的國有上市跨國公司959家，2009―2013年分別為185、163、215、227、169家。由于各截面觀測數(shù)據(jù)不同，本文將建立非平衡面板數(shù)據(jù)模型。
（二）模型解釋變量、被解釋變量及控制變量選擇
以國有跨國上市公司是否使用了某一種外匯風險對沖工具這一虛擬變量。作為解釋變量。由于國有上市跨國公司年報除了披露使用何種外匯對沖工具之外，極少有披露外匯衍生品詳細信息的，這對深入研究提供了難度。國內(nèi)此前的研究也大多采用該虛擬變量。此外，國有上市公司還采取了經(jīng)營性對沖來規(guī)避外匯風險。由于現(xiàn)有數(shù)據(jù)庫沒有相關數(shù)據(jù)，本文將通過關鍵詞搜索（外匯遠期、外匯套期、外匯期權(quán)、幣種結(jié)算、NDF、縮短匯兌周期等）的方法來獲得國有上市跨國公司是否使用了外匯對沖工具方面的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。
以托賓Q作為反映被解釋變量公司價值的指標。自托賓在1969年提出托賓q理論后，該指標就被國外學者作為描述公司價值的重要指標，并得到了廣泛的重視和應用。托賓q為公司市場價值與資產(chǎn)重置成本之比。本文選取國泰安數(shù)據(jù)庫提供的托賓Q值作為上市公司價值指標的替代變量。
本文在國內(nèi)外研究影響公司價值因素的基礎上，結(jié)合我國國有企業(yè)發(fā)展特點，擬選取以下控制變量（數(shù)據(jù)來源：國泰安數(shù)據(jù)庫）：
資本規(guī)模（S）。王攀娜（2009）以2000―2002 年EVA值排名前100名和后100名的中國上市公司為樣本，采用多元回歸分析方法，驗證了EVA 指標體系衡量中國上市公司價值的有效性[10]。并指出資本規(guī)模與公司價值呈負相關關系。本文選取總資產(chǎn)（百萬元）作為資本規(guī)模的替代變量并作自然對數(shù)處理，同時將營業(yè)收入的自然對數(shù)進行敏感性測試。
盈利能力（ROA）。早在2005年，張暉、倪桂萍（2005）就提出盈利能力是構(gòu)成企業(yè)價值增長的主要因素之一[11]。他們通過構(gòu)建企業(yè)價值增長指標體系， 并在此基礎上建立關于企業(yè)價值影響因素的多元回歸模型， 對影響我國企業(yè)價值增長的相關假說進行檢驗。結(jié)果表明， 我國上市公司企業(yè)價值增長與企業(yè)規(guī)模、企業(yè)規(guī)模增長率以及企業(yè)盈利能力正相關。本文選擇總資產(chǎn)收益率作為盈利能力的替代指標。同時用凈資產(chǎn)收益率進行敏感性測試。
股利政策（Di）。羅進輝（2013）基于2005―2010年中國A 股上市公司7159 個年度觀察數(shù)據(jù)，實證研究發(fā)現(xiàn)，當且僅當上市公司（連續(xù)）發(fā)放（較高）現(xiàn)金股利時，機構(gòu)投資者持股才能顯著提升公司的市場價值，而且此時機構(gòu)投資者持股比例還必須達到較高的水平[12]。本文使用虛擬變量作為股利政策的替代變量。
償債能力（Liq）。蘇國強（2012）結(jié)合國外研究債務比率影響公司價值方面的研究，得出上市公司債務融資比例的變化必然影響其償債能力，而償債能力的變化必然影響市場對上市公司價值評價的結(jié)論[13] 。本文選擇流動比率（流動資產(chǎn)/流動負債）作為償債能力的替代變了。同時將速動比率（扣除存貨后的流動資產(chǎn)/流動負債）作為敏感性測試變量。
公司治理環(huán)境（CE）。夏立軍、方軼強（2005）研究發(fā)現(xiàn)，政府控制尤其是縣級和市級政府控制對公司價值產(chǎn)生了負面影響，但公司所處治理環(huán)境的改善有助于減輕這種負面影響[14]。本文借鑒其研究方法，以王小魯和樊綱編著的《中國市場化指數(shù)》下的市場化指數(shù)作為公司治理環(huán)境變量的替代變量，為了使數(shù)據(jù)更穩(wěn)定，對公司治理環(huán)境作對數(shù)處理。
（三）外匯風險對沖對國有跨國上市公司影響模型構(gòu)建
依據(jù)非平衡面板數(shù)據(jù)，本文構(gòu)建如下實證模型i采用Stata12軟件對該非平衡面板數(shù)據(jù)進行混合回歸、固定效應、隨機效應分析和敏感性檢驗：
三、實證分析
（一）描述性統(tǒng)計及變量相關性檢驗
與以往的調(diào)查數(shù)據(jù)相比，2009―2013年間，國有跨國上市公司對外匯風險較為重視，外匯風險對沖工具使用比例逐年攀升。自2010年來，將匯率風險納入公司風險戰(zhàn)略層面的國有跨國上市公司比例分別為55.5%、53.7%、52%、56.7%。每年分別有19%、25.6%、24.7%、29.5%的國有上市公司采取了外匯對沖手段，且外匯風險對沖工具靈活多樣。
從表1中看出，23.36%的國有上市公司使用了外匯風險對沖手段。較郭飛（2012）對我國跨國上市公司外匯衍生品使用比例所調(diào)查的18%有了一定的提高。由于本文將經(jīng)營性對沖手段也考慮在內(nèi)，其在整個國有上市公司總數(shù)中占比約為3%，因此，近年內(nèi)我國國有上市公司對外匯風險監(jiān)管力度并未有明顯提升。
表2顯示了各變量間的相關系數(shù)。自變量和因變量之間的相關系數(shù)絕對值均小于0.5，說明各變量間的相關程度較低，不存在明顯的多元共線性問題。
（二）多元回歸分析及敏感性檢驗
用Stata軟件對非平衡面板進行數(shù)據(jù)分析。為了使數(shù)據(jù)更加平穩(wěn)，對控制變量資本規(guī)模、公司治理環(huán)境取自然對數(shù)。
表3是非平衡面板數(shù)據(jù)的混合回歸及固定效應結(jié)果。從混合回歸結(jié)果可以看出各變量結(jié)果均顯著，且否使用外匯風險對沖這一解釋變量的系數(shù)為0.1397，說明使用了外匯風險對沖手段的國有上市公司為公司價值帶來了約14%的溢價;從固定效應結(jié)果可以看出是否使用外匯風險對沖對國有上市公司價值影響并不顯著。
表4對比了混合回歸和固定效應的結(jié)果。固定效應中rho=0.89說明模型擾動項的方差主要來自個體效應的變動。F檢驗的p值為0.0000，故強烈拒絕無個體效應的假設，說明固定效應優(yōu)于混合回歸。
為了進一步說明以上結(jié)論，本文對該非平衡面板數(shù)據(jù)用虛擬變量法來考察。表5中個體虛擬變量除了幾家公司不顯著外，其他個體虛擬變量結(jié)果均顯著。因此，對于該非平衡面板數(shù)據(jù)來說，固定效應優(yōu)于混合回歸。
最后，豪斯曼檢驗結(jié)果說明固定效應優(yōu)于隨機效應。對該模型中的其他控制變量和托賓Q進行敏感性分析后，除了資本規(guī)模的替代變量導致結(jié)果不顯著外，結(jié)果仍不變。
四、結(jié)論
本文對外匯風險對沖對國有上市公司價值的影響進行了實證研究。就目前來看，無論是國外還是國內(nèi)都不乏論證外匯風險對沖的使用有助于提升公司價值的研究成果，但從企業(yè)性質(zhì)不同的角度提出問題，這方面的研究還較少，本文的研究結(jié)果彌補了該領域?qū)嵶C研究的不足;此外，由于我國基本經(jīng)濟制度的特殊性，從企業(yè)性質(zhì)的角度來分析該問題是必要的。外匯風險對沖的使用主要通過減少預期稅收、降低財務困境成本以及緩和投資不足等影響公司價值，但本文的研究結(jié)果表明，國有上市公司外匯風險對沖工具的使用與其公司價值并沒有顯著的關系。而目前國內(nèi)外的實證結(jié)果均表明使用外匯衍生品的上市公司，其價值提升了10%以上。該結(jié)果與以往研究大相徑庭。由此可見，國有上市公司發(fā)展不成熟、國有企業(yè)改革不徹底是外匯風險對沖對其公司價值影響不顯著的重要原因。
本文從以下幾點為國有上市公司提出建議。首先，加大國有企業(yè)改革力度，持續(xù)推進混合所有制改革。我國的國有企業(yè)肩負政治、經(jīng)濟和社會等多方面的責任，而企業(yè)的唯一目標是追求利潤最大化，國有企業(yè)目標多元化顯然挫傷了其創(chuàng)造利潤的積極性[15]。因此，必須持續(xù)推進混合所有制改革，將非公有資本引入到國企中來，實現(xiàn)投資主體多元化;其次，借鑒國外國有企業(yè)改革經(jīng)驗，結(jié)合我國實際國情，通過立法、監(jiān)督等具體措施有效保障國有企業(yè)改革順利實施;最后，有條件地破除壟斷，充分釋放市場活力，由市場倒逼國企，以求根本上促進國企改革。
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摘要：人民幣持續(xù)升值對中國的造船業(yè)產(chǎn)生了巨大的影響，匯率風險的應對和管理也成為造船企業(yè)面臨的重要難題。本文以廣船國際為例，分析我國造船企業(yè)面臨的匯率風險及其對匯率風險進行管理的現(xiàn)狀，從中得出結(jié)論：我國造船企業(yè)面臨著很大的匯率風險，必須對匯率風險進行管理，但是由于市場不完善等原因，我國造船業(yè)匯率風險應對措施還不夠完善。
關鍵詞 ：造船企業(yè)；匯率風險；廣船國際
一、引言
近年來,中國造船業(yè)在國際市場上的地位逐步提高,造船企業(yè)的產(chǎn)品主要是靠出口.由于美元在國際市場上的領導地位，我國造船企業(yè)商品船的出口價格主要以美元標價，并用美元結(jié)算。隨著人民幣的持續(xù)升值，以及匯率的頻繁波動，匯率風險成為我國造船企業(yè)不得不予以重視的重要風險之一。
目前由于我國造船企業(yè)的發(fā)展壯大以及我國外匯體制改革的推進，再加上匯率波動的頻繁性，匯率風險對造船企業(yè)的凈利潤和現(xiàn)金流量都會產(chǎn)生重大影響。因而我國造船企業(yè)必須加強自身的匯率風險防范意識，盡早做好準備，采取相關的措施來降低匯率風險給企業(yè)帶來的負面影響。
二、我國造船行業(yè)面臨的匯率風險
造船企業(yè)匯率風險一般可分為三種類型：折算風險、交易風險與經(jīng)濟風險。
折算風險又稱會計風險，是指跨國公司在將其世界范圍內(nèi)的經(jīng)營成果編制合并報表的過程中,由于交易發(fā)生日到折算日匯率可能會發(fā)生變化,使資產(chǎn)負債表上的相關項目發(fā)生變動的風險。
從廣船國際2012 年的財務報表中我們不難發(fā)現(xiàn)，廣船國際有四家以外幣注冊的子公司需納入合并財務報表的范圍。其中有兩家的注冊地在廣州，注冊資本均為美元，此外還有兩家境外子公司，分別是榮廣發(fā)展有限公司和泛廣發(fā)展有限公司，注冊地均在香港，以港幣注冊。但是廣船國際2010、2011、2012 連續(xù)三年合并財務報表中外幣報表折算差額都為0，說明廣船國際所有納入合并財務報表的子公司都是以人民幣作為記賬本位幣，不存在折算風險。
交易風險是指在采用外幣付款時，由于交易日期與實際的收款日期之間有一定的時間差，由于這個時間差內(nèi)匯率的變化導致最終收到的現(xiàn)金與本來預計的現(xiàn)金之間有差額，這個差額就是由于交易風險產(chǎn)生的。
從廣船國際2012年的財務報表中我們可以看到廣船國際存在大量外幣資產(chǎn)和外幣負債，包括外幣應收賬款、預付賬款、其他應收款、應付賬款、預收賬款、應付利息和長期借款等，其中外幣涉及美元、港幣和歐元，這些項目都會影響廣船國際面臨的外匯交易風險。2012 年末廣船國際影響外匯交易風險的項目具體如表1所示：
從表1 我們可以看出美元的外匯交易風險敞口為-3 億美元，港幣的外匯交易風險敞口為1300 萬港幣，歐元的外匯交易風險敞口為790 萬歐元，因而廣船國際最大的風險敞口在美元。經(jīng)濟風險是指因經(jīng)濟前景的不確定性，各經(jīng)濟實體在從事正常的經(jīng)濟活動時，蒙受經(jīng)濟損失的可能性。造船行業(yè)的經(jīng)濟風險是指由于匯率的變化導致企業(yè)的收益發(fā)生變化，在這一過程中很可能并未涉及到外匯交易。近年來由于人民幣的持續(xù)升值，使得廣船國際的以美元標價的產(chǎn)品銷售價格相對上漲，企業(yè)的市場競爭力明顯減弱，獲利能力也降低。
利用敏感性分析，考慮在其他條件不變的情況下，分析美元兌人民幣匯率變動對2011 年和2012 年損益和權(quán)益的影響如表2。
在人民幣持續(xù)升值的壓力背景下，廣船國際面臨的外匯風險對其凈利潤和所有者權(quán)益的影響是不容忽視的。假設其他條件不變的情況下，2012 年如果美元對人民幣升值3%將會使當期凈利潤減少2670 萬元，使當期損益減少2670 萬元；2011 年如果美元對人民幣升值3%將會使當期凈利潤減少5760 萬元，使當期所有者權(quán)益減少5760 萬元。2012 年的影響比2011 年降低了3090萬元，降低了53.65%?？梢?012 年的美元的匯率風險敞口比2011年減低了53.65%。
表2 美元匯率變動對廣船國際2012年以及2011年損益和權(quán)益的影響
三、造船業(yè)匯率風險管理的現(xiàn)狀
廣船國際2012 年財務報表披露了其面臨的匯率風險，表明美元匯率變動對其影響甚大，并利用敏感性分析方法，測算了美元匯率每上升或是下降3%對當期損益和所有者權(quán)益的影響為2670 萬元，比上一年期末匯率變動的影響減少了3090 萬元，同比降低了53.65%。由以上數(shù)據(jù)可知，廣船國際已經(jīng)意識到了外匯風險對其影響的重要性，并采取了措施以減輕匯率波動對企業(yè)的影響。2012 年廣船國際財務報表披露企業(yè)的匯率風險主要來源于以外幣計價的未來交易及已確認的外幣資產(chǎn)和負債。公司以外幣計價的交易主要是以美元結(jié)算。公司在新簽合同時已考慮其影響，并已使用遠期外匯合同及外幣借款以降低風險。廣船國際出口收入主要是以美元計價，為了降低外匯風險敞口，廣船國際采用美元長期借款，用以匹配未來美元現(xiàn)金流入與流出。此外，為降低匯率風險對企業(yè)的影響，廣船國際還采用了套期保值工具對未來的外幣現(xiàn)金流量進行套期保值。廣船國際2012 年財務報表披露，2012 年末公司尚未交割的美元遠期結(jié)匯合約共18 筆，金額23,303 萬美元，交割期最長至2015 年7 月17 日，期末公允值收益為人民幣2,263.85 萬元；年末無尚未交割的美元遠期購匯合約。廣船國際2012 年比2011 年美元匯率風險降低53.65%表明廣船國際對匯率風險的影響更加重視，并采取積極的措施降低匯率風險對企業(yè)當期損益以及所有者權(quán)益的影響。
近幾年人民幣升值等匯率波動已對造船企業(yè)的產(chǎn)生了重大的影響，造船企業(yè)也紛紛開始采用匯率變動趨勢分析、金融衍生工具等手段來減輕匯率變動對企業(yè)的影響，但目前仍存在以下問題：
第一，中國造船企業(yè)外匯風險意識逐漸增強但風險管理體系并不完善。近年來，人民幣持續(xù)升值，造船企業(yè)都注意到了防范匯率風險的重要性，但是外匯風險管理的手段主要集中在外幣借款以及外匯金融衍生工具的運用，并未形成完整的外匯風險管理體系。
第二，我國造船企業(yè)外匯風險管理還存在制度性障礙。我國外匯管理條例明確規(guī)定了我國的結(jié)售匯制度，使得我國造船企業(yè)外匯風險管理明顯受到結(jié)售匯制度的約束。此外，由于我國外匯市場的組織體系并不健全，外匯市場的價格形成機制也不盡合理，再加上我國外匯市場交易的幣種和交易的品種較少，這些都給我過造船企業(yè)外匯風險管理帶來制度性的障礙。
第三，我國造船企業(yè)外匯風險管理范圍仍需進一步完善。我國造船對會計風險和經(jīng)濟風險的重視程度還遠遠不夠，但是這兩類風險對企業(yè)的凈利潤和現(xiàn)金流量都會產(chǎn)生重大的影響，是外匯風險管理中不可忽視的一部分。我國造船企業(yè)要想求得發(fā)展與壯大，應當對這兩類外匯風險給予足夠的重視，對外匯風險進行全面的管理。
四、我國造船業(yè)匯率風險管理的對策建議
(一)靈活運用多種貿(mào)易操作方法進行外匯風險管理貿(mào)易操作方法的運用存在一定的局限性，并不是造船企業(yè)想用就可以使用的。只有當造船企業(yè)處于有利的談判地位、擁有話語權(quán)的時候，造船企業(yè)才能靈活運用多種貿(mào)易操作方法。運用多種貿(mào)易操作方法進行避險的過程實際上是交易雙方利益博弈的過程。
(二)利用財務策略來進行風險管理
通過前面的分析,我們已經(jīng)知道匯率風險將最終通過改變企業(yè)的資產(chǎn)負債和權(quán)益賬面價值以及未來現(xiàn)金流量，造船企業(yè)應該加大利用財務手段來降低企業(yè)面對的外匯風險，應該對匯兌損益這一科目給予足夠的重視，對匯率損益進行監(jiān)控，當發(fā)現(xiàn)很可能有異常變化時，積極采取措施，以降低其對企業(yè)營運效益的影響。
(三)積極使用金融工具策略進行風險管理
遠期結(jié)售匯是目前我國進出口企業(yè)規(guī)避匯率風險的主要手段，此項業(yè)務開辦時間長,銀行和企業(yè)均比較熟悉,通過遠期結(jié)售匯業(yè)務,造船企業(yè)對于規(guī)避人民幣匯率波動風險具有現(xiàn)實意義。
此外造船企業(yè)還要加強對外匯管理人才的培養(yǎng)和引進，建立企業(yè)外匯管理部門，將外匯風險管理的責任落實到實處，為建立匯率風險防范機制創(chuàng)造良好的內(nèi)外部環(huán)境。
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【關鍵詞】 外幣貸款； 風險管理； 情景分析； 壓力測試； 敏感性分析； 在險價值
在今后較長一段時期，我國企業(yè)將面臨外幣貸款中的匯率風險。通過借鑒國外企業(yè)外債風險管理中科學而完整的風險管理體系，結(jié)合我國外匯管理體制以及企業(yè)的實際狀況，建立健全外幣貸款風險管理具有重要的應用價值和現(xiàn)實意義。
一、研究背景
改革開放有三十年，根據(jù)積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。
我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優(yōu)點，深受企業(yè)的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內(nèi)企業(yè)。一旦企業(yè)出現(xiàn)償債能力的問題，將不可避免地將其轉(zhuǎn)嫁給國內(nèi)金融機構(gòu)和國家財政，從而影響國家總體外債安全。
如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業(yè)無力償還債務而倒閉的?？傮w而言，目前我國大多數(shù)企業(yè)對外幣貸款的風險管理認識程度不夠，對匯率風險的規(guī)避意識淡薄，相應的風險管理體系極不成熟，急切需要外債風險管理方面的理論指導與實務方面的經(jīng)驗。
二、現(xiàn)狀考察
外債風險不僅從宏觀上影響一個國家經(jīng)濟的穩(wěn)定和信用，而且從微觀上影響一個企業(yè)的生存與發(fā)展。
目前，我國外幣貸款使用企業(yè)已經(jīng)開始關注風險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。
例如，債務風險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業(yè)體制性缺陷造成管理者缺少長遠的規(guī)劃或者具體操作的隨意性；缺乏風險管理意識，不能準確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應用的專業(yè)人才；缺乏合理的外債風險管理激勵約束機制和相應的風險管理工具等等。
自2005年7月21日起，我國金融系統(tǒng)開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達到3.3%。
由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發(fā)生較大幅度的變化，匯率風險已經(jīng)成為我國企業(yè)外幣貸款過程中值得高度重視的一個風險來源。
三、匯率風險
匯率風險主要是指由于企業(yè)經(jīng)營收入貨幣與外債債務償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務未清償前，因匯率變動而產(chǎn)生償債成本增加的風險。主要表現(xiàn)為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導致借用外債單位的償債成本上升。
目前我國企業(yè)外債匯率風險主要體現(xiàn)在兩方面：
其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經(jīng)達到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達到12%。
同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內(nèi)多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務的整體匯率風險有所加大。
其二，日元和歐元債務潛在風險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務的單位而不對其日元和歐元債務進行風險管理，未來發(fā)生損失的可能性很大，并有可能超出債務單位所能承受范圍，導致償債危機，嚴重的將可能影響到企業(yè)的生存。
相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業(yè)帶來的風險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風險管理的日益重要。
匯率風險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業(yè)償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規(guī)定的時間內(nèi)進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內(nèi)，本幣與外幣的兌換比例可能發(fā)生變化，從而發(fā)生匯率風險。
外幣貸款的時間結(jié)構(gòu)對匯率風險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風險相對就越小；時間越短，在此期間內(nèi)匯率波動的可能性就越小，匯率風險相對就越小。我國企業(yè)在外幣貸款償還過程中，由于產(chǎn)生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現(xiàn)象”，收益與債務的不匹配給外匯貸款債務人平添了一層匯率風險。
根據(jù)外匯風險的作用對象及表現(xiàn)形式，通常將匯率風險分為交易風險、經(jīng)濟風險、折算風險及國家風險。
將匯率風險進行分類，有利于確定風險管理應采用的最有效的方法。
對使用外幣貸款的企業(yè)而言，其還債過程中所面臨的匯率風險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規(guī)模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業(yè)的償債成本，也可能增加企業(yè)的償債成本，使企業(yè)遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業(yè)的外幣借款成本上升，企業(yè)遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業(yè)的外幣借款成本下降，企業(yè)獲利。
四、風險計量
準確度量外債項目所面臨的匯率風險是企業(yè)管理層進行風險決策的必要前提。企業(yè)在進行外匯債務風險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業(yè)財務從不同角度和側(cè)重對風險的認識和分析。
（一）情景分析
情景分析是當市場風險監(jiān)控人員預測會發(fā)生影響市場的重大事件時，就多個風險因素建立較為全面的模擬環(huán)境，應用于當前的頭寸，以測算可能發(fā)生的盈虧的一種風險管理手段。在外債風險管理中，企業(yè)根據(jù)專業(yè)金融機構(gòu)對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業(yè)外債風險。
情景分析為管理層更好地應付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術，可用來評估在發(fā)生各種不同事件的情形下，對企業(yè)外債的影響。
進行情景分析的關鍵首先在于對情景的合理設定；其次是對設定情景進行深入細致的分析以及由此對事態(tài)在給定時間內(nèi)可能發(fā)展的嚴重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預測；最后得出情景分析報告。
情景分析方法簡單、直觀，但存在對匯率和利率走勢分析主觀判斷的成分較大的問題。
（二）壓力測試
壓力測試是指將整個金融機構(gòu)或資產(chǎn)組合置于某一特定的極端市場情況之下測定債務風險程度的一種方法。
在壓力測試中，由測試者主觀決定其測試的市場變量及其變動幅度，變量變化的幅度可以被確定為任意的大小，而且測試者一旦確定了測試變量，就假設了測試變量與市場其他變量的相關性為零，不用再擔心測試變量與其他市場變量之間的相關性。它不需要探究事件發(fā)生的可能性，不需要復雜的數(shù)學計算，所以比較適合債務風險的定性認識和一般流。
壓力測試可以模擬市場任何因素的變動幅度，從而計算出企業(yè)外債的極限風險。
壓力測試理論上并不復雜，但在實踐中仍存在不少問題。
首先是市場變量相關性和測試變量的選擇問題。壓力測試的一個重要假設是所選測試變量與市場其他變量的相關性為零。因此，變量的選擇要考慮其是否真正獨立于其它變量，是否有必要將一組變量作為測試變量，或進行二維聯(lián)合測試。
其次需要對分析的前提條件重新確認。進行壓力測試，某一或某些市場因素的異常或極端的變化可能會使得風險分析的前提條件發(fā)生變化。某種在正常市場狀態(tài)下有效運行的基本模型，在市場危機時可能也會失效。
每次壓力測試只能說明事件的影響程度，卻并不能說明事件發(fā)生的可能性。
與情景分析相比，壓力測試只是對組合短期風險狀況的一種衡量，可以說只是風險管理中一種戰(zhàn)術性的方法，而情景分析則注重比較全面和長遠的投資環(huán)境的變化，因而可以說是一種戰(zhàn)略性的風險管理方法。
（三）敏感性分析
敏感性分析是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風險要素的變化可能會對外債償還成本造成的影響，是應用最為廣泛的方法。
敏感性分析首先需要風險管理者確定影響企業(yè)外債成本的主要變量；然后通過計算顯示債務成本對各變量的敏感性。對于不同敏感程度的因素，企業(yè)可以采取不同的措施。
敏感性分析計算簡單且便于理解，在市場風險分析中得到了廣泛應用。該分析的局限性在于它只能判斷出外債償還成本對風險因素的敏感程度，但不能反映不確定因素發(fā)生可能性的大小以及在各種可能情況下對償還成本的影響程度。因此，在使用敏感性分析時要注意其適用范圍，實務分析中一般結(jié)合VaR進行分析。
（四）在險價值(Value at Risk)
在險價值就是在一定的持有期和一定的置信區(qū)間內(nèi)，一個投資組合最大的潛在損失是多少。VaR是一種利用概率論與數(shù)理統(tǒng)計來評價風險的方法，它可以使投資人既知道潛在損失的金額，又知道損失發(fā)生的可能性。
VaR風險衡量方法適用面較廣，適用于綜合衡量包括利率風險和匯率風險在內(nèi)的各種市場風險。
在企業(yè)外債風險計算中多用歷史交易資料模擬法，即根據(jù)歷史的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，計算出未來可能的匯率和利率分布，從而進一步計算債務風險暴露在一定概率范圍內(nèi)發(fā)生的最大損失。
歷史模擬法是一種非參數(shù)方法，可以有效處理非對稱和后尾問題，諸如非線性、市場大幅波動等情況，以便捕捉各種風險。但是，該方法計算出的VaR波動性較大，存在嚴重滯后而導致VaR的高估等風險。
雖然風險值評估法是公認的風險管理有效的計量工具，但也存在若干局限，主要體現(xiàn)在：
首先，該方法不能涵蓋價格劇烈波動等突發(fā)性小概率事件，無法應對市場出現(xiàn)的極端情況，但往往正是這些事件給銀行的安全造成最大的威脅。
其次，存在頭寸規(guī)模的影響問題。在外債項目的VaR計算過程中，沒有考慮頭寸規(guī)?；虼笮κ袌鰠R率和利率的報價的影響。但是實際情況中，不同規(guī)模的頭寸在交易時價格是不同的。
一般而言，債權(quán)方可利用VaR模型進行風險測算和規(guī)避。而對于獲取外幣貸款的債務方，也可利用相關計量測試，分析該項目的風險得失，更為今后的財務策劃提供實用的借鑒經(jīng)驗。
總體而言，各種風險計量的方法受到自身的條件影響，其應用范圍、場合將受到一定的限制。
情景分析從更廣泛的視野，更長遠的時間范圍來考察金融機構(gòu)或投資組合的風險問題。這種具有戰(zhàn)略高度的分析可以彌補VaR和壓力測試只注重短期情況分析的不足。因此，情景分析應與VaR和壓力測試結(jié)合起來，使得風險管理更加完善。
當單個模型的分析方法種類較多時，不同分析方法得到的結(jié)論也不盡相同。如在險價值分析中，可以采用歷史分析法、蒙特卡羅模擬法等手段進行分析，得到不同的結(jié)果。究竟采用何種手段，該種手段風險分析的方法是否正確都是較難確定的問題。
五、結(jié)束語
由于我國對外幣貸款風險管理的理論研究較晚，相應的管理體系不成熟、不健全。企業(yè)普遍存在金融風險管理的防范意識薄弱，缺乏相應的風險管理人才等問題。而在實際經(jīng)營中，尤其在鐵路、公路的外幣貸款建設中，有些必須是通過將盈利所得的人民幣兌換成相應的外幣（美元、日元、歐元等），然后進行外債的償還。在還債過程中，不可避免的，外幣貸款的價值會因為相應貨幣匯率的波動而變化。因此，利用何種工具對面臨的風險進行計量是企業(yè)經(jīng)營中急需解決的首要問題。
通過對企業(yè)外幣貸款的匯率風險的分析，筆者選擇了四種風險計量方法，對可能存在的金融風險進行測算，為企業(yè)外幣貸款金融風險管理提供了理論參考。
在具體實踐中，筆者建議企業(yè)的管理者可以通過衡量企業(yè)自身抵抗風險的能力，選擇相應的風險規(guī)避方式和手段，以更好地面對企業(yè)經(jīng)營中的實際問題。
【參考文獻】
[1] 閆迄，楊麗.國際金融[M].北京：人民郵電出版社.
【關鍵詞】外幣貸款；風險管理；情景分析；壓力測試；敏感性分析；在險價值
在今后較長一段時期，我國企業(yè)將面臨外幣貸款中的匯率風險。通過借鑒國外企業(yè)外債風險管理中科學而完整的風險管理體系，結(jié)合我國外匯管理體制以及企業(yè)的實際狀況，建立健全外幣貸款風險管理具有重要的應用價值和現(xiàn)實意義。
一、研究背景
改革開放有三十年，根據(jù)積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。
我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優(yōu)點，深受企業(yè)的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內(nèi)企業(yè)。一旦企業(yè)出現(xiàn)償債能力的問題，將不可避免地將其轉(zhuǎn)嫁給國內(nèi)金融機構(gòu)和國家財政，從而影響國家總體外債安全。
如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業(yè)無力償還債務而倒閉的?？傮w而言，目前我國大多數(shù)企業(yè)對外幣貸款的風險管理認識程度不夠，對匯率風險的規(guī)避意識淡薄，相應的風險管理體系極不成熟，急切需要外債風險管理方面的理論指導與實務方面的經(jīng)驗。
二、現(xiàn)狀考察
外債風險不僅從宏觀上影響一個國家經(jīng)濟的穩(wěn)定和信用，而且從微觀上影響一個企業(yè)的生存與發(fā)展。
目前，我國外幣貸款使用企業(yè)已經(jīng)開始關注風險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。
例如，債務風險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業(yè)體制性缺陷造成管理者缺少長遠的規(guī)劃或者具體操作的隨意性；缺乏風險管理意識，不能準確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應用的專業(yè)人才；缺乏合理的外債風險管理激勵約束機制和相應的風險管理工具等等。
自2005年7月21日起，我國金融系統(tǒng)開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達到3.3%。
由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發(fā)生較大幅度的變化，匯率風險已經(jīng)成為我國企業(yè)外幣貸款過程中值得高度重視的一個風險來源。
三、匯率風險
匯率風險主要是指由于企業(yè)經(jīng)營收入貨幣與外債債務償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務未清償前，因匯率變動而產(chǎn)生償債成本增加的風險。主要表現(xiàn)為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導致借用外債單位的償債成本上升。
目前我國企業(yè)外債匯率風險主要體現(xiàn)在兩方面：
其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經(jīng)達到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達到12%。
同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內(nèi)多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務的整體匯率風險有所加大。
其二，日元和歐元債務潛在風險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務的單位而不對其日元和歐元債務進行風險管理，未來發(fā)生損失的可能性很大，并有可能超出債務單位所能承受范圍，導致償債危機，嚴重的將可能影響到企業(yè)的生存。
相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業(yè)帶來的風險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風險管理的日益重要。
匯率風險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業(yè)償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規(guī)定的時間內(nèi)進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內(nèi)，本幣與外幣的兌換比例可能發(fā)生變化，從而發(fā)生匯率風險。
外幣貸款的時間結(jié)構(gòu)對匯率風險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風險相對就越?。粫r間越短，在此期間內(nèi)匯率波動的可能性就越小，匯率風險相對就越小。我國企業(yè)在外幣貸款償還過程中，由于產(chǎn)生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現(xiàn)象”，收益與債務的不匹配給外匯貸款債務人平添了一層匯率風險。
根據(jù)外匯風險的作用對象及表現(xiàn)形式，通常將匯率風險分為交易風險、經(jīng)濟風險、折算風險及國家風險。
將匯率風險進行分類，有利于確定風險管理應采用的最有效的方法。
對使用外幣貸款的企業(yè)而言，其還債過程中所面臨的匯率風險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規(guī)模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業(yè)的償債成本，也可能增加企業(yè)的償債成本，使企業(yè)遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業(yè)的外幣借款成本上升，企業(yè)遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業(yè)的外幣借款成本下降，企業(yè)獲利。
四、風險計量
準確度量外債項目所面臨的匯率風險是企業(yè)管理層進行風險決策的必要前提。企業(yè)在進行外匯債務風險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業(yè)財務從不同角度和側(cè)重對風險的認識和分析。
（一）情景分析
情景分析是當市場風險監(jiān)控人員預測會發(fā)生影響市場的重大事件時，就多個風險因素建立較為全面的模擬環(huán)境，應用于當前的頭寸，以測算可能發(fā)生的盈虧的一種風險管理手段。在外債風險管理中，企業(yè)根據(jù)專業(yè)金融機構(gòu)對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業(yè)外債風險。
情景分析為管理層更好地應付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術，可用來評估在發(fā)生各種不同事件的情形下，對企業(yè)外債的影響。
進行情景分析的關鍵首先在于對情景的合理設定；其次是對設定情景進行深入細致的分析以及由此對事態(tài)在給定時間內(nèi)可能發(fā)展的嚴重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預測；最后得出情景分析報告。
情景分析方法簡單、直觀，但存在對匯率和利率走勢分析主觀判斷的成分較大的問題。
（二）壓力測試
壓力測試是指將整個金融機構(gòu)或資產(chǎn)組合置于某一特定的極端市場情況之下測定債務風險程度的一種方法。
在壓力測試中，由測試者主觀決定其測試的市場變量及其變動幅度，變量變化的幅度可以被確定為任意的大小，而且測試者一旦確定了測試變量，就假設了測試變量與市場其他變量的相關性為零，不用再擔心測試變量與其他市場變量之間的相關性。它不需要探究事件發(fā)生的可能性，不需要復雜的數(shù)學計算，所以比較適合債務風險的定性認識和一般流。
壓力測試可以模擬市場任何因素的變動幅度，從而計算出企業(yè)外債的極限風險。
壓力測試理論上并不復雜，但在實踐中仍存在不少問題。
首先是市場變量相關性和測試變量的選擇問題。壓力測試的一個重要假設是所選測試變量與市場其他變量的相關性為零。因此，變量的選擇要考慮其是否真正獨立于其它變量，是否有必要將一組變量作為測試變量，或進行二維聯(lián)合測試。
其次需要對分析的前提條件重新確認。進行壓力測試，某一或某些市場因素的異?；驑O端的變化可能會使得風險分析的前提條件發(fā)生變化。某種在正常市場狀態(tài)下有效運行的基本模型，在市場危機時可能也會失效。
每次壓力測試只能說明事件的影響程度，卻并不能說明事件發(fā)生的可能性。
與情景分析相比，壓力測試只是對組合短期風險狀況的一種衡量，可以說只是風險管理中一種戰(zhàn)術性的方法，而情景分析則注重比較全面和長遠的投資環(huán)境的變化，因而可以說是一種戰(zhàn)略性的風險管理方法。
（三）敏感性分析
敏感性分析是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風險要素的變化可能會對外債償還成本造成的影響，是應用最為廣泛的方法。
敏感性分析首先需要風險管理者確定影響企業(yè)外債成本的主要變量；然后通過計算顯示債務成本對各變量的敏感性。對于不同敏感程度的因素，企業(yè)可以采取不同的措施。
敏感性分析計算簡單且便于理解，在市場風險分析中得到了廣泛應用。該分析的局限性在于它只能判斷出外債償還成本對風險因素的敏感程度，但不能反映不確定因素發(fā)生可能性的大小以及在各種可能情況下對償還成本的影響程度。因此，在使用敏感性分析時要注意其適用范圍，實務分析中一般結(jié)合VaR進行分析。
（四）在險價值(ValueatRisk)
在險價值就是在一定的持有期和一定的置信區(qū)間內(nèi)，一個投資組合最大的潛在損失是多少。VaR是一種利用概率論與數(shù)理統(tǒng)計來評價風險的方法，它可以使投資人既知道潛在損失的金額，又知道損失發(fā)生的可能性。
VaR風險衡量方法適用面較廣，適用于綜合衡量包括利率風險和匯率風險在內(nèi)的各種市場風險。
在企業(yè)外債風險計算中多用歷史交易資料模擬法，即根據(jù)歷史的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，計算出未來可能的匯率和利率分布，從而進一步計算債務風險暴露在一定概率范圍內(nèi)發(fā)生的最大損失。
歷史模擬法是一種非參數(shù)方法，可以有效處理非對稱和后尾問題，諸如非線性、市場大幅波動等情況，以便捕捉各種風險。但是，該方法計算出的VaR波動性較大，存在嚴重滯后而導致VaR的高估等風險。
雖然風險值評估法是公認的風險管理有效的計量工具，但也存在若干局限，主要體現(xiàn)在：
首先，該方法不能涵蓋價格劇烈波動等突發(fā)性小概率事件，無法應對市場出現(xiàn)的極端情況，但往往正是這些事件給銀行的安全造成最大的威脅。
其次，存在頭寸規(guī)模的影響問題。在外債項目的VaR計算過程中，沒有考慮頭寸規(guī)?；虼笮κ袌鰠R率和利率的報價的影響。但是實際情況中，不同規(guī)模的頭寸在交易時價格是不同的。
一般而言，債權(quán)方可利用VaR模型進行風險測算和規(guī)避。而對于獲取外幣貸款的債務方，也可利用相關計量測試，分析該項目的風險得失，更為今后的財務策劃提供實用的借鑒經(jīng)驗。
總體而言，各種風險計量的方法受到自身的條件影響，其應用范圍、場合將受到一定的限制。
情景分析從更廣泛的視野，更長遠的時間范圍來考察金融機構(gòu)或投資組合的風險問題。這種具有戰(zhàn)略高度的分析可以彌補VaR和壓力測試只注重短期情況分析的不足。因此，情景分析應與VaR和壓力測試結(jié)合起來，使得風險管理更加完善。
當單個模型的分析方法種類較多時，不同分析方法得到的結(jié)論也不盡相同。如在險價值分析中，可以采用歷史分析法、蒙特卡羅模擬法等手段進行分析，得到不同的結(jié)果。究竟采用何種手段，該種手段風險分析的方法是否正確都是較難確定的問題。
五、結(jié)束語
由于我國對外幣貸款風險管理的理論研究較晚，相應的管理體系不成熟、不健全。企業(yè)普遍存在金融風險管理的防范意識薄弱，缺乏相應的風險管理人才等問題。而在實際經(jīng)營中，尤其在鐵路、公路的外幣貸款建設中，有些必須是通過將盈利所得的人民幣兌換成相應的外幣（美元、日元、歐元等），然后進行外債的償還。在還債過程中，不可避免的，外幣貸款的價值會因為相應貨幣匯率的波動而變化。因此，利用何種工具對面臨的風險進行計量是企業(yè)經(jīng)營中急需解決的首要問題。
通過對企業(yè)外幣貸款的匯率風險的分析，筆者選擇了四種風險計量方法，對可能存在的金融風險進行測算，為企業(yè)外幣貸款金融風險管理提供了理論參考。
在具體實踐中，筆者建議企業(yè)的管理者可以通過衡量企業(yè)自身抵抗風險的能力，選擇相應的風險規(guī)避方式和手段，以更好地面對企業(yè)經(jīng)營中的實際問題。
【參考文獻】
[1]閆迄，楊麗.國際金融[M].北京：人民郵電出版社.
關鍵詞：外幣貸款；風險管理；情景分析；壓力測試；敏感性分析；在險價值
在今后較長一段時期，我國企業(yè)將面臨外幣貸款中的匯率風險。通過借鑒國外企業(yè)外債風險管理中科學而完整的風險管理體系，結(jié)合我國外匯管理體制以及企業(yè)的實際狀況，建立健全外幣貸款風險管理具有重要的應用價值和現(xiàn)實意義。
一、研究背景
改革開放有三十年，根據(jù)積極、合理、有效的利用外資的方針政策，截至2006年底，我國累計實際使用外資金額6854億美元。
我國外債主要是外國政府和國際金融組織提供的貸款。這部分資金具有貸款期限長、貸款利率低等優(yōu)點，深受企業(yè)的歡迎。在實際運作中，該部分外債真正承貸及還貸的主體是國內(nèi)企業(yè)。一旦企業(yè)出現(xiàn)償債能力的問題，將不可避免地將其轉(zhuǎn)嫁給國內(nèi)金融機構(gòu)和國家財政，從而影響國家總體外債安全。
如北京奧林匹克飯店、中德合資武漢長江啤酒有限公司等均是因本幣大幅貶值造成企業(yè)無力償還債務而倒閉的?？傮w而言，目前我國大多數(shù)企業(yè)對外幣貸款的風險管理認識程度不夠，對匯率風險的規(guī)避意識淡薄，相應的風險管理體系極不成熟，急切需要外債風險管理方面的理論指導與實務方面的經(jīng)驗。
二、現(xiàn)狀考察
外債風險不僅從宏觀上影響一個國家經(jīng)濟的穩(wěn)定和信用，而且從微觀上影響一個企業(yè)的生存與發(fā)展。
目前，我國外幣貸款使用企業(yè)已經(jīng)開始關注風險管理問題，并著手使用一些基本的衍生工具來管理外匯貸款風險。然而在實際中還存在各種各樣的問題。
例如，債務風險管理意識淡薄，“重籌資，輕還貸”和“圈錢”思想盛行；國有企業(yè)體制性缺陷造成管理者缺少長遠的規(guī)劃或者具體操作的隨意性；缺乏風險管理意識，不能準確把握匯率和利率市場變動情況、熟知各種金融工具應用的專業(yè)人才；缺乏合理的外債風險管理激勵約束機制和相應的風險管理工具等等。
自2005年7月21日起，我國金融系統(tǒng)開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。人民幣匯率改革一年后，人民幣兌換美元的匯率從8.27元人民幣/美元上漲至接近8元人民幣/美元，年變動幅度達到3.3%。
由于人民幣兌換美元、歐元及日元等主要貨幣每年都發(fā)生較大幅度的變化，匯率風險已經(jīng)成為我國企業(yè)外幣貸款過程中值得高度重視的一個風險來源。
三、匯率風險
匯率風險主要是指由于企業(yè)經(jīng)營收入貨幣與外債債務償還支出貨幣的幣種不匹配，在外債債務未清償前，因匯率變動而產(chǎn)生償債成本增加的風險。主要表現(xiàn)為收入貨幣貶值或支出貨幣升值導致借用外債單位的償債成本上升。
目前我國企業(yè)外債匯率風險主要體現(xiàn)在兩方面：
其一，匯率制度改革后人民幣匯率市場化使得人民幣匯率的波幅趨大趨頻，整體匯率風險增加。人民幣匯率制度改革直接后果就是較大幅度的升值。至2008年1月3日，人民幣匯率已經(jīng)達到7.27元人民幣兌1美元，升值幅度達到12%。
同時，市場化后的人民幣匯率更容易受到國際、國內(nèi)多方面因素的影響，波動的頻率、幅度將進一步擴大，不確定性進一步增加，從而使外債債務的整體匯率風險有所加大。
其二，日元和歐元債務潛在風險大。日元和歐元一直是匯率波動較頻，波幅較大的幣種，歐元從2002年至2006年7月，兌換美元波幅達到60%以上。如果持有這兩種貨幣債務的單位而不對其日元和歐元債務進行風險管理，未來發(fā)生損失的可能性很大，并有可能超出債務單位所能承受范圍，導致償債危機，嚴重的將可能影響到企業(yè)的生存。
相對于固定匯率制度而言，浮動匯率制度下匯率的波動幅度要大得多，因此對外幣貸款企業(yè)帶來的風險也增加了許多。而目前外匯市場匯率波動的特點是匯率走向更加無序化，影響匯率變動的短期因素更加令人難以捉摸，凸顯匯率風險管理的日益重要。
匯率風險一般包括本幣、外幣和時間三個因素。在企業(yè)償還外幣貸款過程中，均需要以本幣兌換成所需償還的外幣，在規(guī)定的時間內(nèi)進行本息的償還。在這個確定的時間范圍內(nèi)，本幣與外幣的兌換比例可能發(fā)生變化，從而發(fā)生匯率風險。
外幣貸款的時間結(jié)構(gòu)對匯率風險的大小具有直接影響。時間越長，則在此期間匯率波動的可能性就越大，匯率風險相對就越?。粫r間越短，在此期間內(nèi)匯率波動的可能性就越小，匯率風險相對就越小。我國企業(yè)在外幣貸款償還過程中，由于產(chǎn)生收益的是人民幣，而需要償還的貸款都為日元、美元、歐元等外幣，因此，這是一種典型的“貨幣錯配現(xiàn)象”，收益與債務的不匹配給外匯貸款債務人平添了一層匯率風險。
根據(jù)外匯風險的作用對象及表現(xiàn)形式，通常將匯率風險分為交易風險、經(jīng)濟風險、折算風險及國家風險。
將匯率風險進行分類，有利于確定風險管理應采用的最有效的方法。
對使用外幣貸款的企業(yè)而言，其還債過程中所面臨的匯率風險是具有雙面性的。由于匯率未來變動的方向、時間以及規(guī)模的不確定性，匯率的波動既可能減小企業(yè)的償債成本，也可能增加企業(yè)的償債成本，使企業(yè)遭受損失。如果匯率的波動方向是不利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣貶值，則企業(yè)的外幣借款成本上升，企業(yè)遭遇損失。反之，如果匯率的波動方向是有利的，企業(yè)的收入貨幣本幣相對于所借外幣升值，則企業(yè)的外幣借款成本下降，企業(yè)獲利。
四、風險計量
準確度量外債項目所面臨的匯率風險是企業(yè)管理層進行風險決策的必要前提。企業(yè)在進行外匯債務風險計量時可采用情景分析、壓力測試、敏感性分析和在險價值四種常用的方法。通過該四種計量方式計算，一般可以滿足企業(yè)財務從不同角度和側(cè)重對風險的認識和分析。
（一）情景分析
情景分析是當市場風險監(jiān)控人員預測會發(fā)生影響市場的重大事件時，就多個風險因素建立較為全面的模擬環(huán)境，應用于當前的頭寸，以測算可能發(fā)生的盈虧的一種風險管理手段。在外債風險管理中，企業(yè)根據(jù)專業(yè)金融機構(gòu)對匯率和利率走勢的分析判斷，分析企業(yè)外債風險。
情景分析為管理層更好地應付市場變化提供了有利的信息，是一種策略分析技術，可用來評估在發(fā)生各種不同事件的情形下，對企業(yè)外債的影響。
進行情景分析的關鍵首先在于對情景的合理設定；其次是對設定情景進行深入細致的分析以及由此對事態(tài)在給定時間內(nèi)可能發(fā)展的嚴重程度和投資組合因此而可能遭受的損失進行合理的預測；最后得出情景分析報告。
情景分析方法簡單、直觀，但存在對匯率和利率走勢分析主觀判斷的成分較大的問題。
（二）壓力測試
壓力測試是指將整個金融機構(gòu)或資產(chǎn)組合置于某一特定的極端市場情況之下測定債務風險程度的一種方法。
在壓力測試中，由測試者主觀決定其測試的市場變量及其變動幅度，變量變化的幅度可以被確定為任意的大小，而且測試者一旦確定了測試變量，就假設了測試變量與市場其他變量的相關性為零，不用再擔心測試變量與其他市場變量之間的相關性。它不需要探究事件發(fā)生的可能性，不需要復雜的數(shù)學計算，所以比較適合債務風險的定性認識和一般流。
壓力測試可以模擬市場任何因素的變動幅度，從而計算出企業(yè)外債的極限風險。
壓力測試理論上并不復雜，但在實踐中仍存在不少問題。
首先是市場變量相關性和測試變量的選擇問題。壓力測試的一個重要假設是所選測試變量與市場其他變量的相關
性為零。因此，變量的選擇要考慮其是否真正獨立于其它變量，是否有必要將一組變量作為測試變量，或進行二維聯(lián)合測試。其次需要對分析的前提條件重新確認。進行壓力測試，某一或某些市場因素的異?；驑O端的變化可能會使得風險分析的前提條件發(fā)生變化。某種在正常市場狀態(tài)下有效運行的基本模型，在市場危機時可能也會失效。
每次壓力測試只能說明事件的影響程度，卻并不能說明事件發(fā)生的可能性。
與情景分析相比，壓力測試只是對組合短期風險狀況的一種衡量，可以說只是風險管理中一種戰(zhàn)術性的方法，而情景分析則注重比較全面和長遠的投資環(huán)境的變化，因而可以說是一種戰(zhàn)略性的風險管理方法。
（三）敏感性分析
敏感性分析是指在保持其他條件不變的前提下，研究單個市場風險要素的變化可能會對外債償還成本造成的影響，是應用最為廣泛的方法。
敏感性分析首先需要風險管理者確定影響企業(yè)外債成本的主要變量；然后通過計算顯示債務成本對各變量的敏感性。對于不同敏感程度的因素，企業(yè)可以采取不同的措施。
敏感性分析計算簡單且便于理解，在市場風險分析中得到了廣泛應用。該分析的局限性在于它只能判斷出外債償還成本對風險因素的敏感程度，但不能反映不確定因素發(fā)生可能性的大小以及在各種可能情況下對償還成本的影響程度。因此，在使用敏感性分析時要注意其適用范圍，實務分析中一般結(jié)合VaR進行分析。
（四）在險價值(ValueatRisk)
在險價值就是在一定的持有期和一定的置信區(qū)間內(nèi)，一個投資組合最大的潛在損失是多少。VaR是一種利用概率論與數(shù)理統(tǒng)計來評價風險的方法，它可以使投資人既知道潛在損失的金額，又知道損失發(fā)生的可能性。
VaR風險衡量方法適用面較廣，適用于綜合衡量包括利率風險和匯率風險在內(nèi)的各種市場風險。
在企業(yè)外債風險計算中多用歷史交易資料模擬法，即根據(jù)歷史的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，計算出未來可能的匯率和利率分布，從而進一步計算債務風險暴露在一定概率范圍內(nèi)發(fā)生的最大損失。
歷史模擬法是一種非參數(shù)方法，可以有效處理非對稱和后尾問題，諸如非線性、市場大幅波動等情況，以便捕捉各種風險。但是，該方法計算出的VaR波動性較大，存在嚴重滯后而導致VaR的高估等風險。
雖然風險值評估法是公認的風險管理有效的計量工具，但也存在若干局限，主要體現(xiàn)在：
首先，該方法不能涵蓋價格劇烈波動等突發(fā)性小概率事件，無法應對市場出現(xiàn)的極端情況，但往往正是這些事件給銀行的安全造成最大的威脅。
其次，存在頭寸規(guī)模的影響問題。在外債項目的VaR計算過程中，沒有考慮頭寸規(guī)模或大小對市場匯率和利率的報價的影響。但是實際情況中，不同規(guī)模的頭寸在交易時價格是不同的。
一般而言，債權(quán)方可利用VaR模型進行風險測算和規(guī)避。而對于獲取外幣貸款的債務方，也可利用相關計量測試，分析該項目的風險得失，更為今后的財務策劃提供實用的借鑒經(jīng)驗。
總體而言，各種風險計量的方法受到自身的條件影響，其應用范圍、場合將受到一定的限制。
情景分析從更廣泛的視野，更長遠的時間范圍來考察金融機構(gòu)或投資組合的風險問題。這種具有戰(zhàn)略高度的分析可以彌補VaR和壓力測試只注重短期情況分析的不足。因此，情景分析應與VaR和壓力測試結(jié)合起來，使得風險管理更加完善。
當單個模型的分析方法種類較多時，不同分析方法得到的結(jié)論也不盡相同。如在險價值分析中，可以采用歷史分析法、蒙特卡羅模擬法等手段進行分析，得到不同的結(jié)果。究竟采用何種手段，該種手段風險分析的方法是否正確都是較難確定的問題。
五、結(jié)束語
由于我國對外幣貸款風險管理的理論研究較晚，相應的管理體系不成熟、不健全。企業(yè)普遍存在金融風險管理的防范意識薄弱，缺乏相應的風險管理人才等問題。而在實際經(jīng)營中，尤其在鐵路、公路的外幣貸款建設中，有些必須是通過將盈利所得的人民幣兌換成相應的外幣（美元、日元、歐元等），然后進行外債的償還。在還債過程中，不可避免的，外幣貸款的價值會因為相應貨幣匯率的波動而變化。因此，利用何種工具對面臨的風險進行計量是企業(yè)經(jīng)營中急需解決的首要問題。
通過對企業(yè)外幣貸款的匯率風險的分析，筆者選擇了四種風險計量方法，對可能存在的金融風險進行測算，為企業(yè)外幣貸款金融風險管理提供了理論參考。
在具體實踐中，筆者建議企業(yè)的管理者可以通過衡量企業(yè)自身抵抗風險的能力，選擇相應的風險規(guī)避方式和手段，以更好地面對企業(yè)經(jīng)營中的實際問題。
【參考文獻】
[1]閆迄，楊麗.國際金融[M].北京：人民郵電出版社.
關鍵詞:外匯風險 衍生品交易 套期保值
2008年次貸危機以來，眾多國內(nèi)企業(yè)舉步維艱。西方國家經(jīng)濟的不景氣，海外訂單大量流失，匯率的巨大波動，國內(nèi)企業(yè)也面臨著巨大的風險。中信泰富、東航、深南電等衍生品合約的虧損，給我們敲響了警鐘。中國企業(yè)有必要建立一套符合企業(yè)自身發(fā)展的，適應時代的外匯風險管理制度，預見性管理外匯敞口。
一、 外匯風險的定義
外匯風險是指一個國際企業(yè)組織在它的經(jīng)營活動過程、結(jié)果、預期經(jīng)營收益中，只要存在不同幣種的收入和支出，都存在著由于外匯匯率變化而引起的外匯風險。外匯風險主要分三種：交易風險、折算風險和經(jīng)濟風險。交易風險是已簽約后的風險，折算風險是事后風險，而經(jīng)濟風險是未簽約時的風險。
(一)交易風險
當企業(yè)以契約如銷售采購合同的形式與交易方之間形成了義務、責任的時候，并且契約是以非計帳貨幣計價的時候，交易風險隨即產(chǎn)生。表現(xiàn)形式可以包括：各種形式的應收款、應付款，已確定的未來的資金流入或流出。
(二)換算風險
根據(jù)會計準則，在每年會計年度結(jié)算時，公司必須編列合并會計報表，如果有公司在海外的話，就可能承受換算風險。
(三)營運風險
營運風險的產(chǎn)生主要是因為兩國經(jīng)濟因素的相對變化而引起實質(zhì)匯率變化，進而影響到公司在國際市場上競爭情勢。
二、 外匯風險敞口
外匯敞口風險的管理流程包括外匯風險敞口從定義、識別，到計量、交易處理、績效評估和報告，以及再評估的全部過程。風險敞口指跨國公司在從事外匯存貸款、外幣兌換、結(jié)匯售匯、外幣有價證券的發(fā)行與買賣等影響資產(chǎn)負債的業(yè)務時形成的即、遠期外匯暴露頭寸，即經(jīng)營中外幣資產(chǎn)大于或小于外幣負債的部分。
(一)外匯風險敞口測算
外匯資產(chǎn)（或負債）由于匯率變動而可能出現(xiàn)增值和減值，這種增值和減值可能自然抵消或被某種措施人為沖銷，其中無法自然抵消也沒有被人為沖銷的外匯資產(chǎn)（或負債）就暴露在匯率變動的風險中，形成匯率風險敞口。對于總凈額外匯敞口的計量，通常采用凈匯總敞口、總匯總敞口、匯總短敞口三種計量方法。
風險敞口根據(jù)公司自身的業(yè)務和偏好又可以分為兩個部分：一個是自留敞口，自留敞口是指公司根據(jù)業(yè)務需要和自身偏好愿意承擔匯率風險的敞口部分，這部分敞口不需要進行對沖；一個是對沖敞口，需要通過風險對沖手段來對沖的敞口部分。
(二)外匯敞口風險計量
1、 風險價值
VaR是在一定置信水平下和一定目標期間內(nèi)，預期的最大損失，通過估算相關市場因子的損益波動，來獲得資產(chǎn)組合分布的近似估計，描述了在一定目標期間內(nèi)收益和損失的預期分布的分位數(shù)。
2、 壓力測試
壓力測試是估算突發(fā)的小概率事件等極端不利情況，以及可能對其造成的潛在損失。主要采用敏感性分析和情景分析法進行模擬和估計。
3、 回溯算法
驗證計量方法和模型的可靠性。
三、 外匯風險管理的措施
(一)交易風險指在用外幣進行計價收付的交易中，企業(yè)因匯率變動而蒙受損失的可能性
1、 商業(yè)方法
(1)選擇有利的合同貨幣
進出口時侯爭取使用本幣。出口、貸款使用硬幣，進口、借款使用軟幣。
(2)加列合同條款
包括加列貨幣保值條款、加列黃金保值條款、加列特別提款（SDR）保值條款、加列軟硬搭配的多種貨幣保值條款等。
(3調(diào)整價格和利率
明確規(guī)定計價貨幣與另一種貨幣的匯率，到付款時，該匯率如有變動，則按比例調(diào)整合同價格。
(4)提前或延期結(jié)匯
提前收付或延遲收付策略。
(5)平衡法
平衡法實質(zhì)在于內(nèi)部交易的對沖，指在同一時期內(nèi)，創(chuàng)造一個與存在風險相同貨幣、相同金額、相同期限的資金反方向流動。
2、金融法：
(1)衍生品交易
當內(nèi)部對沖后剩下的外匯敞口超過自留敞口的時侯，可以采用在金融市場上進行衍生品交易等形式進行對沖。
(2)保險
保險是指經(jīng)濟主體向有關保險公司投保匯率變動險，保險公司通常根據(jù)不同貨幣的風險程度規(guī)定匯率波動的賠償幅度，在規(guī)定幅度內(nèi)因匯率變動而蒙受的損失給予賠償。
(3)貿(mào)易融資法
貿(mào)易融資法包括很多種，其中有外幣票據(jù)貼現(xiàn)、出口信貸、買方信貸、賣方信貸、保理業(yè)務和對銷貿(mào)易等。
(二)折算風險
指跨國公司根據(jù)公認的會計準則，在會計年末將其海外子公司或其他附屬機構(gòu)以外幣記帳的財務報表合并到母公司或總公司以本幣記帳的財務報表中時，由于匯率變動導致帳面上的外匯損益的可能性?？煞譃槿笨诜ê徒灰妆Ｖ捣?。
(三)經(jīng)濟風險
指因為兩國經(jīng)濟因素的相對變化而引起實質(zhì)匯率變化，進而影響到公司在國際市場上競爭情勢。而本地化和經(jīng)營融資多樣化可以一定程序上規(guī)避經(jīng)濟風險。
外匯風險管理平臺的建立要加大信息化的步伐和建設，居安思危才是企業(yè)穩(wěn)步經(jīng)營的長遠之道。
參考文獻：
