時(shí)間：2023-06-05 15:34:37
序論：在您撰寫并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的概念時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
【關(guān)鍵詞】 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)； 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)； 效應(yīng)分析； 風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避
一、引言
喬治·斯蒂格勒（1996）曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，美國(guó)的大企業(yè)都是以某種方式，在某種程度上利用并購(gòu)發(fā)展起來(lái)的。20世紀(jì)90年代開始，全球掀起了第五次并購(gòu)浪潮。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，以進(jìn)軍海外市場(chǎng)、提高經(jīng)濟(jì)效率、降低生產(chǎn)成本、優(yōu)化資源配置、提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力等為目的的跨國(guó)并購(gòu)成為我國(guó)企業(yè)“走出去”的重要方式。特別是2008年金融危機(jī)的爆發(fā)，國(guó)外很多企業(yè)受到重創(chuàng)，使得我國(guó)企業(yè)可以花費(fèi)更低的成本購(gòu)買高性價(jià)比的國(guó)外資產(chǎn)。但是，有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，在我國(guó)跨國(guó)并購(gòu)案例中，成功的不到三分之一。特別是在如今全球經(jīng)濟(jì)下滑、國(guó)外企業(yè)不景氣的情況下，不可以盲目加入海外并購(gòu)大軍，因?yàn)橥谡T惑面前，其背后可能潛藏著重大的風(fēng)險(xiǎn)。
為了認(rèn)清跨國(guó)并購(gòu)的本質(zhì)，首先了解一下跨國(guó)并購(gòu)的概念：謝佩荃（1998）指出跨國(guó)并購(gòu)是說(shuō)某國(guó)為了對(duì)外國(guó)某企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)實(shí)施控制，通過(guò)一定的渠道，利用一定的支付手段，購(gòu)買外國(guó)企業(yè)部分或全部資產(chǎn)的并購(gòu)行為；李東福（2005）提出跨國(guó)并購(gòu)有直接向目標(biāo)企業(yè)投資的狹義跨國(guó)并購(gòu)，也有通過(guò)并購(gòu)公司在外國(guó)注冊(cè)的子公司完成并購(gòu)目標(biāo)公司的廣義跨國(guó)并購(gòu)。
本文在跨國(guó)并購(gòu)的背景下研究跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，探討風(fēng)險(xiǎn)與效應(yīng)實(shí)現(xiàn)存在的關(guān)系，提出合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方法，發(fā)揮跨國(guó)并購(gòu)的效應(yīng)。
二、效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)理論概述
美國(guó)的H.伊戈?duì)枴ぐ菜鞣颍?965）首次提出協(xié)同理念，他認(rèn)為協(xié)同是并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)相互匹配的理想狀態(tài)。他提出的是一個(gè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和經(jīng)理的協(xié)同帶來(lái)好處的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義，是一種取得利益的潛在機(jī)會(huì)。而日本戰(zhàn)略家伊丹廣之（1987）在區(qū)別有形資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)不同作用的基礎(chǔ)上，把H.伊戈?duì)枴ぐ菜鞣虻膮f(xié)同概念區(qū)分為互補(bǔ)效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)，他強(qiáng)調(diào)無(wú)形資產(chǎn)帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)才是真正的協(xié)同效應(yīng)，同時(shí)提出了動(dòng)態(tài)協(xié)同效應(yīng)概念。馬克·L.賽羅沃（1997）則是借用了伊丹廣之的動(dòng)態(tài)協(xié)同效應(yīng)思路，將協(xié)同效應(yīng)放入競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境考慮，他提出并購(gòu)發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)表現(xiàn)是并購(gòu)后的企業(yè)價(jià)值要比并購(gòu)前單個(gè)企業(yè)價(jià)值之和大。協(xié)同效應(yīng)概念逐步完善，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)概念隨之產(chǎn)生。魯梅爾特（1974）將協(xié)同效應(yīng)分為財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。J.弗雷德·威斯頓（1990）進(jìn)一步將并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)分為管理協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)，并認(rèn)為協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)是企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)。我國(guó)學(xué)者許明波（1997）提出并購(gòu)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)形式有合理避稅、價(jià)值低估、預(yù)期等效應(yīng)。本文分析的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)，財(cái)務(wù)資源整體協(xié)調(diào)，合并企業(yè)財(cái)務(wù)能力得到增強(qiáng)，企業(yè)價(jià)值得到增加。
效應(yīng)的對(duì)立面就是風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)簡(jiǎn)單的理解就是一種不確定性。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是眾多風(fēng)險(xiǎn)中的一種，跨國(guó)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有其獨(dú)特的地方。杰弗里·C.胡克（2000）認(rèn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是收購(gòu)借債融資限制了并購(gòu)方經(jīng)營(yíng)融資和償債能力的風(fēng)險(xiǎn)。杜攀（2000）、趙憲武（2002）指出企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是融資和資本結(jié)構(gòu)改變引起財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。屠巧平（2002）認(rèn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)舉債籌集資本使企業(yè)喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn)。陳共榮、艾志群（2002）對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的界定是：并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在并購(gòu)時(shí)發(fā)生的各項(xiàng)活動(dòng)引起企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性。趙保國(guó)（2008）從跨國(guó)并購(gòu)流程指出了企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的含義，即由于并購(gòu)定價(jià)、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性。可以認(rèn)為跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就是在并購(gòu)中出現(xiàn)中外財(cái)務(wù)系統(tǒng)不匹配、投資回報(bào)預(yù)測(cè)假設(shè)條件存在缺陷、稅收窟窿及其他未登記風(fēng)險(xiǎn)、有形與無(wú)形資產(chǎn)的定價(jià)、融資成本等財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
三、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)
Bradley，Desai and Kim（1988）的實(shí)證結(jié)果顯示，股票市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)的完成顯現(xiàn)了積極的效應(yīng)，為公司帶來(lái)了理想的回報(bào)率，指出協(xié)同效應(yīng)是實(shí)現(xiàn)預(yù)期績(jī)效的源泉，使公司提高了管理效率、實(shí)現(xiàn)了規(guī)模經(jīng)濟(jì)、提高了產(chǎn)品技術(shù)、合理地配置了資源、充分地利用了資產(chǎn)和挖掘了市場(chǎng)潛力等。Healy，Palepu and Ruback（1992）利用會(huì)計(jì)指標(biāo)法研究得出并購(gòu)后公司的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力獲得提高，但資本和研發(fā)支出維持行業(yè)水平，表明并購(gòu)增加了公司的整體價(jià)值。Parrino and Harris（1999、2001）的研究也發(fā)現(xiàn)并購(gòu)?fù)瓿珊?，公司的?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)得到提高。陸國(guó)慶（2000）采用會(huì)計(jì)指標(biāo)法研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)可以顯著改善上市公司績(jī)效。余光和楊榮（2000）對(duì)我國(guó)滬市上市公司的實(shí)證研究結(jié)果表明，被并購(gòu)企業(yè)的股東在并購(gòu)活動(dòng)中可以得到正的異常收益。
關(guān)鍵詞：并購(gòu)，財(cái)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)，措施
1. 企業(yè)并購(gòu)及并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述
1.1企業(yè)并購(gòu)的概念企業(yè)并購(gòu)即企業(yè)之間的合并與收購(gòu)行為。“并購(gòu)”概念有廣義和狹義之分。狹義的“并購(gòu)”即傳統(tǒng)意義上的并購(gòu)是“兼并”和“收購(gòu)”的合稱。廣義的并購(gòu)除了上述活動(dòng)以外，還包括分立、分拆、資產(chǎn)分離等多種形式。論文參考。
1.2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)價(jià)值預(yù)期與價(jià)值實(shí)現(xiàn)嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)，是貫穿企業(yè)并購(gòu)全過(guò)程的不確定性因素對(duì)預(yù)期價(jià)值產(chǎn)生的負(fù)面作用和影響。
2. 并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型及成因分析
并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要分為：目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)以及整合風(fēng)險(xiǎn)。論文參考。
2.1目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)可能出現(xiàn)的預(yù)測(cè)失誤，就是并購(gòu)企業(yè)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，其大小取決于并購(gòu)企業(yè)所收集的信息是否全面、有效。具體指標(biāo)為：目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收益的多少及時(shí)間預(yù)期、財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的偏差。
2.1.1目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收益的多少及時(shí)間預(yù)期
并購(gòu)企業(yè)所收集的信息是否全面有效關(guān)鍵在于：（1）目標(biāo)企業(yè)是上市公司還是非上市公司。（2）并購(gòu)企業(yè)是善意收購(gòu)還是惡意收購(gòu)。（3）準(zhǔn)備并購(gòu)的時(shí)間長(zhǎng)短。（4）目標(biāo)企業(yè)審計(jì)時(shí)間距離并購(gòu)時(shí)間的長(zhǎng)短。
2.1.2財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)
現(xiàn)階段，財(cái)務(wù)報(bào)表自身仍存在一定的局限性，這也為目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估埋下了隱患：（1）或有事項(xiàng)和期后事項(xiàng)的披露。對(duì)于未決訴訟、重大售后退貨、對(duì)外擔(dān)保等所導(dǎo)致的或有事項(xiàng)和期后事項(xiàng),會(huì)計(jì)制度中雖然要求在附注中予以披露,但仍有很大的選擇空間，目標(biāo)企業(yè)完全可以根據(jù)自身需要選擇披露與否和披露程度。（2）表外融資。有些企業(yè)為避免融資行為引起財(cái)務(wù)狀況惡化在報(bào)表中的反映,采用售后回租、資產(chǎn)證券化、應(yīng)收賬款抵借等手段進(jìn)行表外融資。（3）無(wú)法反映的重要資源價(jià)值及制度安排。由于貨幣計(jì)量假設(shè)的客觀存在, 許多在企業(yè)經(jīng)營(yíng)中具有重要意義的資源價(jià)值無(wú)法有效地在財(cái)務(wù)報(bào)表中得以體現(xiàn),如重要的人力資源、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等。
2.2融資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通常采取的融資渠道有：銀行貸款、發(fā)行債券、股票和認(rèn)股權(quán)證。融資方式、結(jié)構(gòu)、資金使用方式都會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2.2.1融資方式風(fēng)險(xiǎn)
（1）自有資金。以自有資金進(jìn)行并購(gòu)雖然可以降低融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且手續(xù)簡(jiǎn)便，但是大多數(shù)企業(yè)在并購(gòu)時(shí)都存在自有資金不足的問(wèn)題。（2）銀行貸款。以銀行貸款融資可以彌補(bǔ)資金不足，但是我國(guó)企業(yè)的平均負(fù)債率比較高，再向銀行融資能力有限，銀行也加大了對(duì)貸款的審查和控制。（3）債券融資。此種方式需要嚴(yán)格復(fù)雜的審批，有相關(guān)的規(guī)模和指標(biāo)限制。同時(shí)，通過(guò)發(fā)行債券獲得的資金由于國(guó)家法律對(duì)于用途的嚴(yán)格規(guī)定，也難用于并購(gòu)支付。（4）股票融資。發(fā)行股票融資存在的問(wèn)題是收購(gòu)方是否具有股票發(fā)行資格，不符合發(fā)行資格的企業(yè)無(wú)法通過(guò)發(fā)行股票方式實(shí)現(xiàn)融資。
2.2.2融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)
目前，企業(yè)并購(gòu)所需要的資金很難通過(guò)單一的方式解決。在多渠道籌集資金的情況下，企業(yè)面臨融資結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。融資結(jié)構(gòu)包括短期債務(wù)資本和股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期效果時(shí)，將會(huì)產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和按期還本風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)當(dāng)中，如果效果不達(dá)預(yù)期，會(huì)使股東利益受損，從而為敵意收購(gòu)者提供機(jī)會(huì)。
2.3整合風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊螅髽I(yè)的人力資源、物力資源、財(cái)務(wù)資源及企業(yè)文化等各個(gè)方面都需要及時(shí)迅速地進(jìn)行整合，以期實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)目標(biāo)。整合期間的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具體表現(xiàn)形式為：財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)、理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)行為人風(fēng)險(xiǎn)。
2.3.1財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)企業(yè)在整合期內(nèi)，由于受自身的企業(yè)財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)設(shè)置、財(cái)務(wù)職能、財(cái)務(wù)管理制度等因素的影響，造成財(cái)務(wù)收益與期望值之間發(fā)生差異和背離的可能性。
2.3.2理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)企業(yè)理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在整合期內(nèi)，由于財(cái)務(wù)運(yùn)作缺陷和財(cái)務(wù)行為不當(dāng)而遭受損失的可能性。
2.3.3財(cái)務(wù)行為人風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)行為人風(fēng)險(xiǎn)是指由于企業(yè)財(cái)務(wù)組織內(nèi)部管理主體因惡意或善意的財(cái)務(wù)失誤、監(jiān)控不力而引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
3.企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制
3.1目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)的防范3.1.1采用恰當(dāng)?shù)氖召?gòu)估價(jià)模型合理確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值
采用不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，可能會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格，企業(yè)價(jià)值的定價(jià)方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、市盈率法、市場(chǎng)價(jià)格法、同業(yè)市值比較方法、賬面價(jià)值法和清算價(jià)值法。并購(gòu)公司可根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)、收購(gòu)后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在，以及掌握資料信息的充分與否等因素來(lái)決定采用合適的評(píng)估方法。
3.1.2關(guān)注財(cái)務(wù)報(bào)表的同時(shí)要了解表外資源
表外資源對(duì)于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的影響主要體現(xiàn)在表外融資和某些重要資源沒(méi)有在會(huì)計(jì)報(bào)表內(nèi)反映而引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)這種情況，一方面我們要重點(diǎn)調(diào)查售后回租、應(yīng)收賬款的抵借以及集團(tuán)內(nèi)部相互抵押擔(dān)保融資、債務(wù)轉(zhuǎn)移、現(xiàn)金調(diào)劑等行為。另一方面也要對(duì)人力資源、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等重要的表外資源價(jià)值做出合理估計(jì)。
3.2融資風(fēng)險(xiǎn)的防范3.2.1現(xiàn)金并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的防范
對(duì)于現(xiàn)金并購(gòu)中的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)企業(yè)可以通過(guò)建立流動(dòng)性資產(chǎn)組合進(jìn)行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理。具體步驟是：并購(gòu)企業(yè)可通過(guò)分析資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)，將未來(lái)的現(xiàn)金流入與流出按期限進(jìn)行分裝組合，尋找出現(xiàn)正現(xiàn)金流和資金缺口的時(shí)點(diǎn)，不斷調(diào)整自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來(lái)防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
3.2.2股票并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的防范
針對(duì)股票并購(gòu)中股權(quán)分散、股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)企業(yè)應(yīng)充分考慮股東特別是大股東對(duì)股權(quán)分散和股價(jià)下跌是否可以接受，以及收購(gòu)公司股票在市場(chǎng)上的當(dāng)前價(jià)格。
3.3整合風(fēng)險(xiǎn)的防范3.3.1整合前財(cái)務(wù)審查
財(cái)務(wù)審查的主要目的在于使并購(gòu)方確定被并購(gòu)企業(yè)所提供的財(cái)務(wù)報(bào)表是否充分地反映該企業(yè)財(cái)務(wù)狀況。財(cái)務(wù)審查的內(nèi)容包括并購(gòu)后需要整合的有形資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)有哪些、需要的資金投入、企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)等重要財(cái)務(wù)問(wèn)題。
3.3.2加強(qiáng)并購(gòu)后企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)整合
組織結(jié)構(gòu)的整合主要是并購(gòu)重組后的企業(yè)的機(jī)構(gòu)設(shè)置問(wèn)題，其關(guān)鍵是合并雙方的人事安排。并購(gòu)方企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)企業(yè)發(fā)展目標(biāo)，盡快制定并購(gòu)后企業(yè)的管理體制和用人標(biāo)準(zhǔn)，做到人盡其才。論文參考。
4.結(jié)論
企業(yè)之間的兼并與收購(gòu)，是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)貫穿于并購(gòu)活動(dòng)的始終，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更是企業(yè)并購(gòu)成功與否的重要影響因素。因此，加強(qiáng)對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制與防范，治理并購(gòu)的高風(fēng)險(xiǎn)，以指導(dǎo)企業(yè)并購(gòu)實(shí)踐，提高并購(gòu)效率，具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。相信隨著市場(chǎng)的不斷成熟和發(fā)展，人們對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的研究會(huì)更加深入，對(duì)防范并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題也會(huì)游刃有余。
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反向收購(gòu)也叫買殼上市，是指非上市公司通過(guò)收購(gòu)適合自己的上市公司（殼公司），并取得其控股權(quán)，再由上市公司收購(gòu)非上市公司的實(shí)體資產(chǎn)，從而將非上市公司的主體資產(chǎn)注入上市公司而實(shí)現(xiàn)上市。在反向并購(gòu)中，借殼公司是非上市公司，被借殼公司為上市公司。在這里值得關(guān)注的是，由于種種原因自2010年3月以來(lái)在海外上市的部分中國(guó)概念股公司被紛紛要求停牌或者退市。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在2010年到2011年之間，在美國(guó)三大交易所上市的中國(guó)概念股中，約有46家被長(zhǎng)期停牌或者已經(jīng)退市，其中40家因收到會(huì)計(jì)質(zhì)疑被責(zé)令停牌或退市。在涉嫌會(huì)計(jì)違規(guī)的這40家中國(guó)概念股公司中，有37家公司都是采取反向收購(gòu)方式在美上市的中小民營(yíng)企業(yè)。因此，有必要理智地看待反向收購(gòu)，尤其是海外反向并購(gòu)，評(píng)價(jià)其存在的風(fēng)險(xiǎn)，并分析可能的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，以便可以在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下增加企業(yè)融資渠道，并優(yōu)化資源配置、活躍資本市場(chǎng)。
二、企業(yè)海外反向并購(gòu)存在的問(wèn)題
本文從外部宏觀環(huán)境、擬上市公司本身、目標(biāo)殼公司、中介機(jī)構(gòu)、及整合五個(gè)方面，闡述我國(guó)企業(yè)海外反向并購(gòu)中存在的問(wèn)題。
（一）受外部宏觀環(huán)境的影響大 這里的外部宏觀環(huán)境主要包括政治環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境。這也是在所有的海外并購(gòu)中都會(huì)存在的問(wèn)題。政治動(dòng)蕩、戰(zhàn)爭(zhēng)以及殼公司所在國(guó)有關(guān)政策的變化和經(jīng)濟(jì)大環(huán)境等都會(huì)對(duì)借殼公司產(chǎn)生影響。例如一些國(guó)家出于保護(hù)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)或者國(guó)家安全的考慮，采用政治手段干預(yù)、阻撓，迫使反向收購(gòu)失敗。又如，在美國(guó)金融危機(jī)后，中國(guó)概念股可以算得上是美國(guó)資本市場(chǎng)上的強(qiáng)心劑。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2009年在美國(guó)上市的中國(guó)公司股價(jià)幾乎全線上漲，平均收益在130%左右。
（二）擬上市公司本身資質(zhì)低，對(duì)游戲規(guī)則不熟悉 不具備國(guó)內(nèi)上市條件的中小企業(yè)得以通過(guò)反向收購(gòu)在海外證券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)間接上市，是因?yàn)楹Ｍ鈭?chǎng)外交易市場(chǎng)的上市條件相對(duì)較低，對(duì)擬上市企業(yè)的盈利能力、資金狀況沒(méi)有嚴(yán)格限制。擬上市公司本身盈利能力偏弱、信息披露不透明、公司治理不足、內(nèi)部控制薄弱，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高。
深入分析上文提到的遭受會(huì)計(jì)質(zhì)疑40家公司，可以發(fā)現(xiàn)其中23家是因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)對(duì)美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、美國(guó)上市規(guī)則以及監(jiān)管要求不熟悉造成的，這占了全部受質(zhì)疑公司的58%?？梢姡涣私饩惩馍鲜幸?guī)則就像一根隨時(shí)都能引爆炸彈的導(dǎo)火線，蘊(yùn)藏著風(fēng)險(xiǎn)，一旦操作不當(dāng)企業(yè)就有可能因?yàn)檫`反有關(guān)法律法規(guī)而陷入訴訟、甚至遭受并購(gòu)失敗。
（三）目標(biāo)殼公司內(nèi)部不確定性 由于參與并購(gòu)的雙方在信息認(rèn)識(shí)上的不對(duì)稱，以及殼公司的所有者想盡快將公司出售或者根本不想完成并購(gòu)，目標(biāo)企業(yè)有條件也有動(dòng)機(jī)隱藏內(nèi)部不利信息、阻礙整合過(guò)程。并購(gòu)之前，借殼公司面臨的不確定性主要體現(xiàn)在獲取準(zhǔn)確信息以評(píng)估殼公司的真實(shí)價(jià)值上。
（四）中介機(jī)構(gòu)“唯利是圖” 中介機(jī)構(gòu)為了其自身經(jīng)濟(jì)利益，往往夸大上市的好處，故意忽略可能遭受的損失，更有甚者幫助企業(yè)“包裝”業(yè)績(jī)。另外，會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所在經(jīng)濟(jì)上依賴于客戶，難以做到完全的客觀獨(dú)立。有些海外會(huì)計(jì)師事務(wù)所還會(huì)把業(yè)務(wù)外包給中國(guó)當(dāng)?shù)氐闹行⌒褪聞?wù)所，難以保證審計(jì)質(zhì)量。
（五）并購(gòu)雙方整合障礙 在并購(gòu)后期階段，問(wèn)題主要存在于企業(yè)合并后的機(jī)會(huì)主義行為和整合障礙中。Mirvis和Marks（1992）作為企業(yè)跨國(guó)兼并專家曾指出，企業(yè)兼并失敗的原因除了兼并交易價(jià)格、目的、對(duì)象和兼并時(shí)間等方面的原因外，另一個(gè)重要的原因就是企業(yè)兼并后的整合控制失當(dāng)。我國(guó)企業(yè)海外反向并購(gòu)不僅要面臨一般企業(yè)并購(gòu)整合中存在的如管理制度整合、會(huì)計(jì)核算體系整合、人員整合、經(jīng)營(yíng)理念整合等方面的問(wèn)題，還存在兩個(gè)不同國(guó)家之間語(yǔ)言、文化等方面差異帶來(lái)的整合困難，這都是海外反向并購(gòu)中存在的問(wèn)題。
三、企業(yè)海外反向并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析
由于存在上文所述的種種問(wèn)題，我國(guó)企業(yè)進(jìn)行海外反向并購(gòu)存在諸多風(fēng)險(xiǎn)，且貫穿反向并購(gòu)的整個(gè)過(guò)程，每個(gè)階段都存在不同類型的風(fēng)險(xiǎn)。在這里，本文根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的種類分別分析并購(gòu)過(guò)程中存在的隱患和風(fēng)險(xiǎn)。
（一）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 并購(gòu)前，目標(biāo)企業(yè)故意隱瞞財(cái)務(wù)狀況或者借殼公司沒(méi)有充分做好并購(gòu)前的價(jià)值評(píng)估工作，都有可能造成借殼公司完成反向收購(gòu)后才發(fā)現(xiàn)逐漸暴露的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，陷入財(cái)務(wù)困境，不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的并購(gòu)效果。
并購(gòu)中，通過(guò)反向并購(gòu)實(shí)現(xiàn)上市的公司一般為難以滿足IPO上市條件的中小型企業(yè)，缺乏海外并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，在并購(gòu)過(guò)程中往往會(huì)付出更高的成本，加大了并購(gòu)后面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，企業(yè)并購(gòu)所需的巨額資金很難以單一的融資方式加以解決，而不能嫻熟運(yùn)用殼公司所在地的法律法規(guī)，使得國(guó)內(nèi)企業(yè)不能進(jìn)行充分的稅收籌劃，也會(huì)增加并購(gòu)成本。
當(dāng)并購(gòu)雙方談判失敗，借殼方發(fā)起惡性收購(gòu)時(shí)，殼公司很可能采取的反收購(gòu)措施將使并購(gòu)成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)預(yù)期，一旦借殼方融資不力，企業(yè)將會(huì)面臨更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。有時(shí)，收購(gòu)過(guò)程中還會(huì)遇到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的惡意報(bào)復(fù)，也會(huì)提高并購(gòu)成本。
在并購(gòu)?fù)瓿珊?，企業(yè)還面臨著再融資風(fēng)險(xiǎn)。若整合后的上市公司經(jīng)營(yíng)無(wú)以為繼，無(wú)法滿足再融資的資格，借殼公司將不能實(shí)現(xiàn)上市的目的，除了前期投入的資金難以回籠外，還可能使公司陷入財(cái)務(wù)困境。另外，所有的并購(gòu)都需要一個(gè)過(guò)程，反向并購(gòu)相對(duì)所需的時(shí)間較短，但也需要至少3～6個(gè)月的時(shí)間，在這期間匯率的變化也會(huì)使借殼公司發(fā)生匯兌損失，帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。
（二）信用風(fēng)險(xiǎn) 并購(gòu)前，目標(biāo)殼公司所有者為了盡快出售企業(yè)，可能會(huì)粉飾或隱瞞其表外事項(xiàng)、或有負(fù)債、資產(chǎn)質(zhì)量等不利信息，借殼公司面臨著完成并購(gòu)后才發(fā)現(xiàn)其欺詐行為的信用風(fēng)險(xiǎn)。投行、券商、銀行、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)為了自己的經(jīng)濟(jì)利益，有鼓吹企業(yè)進(jìn)行海外反向并購(gòu)上市的動(dòng)機(jī)。另外，海外一些中介機(jī)構(gòu)在反向收購(gòu)公司中持有比例很小的一定股份。這都使得這些中介機(jī)構(gòu)有可能包裝公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，甚至篡改數(shù)據(jù)、偽造經(jīng)營(yíng)成果。
（三）整合風(fēng)險(xiǎn) 整合是對(duì)并購(gòu)雙方資源的重新配置，整合得好會(huì)實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)，產(chǎn)生良好的協(xié)同效應(yīng)，整合不當(dāng)則會(huì)造成企業(yè)成本上升，價(jià)值下降。根據(jù)整合的內(nèi)容不同，整合風(fēng)險(xiǎn)可以分為戰(zhàn)略整合風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)、人力資源整合風(fēng)險(xiǎn)和文化整合風(fēng)險(xiǎn)。戰(zhàn)略整合風(fēng)險(xiǎn)是指借殼公司和殼公司戰(zhàn)略不匹配所帶來(lái)的并購(gòu)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)整合作為并購(gòu)后整合的重中之重，不僅可以發(fā)揮財(cái)務(wù)的傳統(tǒng)作用，還可以通過(guò)財(cái)務(wù)手段實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)有效的管理、對(duì)財(cái)務(wù)目標(biāo)的完成、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制以及跨區(qū)域之間的價(jià)值認(rèn)同。然而，通過(guò)對(duì)1950年至1977年95家樣本公司的實(shí)證研究，Ravenscraft&Scherer（2007）發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)息稅前收益與總資產(chǎn)的比率低于同期同行業(yè)控制樣本的1%，且差異顯著，從而得出大部分并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)不明顯的結(jié)論。這說(shuō)明財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)廣泛存在于各種并購(gòu)中。人力資源整合和文化整合是兩個(gè)公司之間軟實(shí)力的整合過(guò)程，如若整合不當(dāng)可能會(huì)直接導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)失敗，因而不容小覷。
（四）政治、政策風(fēng)險(xiǎn) 政治風(fēng)險(xiǎn)主要包括政權(quán)不穩(wěn)定、政治動(dòng)蕩、戰(zhàn)爭(zhēng)給企業(yè)帶來(lái)投資損失的風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)指目標(biāo)公司所在國(guó)相關(guān)法律法規(guī)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。例如，其可能規(guī)定采用差別稅率來(lái)降低并購(gòu)企業(yè)價(jià)值，給企業(yè)帶來(lái)?yè)p失。
四、企業(yè)海外反向并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)解決對(duì)策
受政治、經(jīng)濟(jì)、法律等諸多因素的制約，反向并購(gòu)是一種高風(fēng)險(xiǎn)的資本運(yùn)作，只有采取嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，才能提高并購(gòu)的成功率和效率，繼而使我國(guó)企業(yè)資本運(yùn)作更加國(guó)際化和規(guī)范化。根據(jù)并購(gòu)的流程，本文將反向并購(gòu)劃分為四個(gè)階段：制定戰(zhàn)略規(guī)劃，尋找目標(biāo)公司、整合和評(píng)價(jià)，并基于反向收購(gòu)的階段以借殼企業(yè)的視角闡述如何防范風(fēng)險(xiǎn)。
（一）并戰(zhàn)略規(guī)劃階段 首先要對(duì)外部環(huán)境進(jìn)行分析，包括整體宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、行業(yè)狀況、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的情況等等。其次是對(duì)企業(yè)自身情況進(jìn)行分析，可以利用swot分析法分析企業(yè)的優(yōu)勢(shì)、劣勢(shì)，識(shí)別自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是要正確評(píng)估自身的財(cái)務(wù)能力。最后要結(jié)合這些分析調(diào)查確定并購(gòu)目標(biāo)，制定符合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的并購(gòu)戰(zhàn)略規(guī)劃，最重要的是制定詳細(xì)的實(shí)施計(jì)劃，包括財(cái)務(wù)預(yù)算和融資計(jì)劃以及內(nèi)部控制制度，以將風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍之內(nèi)。
（二）尋找殼公司階段 借殼公司應(yīng)該根據(jù)制定的戰(zhàn)略規(guī)劃尋找符合條件的目標(biāo)殼公司。符合條件是指目標(biāo)公司能夠與殼公司的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)相匹配、與殼公司的資源能夠做到兼容或者互補(bǔ)，且具有可觀的潛在協(xié)同效應(yīng)，以降低整合風(fēng)險(xiǎn)。另外，可以雇傭?qū)I(yè)可信的中介機(jī)構(gòu)提供咨詢服務(wù)，全面考察殼公司的財(cái)務(wù)狀況，尤其要關(guān)注其隱性債務(wù)。這就要求要對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行審慎的全面性調(diào)查，并評(píng)估方案的可行性和風(fēng)險(xiǎn)。
（三）整合階段 整合階段是反向并購(gòu)中的關(guān)鍵階段。不同于一般的并購(gòu)，海外反向并購(gòu)涉及到的是兩個(gè)不同的國(guó)家，語(yǔ)言、文化、人事、會(huì)計(jì)核算等都是不可忽略的因素。企業(yè)應(yīng)該建立符合企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃的財(cái)務(wù)管理體系、會(huì)計(jì)核算體系、人力資源計(jì)劃和文化氛圍。在整合的過(guò)程中遇到阻礙要及時(shí)與利益相關(guān)者溝通，以解決問(wèn)題順利完成并購(gòu)。
（四）評(píng)價(jià)階段 整個(gè)并購(gòu)的過(guò)程都離不開監(jiān)控和評(píng)估。借殼公司要建立風(fēng)險(xiǎn)控制評(píng)價(jià)體系，設(shè)計(jì)選取合理的財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)并購(gòu)各個(gè)階段的完成情況，以控制風(fēng)險(xiǎn)、保證并購(gòu)活動(dòng)順利完成。
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關(guān)鍵詞：并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 價(jià)值估值風(fēng)險(xiǎn) 融資風(fēng)險(xiǎn) 支付風(fēng)險(xiǎn) 整合風(fēng)險(xiǎn)
購(gòu)對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，既是發(fā)展擴(kuò)張的機(jī)遇，也是一項(xiàng)巨大的挑戰(zhàn)。企業(yè)能否合理評(píng)估并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并有針對(duì)性地應(yīng)對(duì)與控制，關(guān)系到并購(gòu)的成敗。本文通過(guò)分析并量化并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，希望幫助企業(yè)正確認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)，降低并購(gòu)失敗的概率。
一、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念界定
風(fēng)險(xiǎn)具有不確定性，可能帶來(lái)超額回報(bào)，也可能帶來(lái)巨額損失，機(jī)會(huì)和危險(xiǎn)并存。企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)繁瑣的活動(dòng)，存在多種風(fēng)險(xiǎn)，比如環(huán)境、政策、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等。狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致企業(yè)還款能力下降，投資者預(yù)期收益滿足不了其要求水平的風(fēng)險(xiǎn)。本文所說(shuō)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不是單純由債務(wù)引起的，而是貫穿于并購(gòu)的全過(guò)程，包括目標(biāo)企業(yè)選擇風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值估值風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)。綜合對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理解，并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在整個(gè)并購(gòu)過(guò)程中，價(jià)值估值、融資方式、支付手段、整合的決策給企業(yè)未來(lái)帶來(lái)財(cái)務(wù)損失的可能性，企業(yè)對(duì)并購(gòu)預(yù)測(cè)的價(jià)值與未來(lái)實(shí)際價(jià)值可能產(chǎn)生嚴(yán)重偏差。它囊括了綜合性、動(dòng)態(tài)性、可控性、補(bǔ)償性的多重特性。
二、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分類與成因
結(jié)合并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念界定，可將其劃分為四大類風(fēng)險(xiǎn)，包括價(jià)值估值、融資、支付和整合風(fēng)險(xiǎn)，這四類風(fēng)險(xiǎn)相輔相成，密不可分。
（一）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值估值風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，對(duì)目標(biāo)企業(yè)定價(jià)的合理性關(guān)系到并購(gòu)的成敗，過(guò)高估計(jì)會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)成本過(guò)高，進(jìn)而引發(fā)不合理的融資結(jié)構(gòu)，帶來(lái)融資風(fēng)險(xiǎn)；抑或由于未來(lái)目標(biāo)企業(yè)的盈利能力達(dá)不到預(yù)期值，而帶來(lái)現(xiàn)金流不足，導(dǎo)致企業(yè)難以彌補(bǔ)并購(gòu)成本。因此，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值估值風(fēng)險(xiǎn)是由于并購(gòu)方?jīng)]有對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的資產(chǎn)價(jià)值和獲利能力做出合理的估計(jì)導(dǎo)致并購(gòu)成本過(guò)高，使企業(yè)難以承受，帶來(lái)了財(cái)務(wù)危機(jī)。
對(duì)于價(jià)值估值風(fēng)險(xiǎn)的成因可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：（1）并購(gòu)雙方的信息不對(duì)稱，目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表有漏洞。報(bào)表對(duì)過(guò)去交易事項(xiàng)的反映與并購(gòu)企業(yè)對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)存在偏差，而且管理層也有操縱報(bào)表信息的可能性，隱蔽消極信息。（2）并購(gòu)企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系不完善，導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估不準(zhǔn)確。目前的評(píng)估方法有凈資產(chǎn)賬面價(jià)值法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法等，主觀性較強(qiáng)，易造成偏差。（3）缺乏能夠提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)。目前我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育并不是很健全，具有較強(qiáng)專業(yè)能力和職業(yè)道德的金融服務(wù)公司數(shù)量有限，而且評(píng)估中獨(dú)立性和客觀性較弱，影響了結(jié)果的準(zhǔn)確性。
（二）融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)需要大額的資金，內(nèi)部資金一般達(dá)不到需求，需要外界資金的支持，所以并購(gòu)資金的來(lái)源需要內(nèi)外部相結(jié)合。內(nèi)部融資沒(méi)有償債風(fēng)險(xiǎn)，但是使用內(nèi)部資金的機(jī)會(huì)成本較大。外部融資中的權(quán)益融資會(huì)帶來(lái)股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn)，而債務(wù)融資又會(huì)帶來(lái)未來(lái)歸還本金的壓力。企業(yè)能否及時(shí)籌措到資金，以及如何做出正確的決策、合理分配資金來(lái)源的比例至關(guān)重要。因此融資風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中能否籌集到充足的資金來(lái)滿足并購(gòu)需求以及籌集資金來(lái)源方式的比例分配對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響。
對(duì)于融資風(fēng)險(xiǎn)的成因可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：（1）融資渠道選擇不合理，每一種資金來(lái)源均有各自的風(fēng)險(xiǎn)，不能合理分配不同資金來(lái)源方式的比重，可能會(huì)加大風(fēng)險(xiǎn)。（2）融資的資本結(jié)構(gòu)不恰當(dāng)，企業(yè)沒(méi)有合理地安排權(quán)益和負(fù)債的比率，以致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。（3）融資的資本成本過(guò)高，任何一種融資方式都有資金成本，不合理的安排會(huì)導(dǎo)致融資成本過(guò)高，加大并購(gòu)成本，引起未來(lái)難以彌補(bǔ)并購(gòu)成本的危機(jī)。
（三）支付風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)過(guò)程中，支付的方式有多種，可以考慮現(xiàn)金支付抑或發(fā)行新股，抑或兩者兼具。每一種方式均有各自的優(yōu)勢(shì)與風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金支付方式下，不會(huì)帶來(lái)股權(quán)稀釋的問(wèn)題，但是現(xiàn)金規(guī)?？赡軙?huì)限制并購(gòu)的規(guī)模，而且存在機(jī)會(huì)成本，可能帶來(lái)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；此外，目標(biāo)股東收到現(xiàn)金需要繳納稅款，增加了稅務(wù)負(fù)擔(dān)，有可能使并購(gòu)行為受阻。股票支付可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋，分散管理權(quán)?；旌现Ц斗绞绞莾煞N及以上方式的綜合，一般情況下不能一次性完成，可能會(huì)有中斷，缺乏連續(xù)性。因此支付風(fēng)險(xiǎn)是由于并購(gòu)方選擇的支付方式給企業(yè)帶來(lái)的資金流動(dòng)性降低和股權(quán)稀釋的可能。
對(duì)于支付風(fēng)險(xiǎn)的成因可以概括為：（1）企業(yè)流動(dòng)性資金比例較低，企業(yè)無(wú)法樽什增加或者負(fù)債減少提供資金保障，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)損失?，F(xiàn)金支付方式下，資金流動(dòng)性降低，可能會(huì)引起財(cái)務(wù)危機(jī)。（2）股權(quán)被稀釋，股東權(quán)益受損。股票支付方式下，股票數(shù)量的增加可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)被稀釋。
（四）并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)流程結(jié)束后，并購(gòu)后的整合也非常重要。每個(gè)公司在人力、文化、制度等方面都存在或大或小的差異，并購(gòu)后能否在這些方面很好的整合，關(guān)系到企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。整合風(fēng)險(xiǎn)范圍很廣，如企業(yè)的資金、人員等各類資源都需要整改，因此也就帶來(lái)了與各類整合資源相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。整合風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)雙方在交易完成之后，能否將人才、戰(zhàn)略、組織、文化凝聚在一起，如果并購(gòu)過(guò)程中的潛在風(fēng)險(xiǎn)累計(jì)達(dá)到某一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)水平，因某一事件的發(fā)生對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響起到主導(dǎo)作用，就會(huì)帶來(lái)財(cái)務(wù)損失的可能性。
對(duì)于整合風(fēng)險(xiǎn)的成因可以概括為：（1）人力資源整合不善。能否對(duì)目標(biāo)企業(yè)的員工進(jìn)行合理的安置非常重要，應(yīng)該關(guān)心如何留住人才。（2）戰(zhàn)略整合不善。能否將并購(gòu)雙方的戰(zhàn)略進(jìn)行統(tǒng)一、達(dá)到共同的目標(biāo)很重要。（3）組織機(jī)構(gòu)整合不善。如果機(jī)構(gòu)整合不考慮經(jīng)營(yíng)的復(fù)雜性，職能分工不明確，集權(quán)分權(quán)不適宜，會(huì)影響企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。（4）文化整合不善。企業(yè)文化是一種無(wú)形資源，會(huì)影響員工的心理和行為，進(jìn)而影響有形資產(chǎn)的使用。如果并購(gòu)后企業(yè)文化價(jià)值觀念不能達(dá)到統(tǒng)一，可能會(huì)引起分歧，降低員工的凝聚力，降低企業(yè)的生產(chǎn)效率。
三、利用層次分析法量化并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
利用層次分析法，將企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量分析，以具體的數(shù)據(jù)更直觀地反映風(fēng)險(xiǎn)的大小。
1.設(shè)定評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，將風(fēng)險(xiǎn)劃分為五個(gè)等級(jí)，然后將每個(gè)等級(jí)賦予分值，分值的大小可以結(jié)合專家咨詢法。專家可以利用企業(yè)的各個(gè)具體評(píng)價(jià)指標(biāo)與行業(yè)均值的偏離程度進(jìn)行打分，衡量風(fēng)險(xiǎn)大小。
2.結(jié)合并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分類和成因，先建立層次結(jié)構(gòu)，劃分為目標(biāo)層、準(zhǔn)則層和指標(biāo)層。對(duì)于第一層次，它的含義是評(píng)估并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小，即最終評(píng)估目標(biāo)。對(duì)于第二層次，具體劃分為四類風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于第三層次指標(biāo)的選取，考慮的因素較多，一般情況下，層次結(jié)構(gòu)中分析體系的層次數(shù)量的多少不受限制，但是每一層下的具體指標(biāo)數(shù)量不宜過(guò)多，因?yàn)閿?shù)量過(guò)多會(huì)影響兩兩元素之間的重要性比較。其次，結(jié)合我國(guó)為了綜合考察國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效，從盈利、負(fù)債、經(jīng)營(yíng)效率三個(gè)方面制訂的一套權(quán)威的指標(biāo)體系，體系中的指標(biāo)包括資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、應(yīng)收賬款總周轉(zhuǎn)率、銷售利潤(rùn)率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、資本收益率等。結(jié)合層次分析法對(duì)同一層次指標(biāo)選取數(shù)目不宜過(guò)多的要求及國(guó)家制定的權(quán)威指標(biāo)評(píng)價(jià)體系，綜合指標(biāo)計(jì)算的便利性及科學(xué)性，具體的指標(biāo)選取如圖1所示。
3.為方便層次分析法的運(yùn)用，先把準(zhǔn)則層的指標(biāo)利用專家咨詢法進(jìn)行重要性排序，然后對(duì)于第三層次中歸屬于同一個(gè)上一層級(jí)的指標(biāo)進(jìn)行重要性排序。建立好層次結(jié)構(gòu)圖之后，設(shè)立判斷矩陣，采用1―9比較標(biāo)度的方法，比較兩兩因素的重要性，進(jìn)而確定權(quán)重。
由于每一層次的權(quán)重確定的原理是相同的，這里只舉例說(shuō)明準(zhǔn)則層相對(duì)于目標(biāo)層各因素的權(quán)重確定方法。根據(jù)專家進(jìn)行的兩兩因素比較的重要性判斷得到判斷矩陣B：
結(jié)合判斷矩陣的比較標(biāo)度，可知角線處每一個(gè)值為1，按對(duì)角線對(duì)稱的兩個(gè)值互為倒數(shù)，比如B12=1/（B21）。得到判斷矩陣后，依據(jù)和積法求出矩陣的特征值和特征向量。具體步驟為：（1）將矩陣B的每一個(gè)列向量都進(jìn)行歸一化，歸一化是指同一列向量中的每一元素分別除以該列向量的和，比如B11/（B11+B21+B31+B41），從而得到新矩陣。（2）將新矩陣的每一行相加，得到n行一列的列向量。（3）將n行一列的列向量進(jìn)行歸一化，得到一個(gè)新的列向量W=W（W1，W2，W3，W4）T，從而得到權(quán)重值，記為W1―W4。另外為了保證準(zhǔn)確性，要進(jìn)行一致性檢驗(yàn)，需要計(jì)算指標(biāo)CI=（λmax-n）/（n-1）的大小（λmax為根據(jù)判斷矩陣得出的最大特征根）。該指標(biāo)如果小于0.1則通過(guò)檢驗(yàn)，否則需要將判斷矩陣進(jìn)行調(diào)整。
4.通過(guò)上述方法，最后一個(gè)步驟的結(jié)果匯總?cè)绫?所示。將確定的風(fēng)險(xiǎn)分值與計(jì)算出的權(quán)重填列在表格對(duì)應(yīng)的空白處。最后一列為專家根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行打分的分值。準(zhǔn)則層和指標(biāo)層各因素對(duì)應(yīng)的權(quán)重通過(guò)上述步驟得出，最后利用加權(quán)平均的數(shù)學(xué)方法計(jì)算并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小，具體計(jì)算出四類風(fēng)險(xiǎn)的分值以及最終目標(biāo)層并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分值。
四、結(jié)論
企業(yè)并購(gòu)是幫助企業(yè)擴(kuò)張發(fā)展的手段，也是一項(xiàng)充滿風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜性活動(dòng)。并購(gòu)活動(dòng)要順利開展，需要企業(yè)正確評(píng)估財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并及時(shí)應(yīng)對(duì)。本文對(duì)相關(guān)概念的界定可以幫助企業(yè)正確理解并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)類別和成因的分析可以幫助企業(yè)更全面地認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)合成因有的放矢。層次分析法和專家咨詢法的結(jié)合使用，可以幫助企業(yè)將具體的四類財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及綜合的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化，根據(jù)估計(jì)的每一類風(fēng)險(xiǎn)的大小有側(cè)重地采取應(yīng)對(duì)措施，對(duì)于企業(yè)并購(gòu)的順利進(jìn)展有一定的借鑒意義。
本研究主要側(cè)重于理論分析和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法的介紹，缺乏具體的案例分析。而且在層級(jí)結(jié)構(gòu)設(shè)立的第三個(gè)層次指標(biāo)的選取上，也存在不足，只是選取了幾個(gè)代表性的指標(biāo)，需要進(jìn)行改進(jìn)與完善。
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關(guān)鍵詞：公司 戰(zhàn)略并購(gòu) 風(fēng)險(xiǎn)
中圖分類號(hào)：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
文章編號(hào)：1004-4914（2011）07-255-02
企業(yè)并購(gòu)出現(xiàn)于19世紀(jì)末的西方國(guó)家，至今已有一個(gè)多世紀(jì)，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的企業(yè)不計(jì)其數(shù)，并購(gòu)的方式和特點(diǎn)發(fā)生了很大的變化，總體趨勢(shì)是愈演愈烈。世界工業(yè)發(fā)展史上出現(xiàn)了系統(tǒng)的企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)，并掀起了一次又一次的浪潮。目前正處在第5次浪潮。目前，我國(guó)企業(yè)也越來(lái)越多的利用并購(gòu)壯大實(shí)力，培育核心競(jìng)爭(zhēng)力。
雖然有眾多企業(yè)進(jìn)行了并購(gòu)，但如果從實(shí)效上來(lái)看，真正的成功者并不多。企業(yè)并購(gòu)要冒很大風(fēng)險(xiǎn)，搞不好不僅不能達(dá)到并購(gòu)的目的，還會(huì)對(duì)自己的發(fā)展帶來(lái)不良影響。因此企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)決策時(shí)，應(yīng)進(jìn)行詳實(shí)的分析研究，以防范企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。
一、企業(yè)并購(gòu)概述
企業(yè)并購(gòu)是一種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)行為，是一個(gè)進(jìn)行資源優(yōu)化配置的過(guò)程。對(duì)其以及其相關(guān)概念，人們有不同的理解和側(cè)重。在此，我們對(duì)企業(yè)并購(gòu)的基本概念作一分析。
1.兼并。在《大不列顛百科全書》中，merger一詞的解釋是：“指兩家或更多的獨(dú)立的企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或更多的公司。兼并的方法：（1）可用現(xiàn)金或證券購(gòu)買其他公司的資產(chǎn)；（2）購(gòu)買其他公司的股份或股票；（3）對(duì)其他公司股東發(fā)行新股以換取其所持有的股權(quán)，從而取得其他公司的資產(chǎn)或負(fù)債。”
一般認(rèn)為，兼并的含義有廣義和狹義之分：
狹義的兼并僅指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)依照法定程序重組，重組后只有一個(gè)企業(yè)繼續(xù)保持其法人地位，而其他企業(yè)的法人資格消失。
廣義的兼并則包括狹義兼并、收購(gòu)、聯(lián)合以及接管等幾種形式的企業(yè)產(chǎn)權(quán)變更行為，目標(biāo)企業(yè)的法人地位可能消失，也可能繼續(xù)保留。
2.聯(lián)合。在西方公司法中，企業(yè)合并有兩種方式：吸收合并（存續(xù)合并）和新設(shè)合并（創(chuàng)立合并）。吸收合并也就是狹義的兼并。新設(shè)合并，也稱為聯(lián)合，一般意義上。它是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司通過(guò)法定方式重組，重組后原有的公司都不再繼續(xù)保留其法人資格，而是重新組成一家新的公司。
3.收購(gòu)。收購(gòu)是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、債券或股票等購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以獲得對(duì)該企業(yè)的控制權(quán)行為，其特點(diǎn)在于目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)控制權(quán)轉(zhuǎn)手，但目標(biāo)公司法人地位并不消失。收購(gòu)有兩種：資產(chǎn)收購(gòu)和股權(quán)收購(gòu)。
另外，在西方還有一詞“Take Over”與Acquisition含義相近，中文譯為“接管”。接管一般是指某公司的原具有控股地位的股東由于出售或轉(zhuǎn)讓股權(quán)，或者股權(quán)持有數(shù)量被他人超過(guò)而被取代，此后通常該公司的董事會(huì)將被改組。
從兼并的狹義角度考慮，兼并與收購(gòu)這兩個(gè)概念是有所區(qū)別的，主要區(qū)別在于產(chǎn)權(quán)交易所涉及的目標(biāo)企業(yè)法人地位保留與否。這種區(qū)別從法律角度和財(cái)務(wù)處理角度來(lái)看是顯著的。但從企業(yè)實(shí)際控制權(quán)即企業(yè)法人財(cái)產(chǎn)權(quán)的易位來(lái)看，兩者卻沒(méi)有本質(zhì)的差別：兼并直接使目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)處于兼并方的控制之下，收購(gòu)使目標(biāo)企業(yè)的法人――進(jìn)而法人財(cái)產(chǎn)――受收購(gòu)方的控制。所以從廣義來(lái)看，收購(gòu)也可以看成是兼并的一種。
通過(guò)以上的分析，我們發(fā)現(xiàn)兼并和收購(gòu)在概念上有很大的重疊部分。且兩者在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中所產(chǎn)生的作用也是基本一致的，所以本文將兩者結(jié)合起來(lái)使用，將企業(yè)兼并與收購(gòu)簡(jiǎn)稱為企業(yè)并購(gòu)，不作特別區(qū)分。
由此，我們認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、債券、股票或其他有價(jià)證券，通過(guò)收購(gòu)債權(quán)、直接出資、控股及其他多種手段，購(gòu)買其他企業(yè)的股票或資產(chǎn)，取得其他企業(yè)的資產(chǎn)的實(shí)際控制權(quán)，使其失去法人地位或?qū)ζ鋼碛锌刂茩?quán)的行為。
企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)行資本集中、實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張的一種重要形式和途徑，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下調(diào)整產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置的一種重要途徑。
二、戰(zhàn)略并購(gòu)
戰(zhàn)略性并購(gòu)是相對(duì)于財(cái)務(wù)性并購(gòu)而言的，是并購(gòu)雙方以公司發(fā)展戰(zhàn)略為基礎(chǔ)，以各自核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為起點(diǎn)，通過(guò)優(yōu)化資源配置的方式在適度的范圍內(nèi)繼續(xù)強(qiáng)化主營(yíng)來(lái)增加公司價(jià)值的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)。目的是產(chǎn)生一體化協(xié)同效應(yīng)，創(chuàng)造大于各自獨(dú)立價(jià)值之和的新增價(jià)值。如：橫向合并、縱向合并、市場(chǎng)占有率增長(zhǎng)（甚至產(chǎn)生壟斷利潤(rùn)）、產(chǎn)品／市場(chǎng)保護(hù)、生產(chǎn)能力提高、財(cái)務(wù)協(xié)同、專業(yè)合作等均屬戰(zhàn)略并購(gòu)范疇。
財(cái)務(wù)性并購(gòu)是收購(gòu)方通過(guò)并購(gòu)入主目標(biāo)公司，然后對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行大規(guī)模甚至整體資產(chǎn)置換，通過(guò)改變目標(biāo)公司主營(yíng)并將收購(gòu)方自身利潤(rùn)注入上市公司的方式來(lái)改善目標(biāo)公司業(yè)績(jī)，提高目標(biāo)公司的資信等級(jí)以拓寬其融資渠道。主要目的是為了獲取財(cái)務(wù)收益，由于注入的非上市公司資產(chǎn)是以重置成本來(lái)估價(jià)，而資產(chǎn)上市后則被證券市場(chǎng)以市盈率倍數(shù)估價(jià)，造成目標(biāo)公司股價(jià)大幅上揚(yáng)，從而為收購(gòu)方帶來(lái)巨大收益。
財(cái)務(wù)性并購(gòu)與戰(zhàn)略性并購(gòu)的區(qū)別在于：
1.目的不同。財(cái)務(wù)性并購(gòu)只是為了迅速提高上市公司業(yè)績(jī)，獲取短期的財(cái)務(wù)收益，從而獲得和利用上市公司的融資權(quán)，上市公司經(jīng)營(yíng)的根本問(wèn)題并沒(méi)有得到真正改善，這樣的“重建”最終必走向失敗；而戰(zhàn)略性并購(gòu)是著眼于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，比如為了擴(kuò)大市場(chǎng)份額，為了降低成本，為了獲得研發(fā)能力等等。
2.戰(zhàn)略性并購(gòu)對(duì)目標(biāo)公司的行業(yè)與公司素質(zhì)都十分挑剔，重點(diǎn)關(guān)注目標(biāo)公司的行業(yè)屬性、經(jīng)營(yíng)模式、重建難度、地域差異，一般總是會(huì)選擇進(jìn)入一個(gè)產(chǎn)業(yè)上下游相關(guān)的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)，以實(shí)現(xiàn)協(xié)調(diào)作戰(zhàn)，占領(lǐng)市場(chǎng)份額，獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的目的；而財(cái)務(wù)性并購(gòu)?fù)鲆曅袠I(yè)與目標(biāo)公司的選擇，搞跨行業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)。因此，從優(yōu)化資源配置和引導(dǎo)要素資源的流動(dòng)以及增加社會(huì)總體財(cái)富等各個(gè)角度看，戰(zhàn)略性并購(gòu)比財(cái)務(wù)牲并購(gòu)更有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展和從整體上提高上市公司質(zhì)量。
3.戰(zhàn)略性并購(gòu)從公司的角度出發(fā)，即從公司發(fā)展戰(zhàn)略、管理能力和財(cái)務(wù)資源的角度出發(fā)考慮并購(gòu)活動(dòng)，制定周密的并購(gòu)計(jì)劃，充分考慮并購(gòu)活動(dòng)的財(cái)務(wù)預(yù)算、對(duì)目標(biāo)公司的定價(jià)、支付結(jié)構(gòu)以及融資方式等，以降低成本；而財(cái)務(wù)性并購(gòu)過(guò)多依賴于中介機(jī)構(gòu)，過(guò)多地關(guān)注并購(gòu)交易的結(jié)構(gòu)和融資技巧，而不是將并購(gòu)與公司發(fā)展戰(zhàn)略聯(lián)系起來(lái)。
4.戰(zhàn)略性并購(gòu)注重并購(gòu)后的整合，包括人員、資產(chǎn)、技術(shù)、管理等方面的整合，使并購(gòu)雙方最終融為一體；而財(cái)務(wù)性并購(gòu)只是把“報(bào)表”組合在了一起，購(gòu)并雙方的經(jīng)營(yíng)管理往往仍然各行其是，并沒(méi)有真正地整合一致。
5.正是由于上述幾點(diǎn)不同，戰(zhàn)略性并購(gòu)是具有協(xié)同效應(yīng)的，即使得收購(gòu)公司與目標(biāo)公司的總體價(jià)值高于二者單獨(dú)存在時(shí)的價(jià)值之和（1十1＞2），而財(cái)務(wù)性并購(gòu)?fù)痪哂袇f(xié)同效應(yīng)。
并購(gòu)是能有效透過(guò)并超越價(jià)格、產(chǎn)品與服務(wù)、市場(chǎng)與規(guī)模、人才等界面的競(jìng)爭(zhēng)方式，同對(duì)又是最經(jīng)濟(jì)的方式，而且未來(lái)并購(gòu)重組更多的趨勢(shì)將是以行業(yè)內(nèi)的兼并、整合為主的戰(zhàn)略性并購(gòu)，這樣的做法才吻合世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方向。上世紀(jì)90年代以來(lái)，世界跨國(guó)公司之間的并購(gòu)重組層出不窮，各行業(yè)排名靠前的公司多采用該做法，有的是為了鞏固行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先位置，拉大與其他公司之間的差距；更多的是為了爭(zhēng)取行業(yè)內(nèi)的壟斷地位，合理分配、充分利用合并方的資源，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。我國(guó)加入WTO以來(lái)，有關(guān)企業(yè)并購(gòu)政策不斷調(diào)整，為跨國(guó)并購(gòu)提供了契機(jī)，外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)，并購(gòu)國(guó)內(nèi)上市公司將為期不遠(yuǎn)。因此，國(guó)內(nèi)上市公司應(yīng)積極推行戰(zhàn)略性并購(gòu)，一方面能盡早熟悉與掌握戰(zhàn)略性并購(gòu)的方法與技巧，以便能在未來(lái)的收購(gòu)大戰(zhàn)中應(yīng)對(duì)自如，另一方面則形成大的公司集團(tuán)參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)和參與國(guó)際證券市場(chǎng)運(yùn)作。
戰(zhàn)略并購(gòu)根本動(dòng)力來(lái)自于公司發(fā)展的內(nèi)在需要。國(guó)內(nèi)許多公司原來(lái)一直習(xí)慣于通過(guò)自身的積累來(lái)尋求公司的發(fā)展，但這種發(fā)展模式在目前已經(jīng)受到巨大的挑戰(zhàn)，因?yàn)樵谝粋€(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇和技術(shù)變化不斷加快的時(shí)代里，光靠自身積累求發(fā)展有不少局限性，尤其是時(shí)間不會(huì)等待一個(gè)公司的成長(zhǎng)。
三、戰(zhàn)略并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題及其管理
企業(yè)并購(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)極大的一種企業(yè)行為。據(jù)美國(guó)貝恩公司的調(diào)查，有20%的兼并案由于談判失敗而流產(chǎn)了，實(shí)現(xiàn)兼并的企業(yè)中也只有30%創(chuàng)造了新的價(jià)值，獲得了成功，其它70%的企業(yè)不僅沒(méi)有創(chuàng)造新的價(jià)值，反而破壞了原有的價(jià)值。也就是說(shuō)，100家進(jìn)行兼并談判和實(shí)現(xiàn)兼并的企業(yè)中，只有24%是成功的，其余76%都是失敗的。
1992年，庫(kù)波斯―榮布蘭會(huì)計(jì)咨詢公司對(duì)英國(guó)公司的兼并經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了研究并深入調(diào)查了英國(guó)最大的100家公司的高級(jí)管理人員，涉及50項(xiàng)交易價(jià)值超過(guò)130億英鎊，包括自上世紀(jì)80年代末到90年代初經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，最低價(jià)值1億英鎊的大型并購(gòu)。被調(diào)查的高級(jí)管理人員認(rèn)為，大約54%的兼并是失敗的。這種顯而易見的失敗水平與《國(guó)際商務(wù)》雜志在1973年和1988年先后進(jìn)行的兩次調(diào)查所報(bào)道的49%和48%~56%的失敗率是一致的。
據(jù)美國(guó)麥金西全球研究所的研究結(jié)果表明，在過(guò)去的10年里，通過(guò)以強(qiáng)并弱兼并企業(yè)后，原來(lái)就有的優(yōu)勢(shì)的大公司的80%未能收回投資成本。而根掘J?P?摩根投資銀行的統(tǒng)計(jì)，過(guò)去10年來(lái)歐洲30家大企業(yè)合并后，有12家企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況惡化。
在美國(guó)，企業(yè)并購(gòu)都是在專業(yè)機(jī)構(gòu)的協(xié)助下完成的。即使這樣，由于并購(gòu)業(yè)務(wù)的復(fù)雜性與不確定性，并購(gòu)?fù)瓿珊笕暝賮?lái)考察其財(cái)務(wù)指標(biāo)，成功率不足50%。三年后再來(lái)評(píng)價(jià)我們今天的并購(gòu)，成功率會(huì)達(dá)到多少呢？
與商品市場(chǎng)上的商品交易不同，企業(yè)并購(gòu)是在資本市場(chǎng)交割企業(yè)和資產(chǎn)。商品一般具有標(biāo)準(zhǔn)化和可分割性的屬性，而資產(chǎn)和企業(yè)則是一個(gè)動(dòng)態(tài)、復(fù)雜的系統(tǒng)，其在交易之前、交易的過(guò)程中和交易之后，受外在條件的交互影響和內(nèi)在因素的交互作用，會(huì)發(fā)生可控和不可控的變化，這些變化因素最終可能導(dǎo)致兼并失敗。
企業(yè)并購(gòu)是產(chǎn)權(quán)資本經(jīng)營(yíng)。廣義的資本經(jīng)營(yíng)泛指以資本增值為目的的企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)也包括其中，而作為與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相對(duì)應(yīng)的概念出現(xiàn)，企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)則是可以獨(dú)立于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)而存在，通過(guò)對(duì)資本價(jià)值形態(tài)的買賣，來(lái)提高對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的利用效率，最終實(shí)現(xiàn)資本收益最大化的企業(yè)行為。基于企業(yè)所采取的是內(nèi)部增長(zhǎng)還是外部擴(kuò)張的戰(zhàn)略，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式和資本經(jīng)營(yíng)模式是企業(yè)發(fā)展的重要方式。由于資本經(jīng)營(yíng)的特性，其本身蘊(yùn)藏著巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)離不開巨額的金融支持，再加上在不同領(lǐng)域的擴(kuò)張還必須冒有信息不對(duì)稱、經(jīng)營(yíng)管理人才缺乏和文化整合失效的巨大風(fēng)險(xiǎn)，不但導(dǎo)致兼并的失效，甚至還可能拖累母企業(yè)陷入困境。環(huán)境的不確定性是兼并風(fēng)險(xiǎn)的根本來(lái)源，比較通行的風(fēng)險(xiǎn)劃分方法是按引起環(huán)境不確定的因素的歸屬類別來(lái)劃分。一般將由于全局性的不確定性所引起的風(fēng)險(xiǎn)，叫做系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，包括社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)起因于企業(yè)的宏觀環(huán)境，是不可控的風(fēng)險(xiǎn)，它們?cè)谄髽I(yè)兼并過(guò)程中的表征是由系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的成本不可控。由于非全局性的不確定因素所引起的風(fēng)險(xiǎn)，稱為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，包括經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)改善企業(yè)的微觀內(nèi)環(huán)境來(lái)控制。其在企業(yè)兼并過(guò)程中的表征是由非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素所引起的成本不可控。其實(shí)，在企業(yè)兼并過(guò)程中，因不可回避人的問(wèn)題，再加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還處于不完全市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)階段，因此大量的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素交織在一起，相互作用，很難區(qū)分。
從風(fēng)險(xiǎn)因素的時(shí)空分布來(lái)看，戰(zhàn)略并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)可劃分為并購(gòu)決策風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)實(shí)施過(guò)程中的操作風(fēng)險(xiǎn)和并購(gòu)?fù)瓿珊蟮恼巷L(fēng)險(xiǎn)?；诓煌牟①?gòu)戰(zhàn)略，企業(yè)會(huì)選擇不同的并購(gòu)方式。按并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的行業(yè)關(guān)系，可分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)。而不同的并購(gòu)方式有著不同的戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)在實(shí)施并購(gòu)后，要將被并購(gòu)企業(yè)納入到整個(gè)并購(gòu)后的企業(yè)組織系統(tǒng)，這樣并購(gòu)企業(yè)往往會(huì)將并購(gòu)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的理念灌注到并購(gòu)后的整個(gè)企業(yè)組織，同時(shí)也將附生于競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的風(fēng)險(xiǎn)一并灌注到了并購(gòu)后的整個(gè)企業(yè)組織。這樣并購(gòu)后的企業(yè)組織不但要承受并購(gòu)后競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的整合風(fēng)險(xiǎn)，還要承受自并購(gòu)企業(yè)或目標(biāo)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略中轉(zhuǎn)移過(guò)來(lái)的附生風(fēng)險(xiǎn)。
企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，存在大量的不確定因素，導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)的研究企業(yè)戰(zhàn)略并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)因素，科學(xué)的評(píng)估企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的控制與防范，是加強(qiáng)企業(yè)并購(gòu)操作的科學(xué)性，提高企業(yè)并購(gòu)的成功率，促進(jìn)企業(yè)并購(gòu)的各種積極效應(yīng)充分發(fā)揮的重要保障。
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關(guān)鍵詞：中國(guó)銀行業(yè)金融危機(jī)；跨國(guó)并購(gòu)機(jī)遇在金融全球化進(jìn)程不斷加速的今天，走國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的道路成為各國(guó)商業(yè)銀行改革和發(fā)展的必由之路。金融危機(jī)前，由于國(guó)外銀行絕大部分財(cái)務(wù)狀況良好，不愿意接受被并購(gòu)，再者，即便有很好的并購(gòu)目標(biāo)，也將會(huì)面臨較多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。中國(guó)銀行業(yè)很難實(shí)施并購(gòu)。2008年的全球金融危機(jī)使得歐美的各大銀行損失慘重，而中國(guó)的商業(yè)銀行卻較為平穩(wěn)的度過(guò)難關(guān)。此次金融危機(jī)，是世界銀行業(yè)的一次從新洗牌，金融危機(jī)導(dǎo)致銀行客戶從追求更高收益變?yōu)楦P(guān)心資產(chǎn)安全性，從而為中國(guó)商業(yè)銀行的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了良好的發(fā)展契機(jī)。
一、從外部市場(chǎng)環(huán)境看中國(guó)商業(yè)銀行并購(gòu)的有利條件即中國(guó)機(jī)會(huì)
首先，中國(guó)商業(yè)銀行跨國(guó)并購(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手減少。在金融危機(jī)爆發(fā)前，歐美大型跨國(guó)銀行一直主導(dǎo)著全球的銀行并購(gòu)市場(chǎng)。歐美大型跨國(guó)銀行通過(guò)戰(zhàn)略投資、設(shè)立分支機(jī)構(gòu)、兼并收購(gòu)活動(dòng)，在新興市場(chǎng)發(fā)展迅速，各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入和投資收益增長(zhǎng)使其獲益匪淺。而今，在金融危機(jī)的沖擊下，許多跨國(guó)銀行資本萎縮，迫于自身財(cái)務(wù)困境而四處尋求資金援助，甚至不惜變賣資產(chǎn)補(bǔ)充資金來(lái)源，這在一定程度上制約了其在新興市場(chǎng)的發(fā)展步伐。一些跨國(guó)銀行開始收縮戰(zhàn)線，集中于自身的核心業(yè)務(wù)，對(duì)于潛在的并購(gòu)交易已無(wú)暇顧及。這些都使中國(guó)銀行未來(lái)跨國(guó)并購(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相對(duì)減少，提高了中國(guó)商業(yè)銀行在并購(gòu)交易中的議價(jià)能力。
其次，中國(guó)商業(yè)銀行可選擇的潛在并購(gòu)對(duì)象增加，并購(gòu)交易成本下降。隨著金融危機(jī)影響的進(jìn)一步顯現(xiàn)，銀行業(yè)的并購(gòu)交易也在不斷增加。2008年全球銀行業(yè)的并購(gòu)交易數(shù)量和交易金額急劇上升。截止2009年12月初，受金融危機(jī)影響，美國(guó)已有140家多銀行先后倒閉，隨著歐洲債務(wù)危機(jī)的到來(lái)及遲遲不能得到好的解決，全球預(yù)計(jì)將有更多銀行陷入財(cái)務(wù)困難，而這為中國(guó)商業(yè)銀行今后的跨國(guó)并購(gòu)交易提供更多可選擇的潛在并購(gòu)對(duì)象。
最后市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻降低，更容易獲得監(jiān)管當(dāng)局的批準(zhǔn)。由于金融行業(yè)對(duì)于一國(guó)的經(jīng)濟(jì)、政治的發(fā)展和穩(wěn)定至關(guān)重要，因此大多數(shù)國(guó)家都對(duì)外國(guó)資本本國(guó)金融機(jī)構(gòu)設(shè)立了嚴(yán)格的限制。但在金融危機(jī)的影響下，政府為了化解金融風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定金融體系，往往會(huì)降低準(zhǔn)入門檻，吸引外資進(jìn)入。由于銀行的特殊性，政府都傾向于對(duì)銀進(jìn)行救助。但是受金融危機(jī)影響的銀行太多，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)中有能力收購(gòu)的銀行又太少，政府的救助成本太高，而且政府需要在很短的時(shí)間內(nèi)進(jìn)行救助，這對(duì)政府來(lái)說(shuō)有點(diǎn)困難。此時(shí)，適當(dāng)降低準(zhǔn)入門檻，允許外資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入，可以短時(shí)間內(nèi)解決問(wèn)題。穩(wěn)定市場(chǎng)環(huán)境。
二、從目標(biāo)公司的需求看中國(guó)銀行業(yè)的海外并購(gòu)的機(jī)會(huì)
（1）金融危機(jī)后，許多海外的銀行面臨著資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，急需要資金的注入，而國(guó)家的注資受到許多限制，并且國(guó)家不一定能夠注資，美國(guó)許多銀行的倒閉例子證實(shí)了這一點(diǎn)。而中資銀行經(jīng)過(guò)這幾年的發(fā)展，資金實(shí)力雄厚，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)也符合監(jiān)管者的要求。
（2）借助中國(guó)銀行的發(fā)展空間巨大。中國(guó)銀行從改革至今才走過(guò)二十年左右的時(shí)間，經(jīng)營(yíng)比較單一，業(yè)務(wù)創(chuàng)新不足。中國(guó)金融業(yè)仍然是分業(yè)經(jīng)營(yíng)分業(yè)監(jiān)管的模式，銀行的業(yè)務(wù)類型收到了很大的限制。海外銀行通過(guò)與中資銀行的聯(lián)姻，進(jìn)入中國(guó)的市場(chǎng)發(fā)展業(yè)務(wù)可以得到中資銀行在資金、客戶等方面的支持，獲得本土化的優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)本土經(jīng)營(yíng)。
（3）中資概念在全球的影響巨大。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，中國(guó)的國(guó)際地位得到了很大的提高，外資基于對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的看好，中資概念在國(guó)外收到了熱捧。
（4）中國(guó)銀行業(yè)的海外并購(gòu)，將會(huì)使中資銀行和外資銀行同時(shí)實(shí)現(xiàn)全球戰(zhàn)略布局，實(shí)現(xiàn)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)。中資銀行可以為外資銀行的發(fā)展提供資金、客戶資源、廣闊的市場(chǎng)空間，外資銀行可以為中資銀行提供技術(shù)優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢(shì)、管理優(yōu)勢(shì)等等。隨著全球化的發(fā)展，未來(lái)銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)無(wú)疑是國(guó)際化的全球化的競(jìng)爭(zhēng)，盡快在全球布局，積累全球化經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，可以為以后的競(jìng)爭(zhēng)贏得更大的優(yōu)勢(shì)。
三、中國(guó)商業(yè)銀行跨國(guó)并購(gòu)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)
機(jī)會(huì)往往與風(fēng)險(xiǎn)并存，海外并購(gòu)并非是盲目的并購(gòu)，并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)也不容小覷。首先是并購(gòu)前的風(fēng)險(xiǎn)。包括（1）政治風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)常常會(huì)遇到他國(guó)政府機(jī)構(gòu)、社會(huì)團(tuán)體等力量的干預(yù)和阻撓，還要面對(duì)某些媒體別有用心的鼓噪和壓力，結(jié)果萬(wàn)鋼會(huì)導(dǎo)致并構(gòu)成本的上升，并購(gòu)成功率的下降，并購(gòu)后整合難度加大等等。（2）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，引起市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的原因是多方面的。中國(guó)銀行業(yè)的海外經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)不足、利率與匯率的變動(dòng)、國(guó)內(nèi)相關(guān)支持體系的不完善等都會(huì)引起市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
其次是并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)。包括（1）決策風(fēng)險(xiǎn)，此次銀行業(yè)的并購(gòu)浪潮的突出特點(diǎn)是以戰(zhàn)略并購(gòu)為主，每個(gè)著眼于全球發(fā)展的銀行都必須制定自己的發(fā)展戰(zhàn)略，缺乏戰(zhàn)略或者戰(zhàn)略決策失當(dāng)是造成并購(gòu)失敗的重要原因。（2）金融財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。銀行的收購(gòu)所需資金是巨大的，籌資會(huì)加大銀行的財(cái)務(wù)杠桿或者使減少經(jīng)營(yíng)中的現(xiàn)金流，會(huì)帶給銀行一定的風(fēng)險(xiǎn)（3）評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。由于每個(gè)國(guó)家會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)的差異，使得收購(gòu)方很難了解目標(biāo)銀行潛在的業(yè)績(jī)狀況。（4）反并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)銀行的海外并購(gòu)，目的就是活的對(duì)方的控制權(quán)，被購(gòu)銀行的管理層處于對(duì)自身利益的維護(hù)和對(duì)外來(lái)文化的抵御，就會(huì)做出種種反并購(gòu)的努力，加大并購(gòu)的難度。
最后是并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)。（1）銀行治理的風(fēng)險(xiǎn)。來(lái)自于不同文化的銀行存在不同的治理理念或方式。中國(guó)銀行也的公司治理相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)還比較落后，不改善公司的治理結(jié)構(gòu)和治理機(jī)制會(huì)給銀行的海外并購(gòu)帶來(lái)種種隱患。（2）整合風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)的最核心問(wèn)題應(yīng)該是整合問(wèn)題，每一例海外并購(gòu)都會(huì)度過(guò)一個(gè)相對(duì)漫長(zhǎng)的磨合期，經(jīng)歷了內(nèi)部排斥反應(yīng)后形成的新的統(tǒng)一體，此項(xiàng)并購(gòu)才算是成功的并購(gòu)。（作者單位：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）
參考文獻(xiàn)：
[1]巫才林.金融危機(jī)后中國(guó)銀行業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)[J].財(cái)稅金融，2010（6）.
關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；民營(yíng)企業(yè)；海外并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一、海外并購(gòu)相關(guān)理論概述
1.海外并購(gòu)的概念
海外并購(gòu)涉及的雙方為并購(gòu)發(fā)出企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)（被并購(gòu)企業(yè)）。并購(gòu)發(fā)出企業(yè)出于戰(zhàn)略布局、資源、技術(shù)等目的，在某種渠道和支付手段下，購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)一定份額的股權(quán)甚至整個(gè)資產(chǎn)。并購(gòu)渠道包括直接向目標(biāo)國(guó)投資或并購(gòu)目標(biāo)國(guó)所在地子公司兩種形式，支付手段包括現(xiàn)金支付、發(fā)行債券等多種形式。
2.海外并購(gòu)現(xiàn)狀
近幾年，海外并購(gòu)的發(fā)展勢(shì)頭很強(qiáng)勁，就數(shù)量來(lái)說(shuō)民企毫不示弱。數(shù)據(jù)顯示，民企在海外并購(gòu)方面進(jìn)行了更多的嘗試，國(guó)企的交易數(shù)量大約為民企的一半且變動(dòng)不大；2013年數(shù)量下降主要是由于上半年活動(dòng)的疲軟，下半年的強(qiáng)勁反彈創(chuàng)下了2010年以來(lái)的半年度之最。
3.民企海外并購(gòu)的特點(diǎn)
（1）政治風(fēng)險(xiǎn)小。國(guó)企財(cái)力雄厚，緊盯行業(yè)巨頭，目標(biāo)國(guó)擔(dān)心威脅國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全，會(huì)以政治手段阻撓，即使成功也多是控股程度；民企政治色彩弱，選取目標(biāo)較少涉及國(guó)家安全，規(guī)模有限，有利于避免目標(biāo)國(guó)過(guò)度敏感，易實(shí)現(xiàn)全資并購(gòu)。
（2）交易數(shù)量大，交易金額小。民企產(chǎn)權(quán)清晰，決策自由，適應(yīng)市場(chǎng)，不論申請(qǐng)數(shù)量還是最終成交數(shù)量都較多；但是其自身實(shí)力有限，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)承受能力弱，多渠道融資受限。
（3）領(lǐng)域多元，地域擴(kuò)展。民企的投資領(lǐng)域不斷拓寬，不僅保持對(duì)資源、能源和工業(yè)三大領(lǐng)域的熱情，高科技、電訊、娛樂(lè)等很行業(yè)也被納入海外并購(gòu)范疇。投資亞洲國(guó)家便于文化整合，而今美國(guó)、歐洲等技術(shù)品牌比較成熟的市場(chǎng)更受民營(yíng)企業(yè)的青睞，且金融危機(jī)下的歐美市場(chǎng)對(duì)民企來(lái)說(shuō)未必不是一個(gè)機(jī)遇。
二、海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)在海外并購(gòu)中必須面對(duì)的問(wèn)題。狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要指企業(yè)受不合理資本結(jié)構(gòu)或融資的影響，償債能力下降或喪失，阻礙企業(yè)正常運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)；廣義來(lái)講則是財(cái)務(wù)活動(dòng)中的不確定因素使企業(yè)財(cái)務(wù)狀況受損的可能性。本文采用廣義財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念。
1.并購(gòu)前――戰(zhàn)略與估值
（1）戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)根據(jù)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)制定自身的長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃，在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中進(jìn)行的海外并購(gòu)活動(dòng)只有符合企業(yè)整體戰(zhàn)略，對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)起到推動(dòng)作用，相關(guān)的財(cái)務(wù)資源消耗才是合理的，也才能夠在后期起到協(xié)同作用。不合理的戰(zhàn)略規(guī)劃會(huì)增大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的可能性及風(fēng)險(xiǎn)的破壞力，危及企業(yè)財(cái)務(wù)狀況。
中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的平均壽命不超過(guò)5年，這表明民企，尤其是中小民企對(duì)戰(zhàn)略規(guī)劃的管理不到位。戰(zhàn)略規(guī)劃在許多民企內(nèi)沒(méi)有得到應(yīng)有的重視，企業(yè)缺乏合理完整的戰(zhàn)略目標(biāo)、發(fā)展方針、市場(chǎng)定位等；有些中小民企的戰(zhàn)略規(guī)劃更多是對(duì)大型成功企業(yè)的復(fù)制，沒(méi)有針對(duì)自身所處的市場(chǎng)環(huán)境，也不適合自身的發(fā)展特點(diǎn)，且在制定后一成不變，以致于挑戰(zhàn)大于機(jī)遇。
（2）估值風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)目標(biāo)的價(jià)值評(píng)估結(jié)果直接影響后續(xù)的融資決策和初期的資金投入，一個(gè)合理的價(jià)格對(duì)并購(gòu)方來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。
民企獲取的信息資源非常有限，尤其是在對(duì)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，不同的文化背景和市場(chǎng)環(huán)境更是增加了判斷難度；而且目標(biāo)企業(yè)有可能隱瞞信息、提供假信息或者通過(guò)媒體造勢(shì)夸大品牌價(jià)值，如進(jìn)行債務(wù)評(píng)估時(shí)，交割期產(chǎn)生的新債務(wù)需要評(píng)定，被并購(gòu)方故意隱瞞的債務(wù)也很難發(fā)現(xiàn)。目前的經(jīng)濟(jì)狀況并不穩(wěn)定，海外企業(yè)的發(fā)展前景不明朗，任何來(lái)自通貨膨脹、匯率等因素的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)使并購(gòu)方承擔(dān)損失。
2.并購(gòu)中――融資與支付
（1）融資風(fēng)險(xiǎn)。海外并購(gòu)融資數(shù)額大，獲取時(shí)間有限，運(yùn)作復(fù)雜，因此如何在有限時(shí)間內(nèi)獲得所需資金對(duì)海外并購(gòu)來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。我國(guó)落后的資本市場(chǎng)、不完善的法律政策等對(duì)民企融資有很大限制，民企融資不到位無(wú)法完成收購(gòu)，結(jié)構(gòu)不合理在后續(xù)管理和償債時(shí)會(huì)很被動(dòng)。
資金來(lái)源按照融資方式可以分為內(nèi)源融資和外源融資。自有資金不足、高負(fù)債率是我國(guó)民企普遍存在的問(wèn)題，內(nèi)源融資金額十分有限；金融機(jī)構(gòu)畏懼民企機(jī)制所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，在信貸方面嚴(yán)格限制。有些民企會(huì)甚至選擇非法借貸，背負(fù)高額的利息，最終導(dǎo)致資金鏈斷裂。
（2）支付風(fēng)險(xiǎn)。在支付方式的選擇上，雖然存在現(xiàn)金、股權(quán)等方式，但民企海外并購(gòu)多選擇現(xiàn)金方式，這對(duì)并購(gòu)方而言，不會(huì)導(dǎo)致股東結(jié)構(gòu)的變化，不會(huì)稀釋控制權(quán)和股東權(quán)益；但是現(xiàn)金支付需要強(qiáng)大的融資能力，巨額的現(xiàn)金流出對(duì)民企來(lái)說(shuō)是很大的壓力，易引發(fā)高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在購(gòu)后整合中也很容易帶來(lái)財(cái)務(wù)困難。
3.并購(gòu)后――整合與運(yùn)營(yíng)
（1）整合風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)整合是指并購(gòu)方對(duì)被并購(gòu)方的財(cái)務(wù)制度體系、會(huì)計(jì)核算體系統(tǒng)一管理和監(jiān)控，對(duì)被并購(gòu)方實(shí)施有效控制，民營(yíng)企業(yè)本身在財(cái)務(wù)管理和內(nèi)控、績(jī)效考核體系方面存在不足，又面臨差異的會(huì)計(jì)制度，容易影響財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。整合是多方面的，廣義來(lái)講，文化、管理、人力、技術(shù)等在整合時(shí)也會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)問(wèn)題，比如財(cái)務(wù)成本，會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)產(chǎn)生間接但是不容忽視的影響，這也是整合風(fēng)險(xiǎn)所在。
