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企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)債務(wù)融資是指企業(yè)通過銀行貸款、發(fā)行債券、商業(yè)信用等方式籌集企業(yè)所需資金的行為。
債務(wù)融資是一把雙刃劍，對(duì)于企業(yè)來說有利有弊。債務(wù)融資給企業(yè)帶來的好處主要包括：（1）有效降低企業(yè)的加權(quán)平均資本。主要體現(xiàn)在債務(wù)融資率的資金成本低于權(quán)益資本籌資的資金成本,以及企業(yè)通過債務(wù)融資可以使實(shí)際負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息低于其向投資者支付的股息。（2）給投資者帶來“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”。即當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)總收益率大于債務(wù)融資利率時(shí)，債務(wù)融資可以提高投資者的收益率。（3）可以迅速籌集資金，彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部資金不足。債務(wù)融資相對(duì)于其它融資方式來說，手續(xù)較為簡(jiǎn)單，資金到位也比較快，可以迅速解決企業(yè)資金困難。（4）有利于企業(yè)控制權(quán)的保持。債務(wù)融資不具有股權(quán)稀釋的作用，通常債務(wù)人無(wú)權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和決策，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不具有表決權(quán)，也無(wú)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)和留存收益的享有權(quán)，有利于保持現(xiàn)有股東控制企業(yè)的能力。
債務(wù)融資的缺點(diǎn)主要包括：（1）增加企業(yè)的支付風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資必須保證投資收益高于資金成本，否則，將出現(xiàn)收不抵支甚至?xí)l(fā)生虧損。（2）增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本,影響資金的周轉(zhuǎn)。表現(xiàn)在企業(yè)債務(wù)融資的利息增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本；同時(shí)，如果債務(wù)融資還款期限比較集中的話,短期內(nèi)企業(yè)必須籌集巨額資金還債,這會(huì)影響當(dāng)期企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)和使用。（3）過度負(fù)債會(huì)降低企業(yè)的再籌資能力，甚至?xí)＜暗狡髽I(yè)的生存能力。企業(yè)一旦債務(wù)過度，會(huì)使籌資風(fēng)險(xiǎn)急劇增大，任何一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的問題，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行債務(wù)清償，甚至破產(chǎn)倒閉。（4）長(zhǎng)期債務(wù)融資一般具有使用和時(shí)間上的限制。在長(zhǎng)期借款的籌資方式下，銀行為保證貸款的安全性，對(duì)借款的使用附加了很多約束性條款，這些條款在一定意義上限制了企業(yè)自主調(diào)配與運(yùn)用資金的功能。
二、企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因分析
債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于多種不確定因素的影響，使得企業(yè)在融資過程中所遇到的風(fēng)險(xiǎn)，以及企業(yè)在日后生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中的償付風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)債務(wù)融資行為，其成因具體包括以下幾個(gè)方面。
1．管理者對(duì)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不充分。債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)一般包括兩個(gè)方面的內(nèi)容，一是融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)；二是日后的償付風(fēng)險(xiǎn)。從目前來看，企業(yè)管理層十分注重融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注能否籌集到資金、籌集到多少資金、籌集資金的條件是什么，但對(duì)于籌集到的債務(wù)資金如何利用、日后如何償還、怎樣償還缺乏較為詳細(xì)和成熟的考慮。投資項(xiàng)目一開始和中途變更的情況在我國(guó)上市公司中經(jīng)常出現(xiàn)，投資決策失誤的案例也屢見不鮮。
2．企業(yè)投資決策失誤。投資項(xiàng)目需要投入大量的資金,如果決策失誤項(xiàng)目失敗或由于種種原因不能很快建成并形成生產(chǎn)能力,無(wú)法盡快地收回資金來償還本息,就會(huì)使企業(yè)承受巨大的財(cái)務(wù)危機(jī)。但是，由于決策失誤而導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)的案例卻經(jīng)常發(fā)生?！扒爻亍薄ⅰ帮w龍”等企業(yè)失敗幾乎都由于“投資失敗”。
3．市場(chǎng)利率和匯率的變動(dòng)。企業(yè)在籌措資金時(shí),可能面臨利率或匯率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。利率和匯率水平的高低直接決定企業(yè)資金成本的大小。近幾年，由于國(guó)家實(shí)行“雙緊”政策，即緊縮的財(cái)政政策和貨幣政策時(shí)，貨幣的供給量萎縮，貸款的利息率不斷提高，這也使得企業(yè)所負(fù)擔(dān)的經(jīng)營(yíng)成本提高。同樣，國(guó)際貨幣市場(chǎng)匯率的變動(dòng)也給企業(yè)帶來了外幣的收付風(fēng)險(xiǎn)。
4．銀行對(duì)企業(yè)的債務(wù)監(jiān)督不充分。我國(guó)企業(yè)的高負(fù)債已是不爭(zhēng)的事實(shí)，但這種高負(fù)債并沒有發(fā)揮債權(quán)的治理作用，它不但沒有能有效地激勵(lì)和約束企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的行為，反而扭曲了銀行與企業(yè)之間的關(guān)系。我國(guó)對(duì)銀企關(guān)系的制度設(shè)計(jì)以防范金融風(fēng)險(xiǎn)為主，由此導(dǎo)致了認(rèn)識(shí)的偏差，認(rèn)為銀行對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的監(jiān)督只能以外部監(jiān)督為主，銀行參與公司內(nèi)部會(huì)引起更大的金融風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，銀行僅僅是一種消極的心態(tài)參與公司治理。所以說我國(guó)銀行債務(wù)對(duì)企業(yè)的約束是軟性的。
5．制度不健全。由于我國(guó)現(xiàn)行的融資制度仍然沒有完全的市場(chǎng)化，大部分銀行和上市公司都是國(guó)家控股，沒有根本的利益沖突，一些銀行受國(guó)家的干預(yù)，其貸款決策具有一定的行政性，由于國(guó)家參與了企業(yè)與銀行之間的融資契約關(guān)系的建立，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)具有內(nèi)在的高負(fù)債動(dòng)機(jī)。同時(shí)，對(duì)于經(jīng)營(yíng)管理者來說，由于經(jīng)營(yíng)成功會(huì)給他們帶來巨大的好處，經(jīng)營(yíng)失敗，自己卻不會(huì)損失許多，因此，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)，往往喜歡冒巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
三、防范企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的策略
1．樹立正確的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。企業(yè)樹立正確的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)包括兩個(gè)方面，一個(gè)方面是要樹立企業(yè)獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)一步深入，企業(yè)與政府之間的關(guān)系將越加分明，再依靠政府支持和幫助的可能性將越來越小，因此，企業(yè)首先要有獨(dú)立承當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。另一方面，對(duì)于債務(wù)融資不僅要考慮融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)，更要考慮日后的償付風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，日后的償付風(fēng)險(xiǎn)才是企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)考慮的重點(diǎn)。
2．優(yōu)化企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)應(yīng)確定適度的負(fù)債比率、保持合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。企業(yè)適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)是指企業(yè)的負(fù)債比例要與企業(yè)的具體情況相適應(yīng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的最優(yōu)組合。對(duì)于不同規(guī)模和不同性質(zhì)的企業(yè)來說，選擇債務(wù)融資的比例不一樣，對(duì)一些生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)好，產(chǎn)品適銷對(duì)路，資金周轉(zhuǎn)快的企業(yè)，負(fù)債比例可以適當(dāng)高些，負(fù)債比例就可以高些；相反，對(duì)于經(jīng)營(yíng)情況不是很理想的企業(yè)其比例就要低些，否則就會(huì)使企業(yè)在原來商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，又增加籌資風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)企業(yè)目前的負(fù)債比例高，為了緩解外界的壓力，應(yīng)該降低資產(chǎn)負(fù)債比例。同樣，企業(yè)還應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)和債務(wù)償還期限進(jìn)行合理的安排，防止企業(yè)日后經(jīng)營(yíng)過程中的本金和利息的償付風(fēng)險(xiǎn)。
3．充分考慮市場(chǎng)利率、匯率走勢(shì)，做出相應(yīng)的籌資安排。針對(duì)由于利率變動(dòng)帶來的籌資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)必須深入研究我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的時(shí)期及資金市場(chǎng)的供求變化，正確把握未來利率走向。當(dāng)利率處于高水平時(shí)或處于由高向低過渡時(shí)期，應(yīng)盡量少籌資，對(duì)必須籌措的資金，應(yīng)盡量采取浮動(dòng)利率的計(jì)息方式。當(dāng)利率處于低水平時(shí)，籌資較為有利，但應(yīng)避免籌資過度。當(dāng)籌資不利時(shí)，應(yīng)盡量少籌資或只籌措經(jīng)營(yíng)急需的短期資金。當(dāng)利率處于由低向高過渡時(shí)期，應(yīng)根據(jù)資金需求量籌措長(zhǎng)期資金，盡量采用固定利率的計(jì)息方式來保持較低的資金成本。同樣，對(duì)于籌資外幣資金帶來的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)著重預(yù)測(cè)和分析匯價(jià)變動(dòng)的趨勢(shì)，制定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理策略，通過其內(nèi)在規(guī)律掌握匯率變動(dòng)發(fā)展的趨勢(shì)，采取有效的措施防范籌資風(fēng)險(xiǎn)。如籌集美元之類的外匯資金要盡量減少，因?yàn)橄鄬?duì)于人民幣而言其貶值日益明顯，否則將產(chǎn)生更多的外匯損失。
4．考慮銀行參與制度。要使銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)控作用得到有效發(fā)揮，可以考慮建立銀行參與制度，將銀行納入企業(yè)的管理層，從而提高銀行對(duì)公司的治理。同樣，站在銀行角度也要加強(qiáng)對(duì)貸款資金的適時(shí)監(jiān)控制度，把制度重點(diǎn)放在加強(qiáng)主辦銀行對(duì)借款企業(yè)的外部監(jiān)控上。例如對(duì)負(fù)債比例較高的公司，主動(dòng)要求自己作為主要的債權(quán)人列席公司的重要會(huì)議，使其盡可能充分地獲取關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資決策的信息，實(shí)現(xiàn)較好的風(fēng)險(xiǎn)控制，以防止不良債權(quán)的產(chǎn)生。
四、總結(jié)
債務(wù)融資既是一項(xiàng)財(cái)務(wù)策略，更是一種籌資戰(zhàn)略。企業(yè)在考慮債務(wù)融資時(shí)，不僅要根據(jù)自身的發(fā)展情況，考慮融資規(guī)模、融資方式和還款期限等，更要認(rèn)識(shí)和考慮債務(wù)融資所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)只有在正確認(rèn)識(shí)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，及時(shí)制定和嚴(yán)格執(zhí)行有效的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策，使其控制在合理范圍內(nèi)，才能充分發(fā)揮債務(wù)融資的最佳作用，并確保企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的正常運(yùn)行。
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1綜述
公司債務(wù)融資的研究產(chǎn)生與資本結(jié)構(gòu)理論，Modigliani&Miller在其的開創(chuàng)性研究中，把企業(yè)定義成由一些投資項(xiàng)目和其產(chǎn)生的收益組成的集合體。作為資金來源之一的債權(quán)將按照特定的模式來獲得一定量的現(xiàn)金流。然而他們并沒有考慮公司的管理者為什么愿意向投資者支付現(xiàn)金流，在此基礎(chǔ)上，Jensen&Meckling提出，實(shí)際上公司內(nèi)部的管理者往往會(huì)利用各種手段將收益據(jù)為己有而不是支付給投資者。因此，他們將債務(wù)契約定義為賦予債權(quán)人對(duì)現(xiàn)金流擁有剩余索取權(quán)的約定。
隨著后來委托理論的發(fā)展，公司資本結(jié)構(gòu)的研究又注入了新的活力，Smith&Warner認(rèn)為，為了保護(hù)投資者的利益，借款公司還應(yīng)承諾一系列不會(huì)違反契約條款，如果債務(wù)公司違約，債權(quán)人將獲得債務(wù)抵押品的控制權(quán)或者請(qǐng)求對(duì)公司的清算破產(chǎn)的權(quán)利，這時(shí)的債權(quán)最本質(zhì)的特征就是由于借款者對(duì)債務(wù)契約的違背行為觸發(fā)了部分控制權(quán)由債務(wù)方向債權(quán)方的轉(zhuǎn)移。其中，他們集中討論了債權(quán)人和股東之間的利益沖突主要來自四個(gè)方面：一是股利發(fā)放政策。如果股東將收益派發(fā)紅利，則同時(shí)會(huì)削弱公司未來的投資能力，也就是降低了債權(quán)人的收益；二是債權(quán)稀釋問題。對(duì)于已經(jīng)發(fā)放債務(wù)的所有者而言，如果公司再進(jìn)行新的更優(yōu)先級(jí)別的債務(wù)融資時(shí)，他的債權(quán)就遭到削弱；三是資產(chǎn)置換問題。公司管理者總是偏好高風(fēng)險(xiǎn)（有時(shí)甚至凈現(xiàn)值為負(fù)）的項(xiàng)目以獲得更高的收益，他可能會(huì)將債權(quán)人的低風(fēng)險(xiǎn)融資契約下的款項(xiàng)挪作較高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資之用，從而使債權(quán)人遭受損失的可能性增加；四是投資不足問題。Myers指出，如果企業(yè)接受一個(gè)正的凈現(xiàn)值項(xiàng)目所帶來的好處主要由債權(quán)人所獲得，那么它有可能拒絕這一個(gè)項(xiàng)目。
早期的企業(yè)融資理論認(rèn)為融資企業(yè)的內(nèi)容是外生決定的，它表現(xiàn)為一種標(biāo)準(zhǔn)契約的形式，而企業(yè)可以選擇的就是融資規(guī)模。這顯然與事實(shí)不符，后來提出的證券設(shè)計(jì)理論就是將契約本身?xiàng)l款作為內(nèi)生變量進(jìn)行研究，主要在于兩方面的內(nèi)容：一是投資的現(xiàn)金收益流如何在股東和債權(quán)人之間分配；二是企業(yè)的剩余財(cái)產(chǎn)控制權(quán)在什么條件下發(fā)生轉(zhuǎn)移才是激勵(lì)最優(yōu)的。其中Townsend和Diamond從不同角度分析了破產(chǎn)清算機(jī)制。債務(wù)重談機(jī)制（renegotiation），也就是對(duì)債權(quán)人的一種利益保障機(jī)制，由Baldwin&Mason等人給出了理論解釋。
2我國(guó)大公司債務(wù)融資的現(xiàn)狀
目前、我國(guó)大多數(shù)公司資產(chǎn)負(fù)債率大都居高不下，其中上市公司的負(fù)債率相對(duì)較低，這部分歸因于它們多了一種融資途徑：股票融資，IPO首次公開發(fā)行后，上市公司利用股票融資的成本就大大低于其他的融資方式（在這個(gè)問題上我國(guó)有很多學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了較深入的研究）；盡管如此，相對(duì)于成熟的金融市場(chǎng)中的同行業(yè)公司來看，我國(guó)上市公司的負(fù)債率還是偏高的。主觀上看，作為規(guī)模較大的公司，一般都是資本充足、融資方式靈活，而且如果項(xiàng)目投資失敗，還可以與債權(quán)人進(jìn)行債務(wù)重新談判，如近幾年國(guó)有企業(yè)為了剝離不良資產(chǎn)使用的的債轉(zhuǎn)股、縮短債務(wù)期限、限制股利發(fā)放等等方式而不會(huì)讓公司立即處于清算狀態(tài)。高負(fù)債率會(huì)帶來一些負(fù)面效應(yīng)，對(duì)于公司，過高的負(fù)債率使其運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)增大，最終有可能走向破產(chǎn)清算之路；對(duì)于銀行等金融系統(tǒng)，放債過多也將帶來更多的壞賬，這會(huì)導(dǎo)致處于千變?nèi)f化的金融市場(chǎng)中的銀行變得脆弱，其對(duì)抗危機(jī)的能力將大大降低。
通常公司的債務(wù)產(chǎn)生，不僅可以通過向銀行借款，還可能由于公司大股東關(guān)聯(lián)方交易而形成，這種情況特別在我國(guó)上市公司很常見，且金額巨大，形成關(guān)聯(lián)方之間復(fù)雜的債務(wù)關(guān)系。
3公司債務(wù)融資中產(chǎn)生的博弈
我們這里的討論都是假設(shè)在不完全契約下進(jìn)行的，不完全契約是指由于個(gè)人的有限理性，外在環(huán)境的復(fù)雜性、不確定性和不完全性，還有契約期間交易費(fèi)用的存在，契約當(dāng)事人或契約的第三方仲裁者無(wú)法證實(shí)或觀察一切，從而使得契約的雙方無(wú)法將未來的所有可能發(fā)生的情況都反映在契約之中，因而造成的契約自身的不完全性。由于信息是不完全的，因此債權(quán)人無(wú)法預(yù)料到簽定契約之后可能發(fā)生的事情，而且存在事后的股東機(jī)會(huì)主義，也可能使債權(quán)人的利益遭到侵蝕。下面就具體用模型來討論。
考察公司與銀行之間的博弈，這里主要考慮銀行貸款方式的債務(wù)融資，這是因?yàn)樵谖覈?guó)，很多公司發(fā)行債券而還不上款的例子很多，信用度太低，跟一些發(fā)達(dá)國(guó)家健全的債券股票市場(chǎng)相比，我國(guó)的股票市場(chǎng)相對(duì)非常繁榮，而債券發(fā)行幾近為零，這不僅反映了上市公司不能合理使用財(cái)務(wù)杠桿，而且還可以看出公司上市之后，并沒有有效的監(jiān)管約束機(jī)制。
銀行作為債權(quán)人，擁有對(duì)公司的剩余控制權(quán)，即債務(wù)公司資不抵債或者策略違約時(shí)，銀行可以行使剩余控制權(quán)對(duì)公司進(jìn)行清算，也正是因?yàn)橛辛耸Ｓ嗫刂茩?quán)和清算機(jī)制的存在，銀行和公司締結(jié)的契約才有保障。然而在不完全契約下，由于信息不對(duì)稱和信息不完全，會(huì)使契約條款的執(zhí)行效力降低，最終導(dǎo)致清算機(jī)制的部分失靈。
假定整個(gè)契約包括四個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)，分別記為t＝0，1，2，3，并且假設(shè)公司與銀行都是風(fēng)險(xiǎn)中性者。假設(shè)公司擁有一個(gè)投資項(xiàng)目，但其自身的資本不足以承擔(dān)整個(gè)投資，因此它需要外部融資，根據(jù)優(yōu)序融資理論，公司將優(yōu)先考慮進(jìn)行債務(wù)融資，則整個(gè)契約過程見圖1。
在不完全契約情況下，債務(wù)到期時(shí)，銀行并不能完全掌握公司真實(shí)的投資收益情況P，它只能知道公司股東所傳遞的一個(gè)收益信息，在現(xiàn)實(shí)中這一信息常常是真實(shí)值的一個(gè)噪聲Pn，顯然有P>Pn，而股東正是利用這種噪聲獲得私利。假定銀行想要盡量減少這種信息不對(duì)稱，就要付出一定的信息獲得成本Ci，并存在一定的清算成本Cl，并設(shè)公司因違約帶來的聲譽(yù)上的損失為G，若公司發(fā)生債轉(zhuǎn)股剝離的不良資產(chǎn)為a，顯然a3.1公司正常盈利下與銀行間的博弈。
假定公司正常盈利，如果公司的收益P不低于當(dāng)期債務(wù)償付額F，則信息不對(duì)稱的存在使得公司可以選擇如下三個(gè)策略：履約，策略違約和惡意違約。其中，策略違約是指公司股東利用銀行存在的信息收集成本和清算成本而故意只支付部分債務(wù)本息，但其違約的程度又低于銀行實(shí)施清算的上限，因此按照上面的假設(shè)，股東要想策略違約的話，則有F≥Pn≥（F－Ci－Cl）；惡意違約是指公司拒絕支付部分或全部債務(wù)，從而引發(fā)銀行清算的一種行為（見圖2）。
在這里假定此時(shí)銀行只能得到D′的債款，其中D′≤（F－Ci－Cl）。作為一個(gè)大型的公司，由于存在聲譽(yù)效應(yīng)，一個(gè)理性的股東就會(huì)盡量使公司長(zhǎng)久地經(jīng)營(yíng)下去，因而除非項(xiàng)目失敗，他不會(huì)隨意對(duì)銀行惡意違約而降低自己的信用程度。所以在假設(shè)前途博弈下，公司的策略減少為兩個(gè)：履約和策略違約，同時(shí)，銀行的策略為接受和不接受。則可以得出公司和銀行間的還款博弈收益矩陣（見圖3）。由圖3可知，在策略違約下，不論銀行接受與否，公司的支付都將小于F，由于在還款博弈中，掌握充分信息的公司股東擁有先動(dòng)優(yōu)勢(shì)，所以在實(shí)際中，（策略違約，接受）是一個(gè)可行對(duì)公司最優(yōu)，對(duì)銀行次優(yōu)的組合。
3.2公司虧損情況下與銀行間的博弈
如果公司經(jīng)營(yíng)發(fā)生虧損，則公司可能無(wú)法償還債務(wù)。假定公司連續(xù)利潤(rùn)為負(fù)(P<0)，因?yàn)槿绻骋欢螘r(shí)間內(nèi)偶然的虧損，可以使用留存收益，或其他一些方法度過難關(guān)，不在我們討論范圍之內(nèi)，這里主要考慮公司在一段較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的虧損情況。在我國(guó)，根據(jù)《證券法》和《公司法》的規(guī)定，如果公司要上市，必須3年平均盈利達(dá)10％，并且其中每年不得低于6％等等；而上市公司若出現(xiàn)3年連續(xù)虧損等情況，其股票將暫停上市。這些對(duì)公司的發(fā)展帶來了壓力，而一段時(shí)間的虧損又使之背上了沉重的包袱，這個(gè)時(shí)候公司與銀行的博弈主要三方面：違約，債轉(zhuǎn)股，破產(chǎn)清算。其中違約情況是若公司在未來仍有正的現(xiàn)金流，則其可跟銀行談判暫不追究其債務(wù)(設(shè)延遲還款率為k，一般k>1;若k<1，則有kF>L－(F－Cl－G）)；債轉(zhuǎn)股是一種無(wú)奈的選擇，通常是國(guó)有控股的上市公司，有一定動(dòng)機(jī)要?jiǎng)冸x不良債務(wù)（其流程圖見圖4），而采取的方式，一般債轉(zhuǎn)股要關(guān)系到三方：公司，銀行和資產(chǎn)管理公司；破產(chǎn)清算即公司實(shí)在無(wú)法支撐下去，銀行所能采取的最后的措施。
然而公司與銀行實(shí)行債轉(zhuǎn)股也是一個(gè)新的博弈，其主要是由公司和資產(chǎn)管理公司之間的博弈構(gòu)成（見圖5），這里時(shí)不考慮政府和銀行的因素，我們來討論它們之間的博弈，仍然在上面假設(shè)的基礎(chǔ)上，我們?cè)O(shè)D為借入資金，債務(wù)平均利率為r，l為資產(chǎn)管理公司持有債轉(zhuǎn)股企業(yè)的股權(quán)比例（0考慮管理公司的對(duì)策：等待債轉(zhuǎn)股公司完全贖回股權(quán)；部分贖回股權(quán)或轉(zhuǎn)讓出售；完全轉(zhuǎn)讓或出售。鑒于我國(guó)債轉(zhuǎn)股的實(shí)際情況，出售股權(quán)的可能性很小，一旦債轉(zhuǎn)股公司沒有在贖回期贖回，容易形成新的爛賬，而且能夠擁有債轉(zhuǎn)股資格的公司，一般都是國(guó)有控股企業(yè)，其實(shí)施債轉(zhuǎn)股的目的性較強(qiáng)，在這里我們?nèi)詫⑺鳛橐环N策略來進(jìn)行分析?？紤]債轉(zhuǎn)股公司的對(duì)策：若公司完全盈利，則其可能用利潤(rùn)贖回股權(quán)，或是拖延；公司部分盈利，則可以采取部分贖回或者延期；當(dāng)公司虧損的情況下，它只能被動(dòng)的延期下去。下面的p，m，n均為在不同情況下轉(zhuǎn)讓出售的折扣率，設(shè)zp，zm，zn為不同情況下管理公司部分轉(zhuǎn)讓股權(quán)的程度，設(shè)債轉(zhuǎn)股公司部分贖回程度為z’，其中z’+zi≤1，i=p，m，n，因?yàn)橼H回和轉(zhuǎn)讓之和不可能超過債務(wù)本身。超級(jí)秘書網(wǎng)
4結(jié)語(yǔ)
本文討論了公司債務(wù)融資中產(chǎn)生的沖突與對(duì)策，根據(jù)實(shí)際情況建立博弈模型并進(jìn)行較為細(xì)致的分析，其中對(duì)于富有我國(guó)特色的債轉(zhuǎn)股現(xiàn)象也進(jìn)行了理論分析；但仍存在一些不足之處，比如公司的一些實(shí)際情況沒有放入模型中，在以后的研究中有待進(jìn)一步擴(kuò)展。
參考文獻(xiàn)
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2張鵬.債務(wù)契約理論[M].上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2003
3科斯·哈特，斯蒂格利茨著.李風(fēng)圣譯.契約經(jīng)濟(jì)學(xué)[M].北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，1999
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5張維迎.企業(yè)的企業(yè)家——契約理論[M].上海：上海三聯(lián)出版社，1994
公司債務(wù)融資的研究產(chǎn)生與資本結(jié)構(gòu)理論，Modigliani&Miller在其的開創(chuàng)性研究中，把企業(yè)定義成由一些投資項(xiàng)目和其產(chǎn)生的收益組成的集合體。作為資金來源之一的債權(quán)將按照特定的模式來獲得一定量的現(xiàn)金流。然而他們并沒有考慮公司的管理者為什么愿意向投資者支付現(xiàn)金流，在此基礎(chǔ)上，Jensen&Meckling提出，實(shí)際上公司內(nèi)部的管理者往往會(huì)利用各種手段將收益據(jù)為己有而不是支付給投資者。因此，他們將債務(wù)契約定義為賦予債權(quán)人對(duì)現(xiàn)金流擁有剩余索取權(quán)的約定。
隨著后來委托理論的發(fā)展，公司資本結(jié)構(gòu)的研究又注入了新的活力，Smith&Warner認(rèn)為，為了保護(hù)投資者的利益，借款公司還應(yīng)承諾一系列不會(huì)違反契約條款，如果債務(wù)公司違約，債權(quán)人將獲得債務(wù)抵押品的控制權(quán)或者請(qǐng)求對(duì)公司的清算破產(chǎn)的權(quán)利，這時(shí)的債權(quán)最本質(zhì)的特征就是由于借款者對(duì)債務(wù)契約的違背行為觸發(fā)了部分控制權(quán)由債務(wù)方向債權(quán)方的轉(zhuǎn)移。其中，他們集中討論了債權(quán)人和股東之間的利益沖突主要來自四個(gè)方面：一是股利發(fā)放政策。如果股東將收益派發(fā)紅利，則同時(shí)會(huì)削弱公司未來的投資能力，也就是降低了債權(quán)人的收益；二是債權(quán)稀釋問題。對(duì)于已經(jīng)發(fā)放債務(wù)的所有者而言，如果公司再進(jìn)行新的更優(yōu)先級(jí)別的債務(wù)融資時(shí)，他的債權(quán)就遭到削弱；三是資產(chǎn)置換問題。公司管理者總是偏好高風(fēng)險(xiǎn)（有時(shí)甚至凈現(xiàn)值為負(fù)）的項(xiàng)目以獲得更高的收益，他可能會(huì)將債權(quán)人的低風(fēng)險(xiǎn)融資契約下的款項(xiàng)挪作較高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資之用，從而使債權(quán)人遭受損失的可能性增加；四是投資不足問題。Myers指出，如果企業(yè)接受一個(gè)正的凈現(xiàn)值項(xiàng)目所帶來的好處主要由債權(quán)人所獲得，那么它有可能拒絕這一個(gè)項(xiàng)目。
早期的企業(yè)融資理論認(rèn)為融資企業(yè)的內(nèi)容是外生決定的，它表現(xiàn)為一種標(biāo)準(zhǔn)契約的形式，而企業(yè)可以選擇的就是融資規(guī)模。這顯然與事實(shí)不符，后來提出的證券設(shè)計(jì)理論就是將契約本身?xiàng)l款作為內(nèi)生變量進(jìn)行研究，主要在于兩方面的內(nèi)容：一是投資的現(xiàn)金收益流如何在股東和債權(quán)人之間分配；二是企業(yè)的剩余財(cái)產(chǎn)控制權(quán)在什么條件下發(fā)生轉(zhuǎn)移才是激勵(lì)最優(yōu)的。其中Townsend和Diamond從不同角度分析了破產(chǎn)清算機(jī)制。債務(wù)重談機(jī)制（renegotiation），也就是對(duì)債權(quán)人的一種利益保障機(jī)制，由Baldwin&Mason等人給出了理論解釋。
2我國(guó)大公司債務(wù)融資的現(xiàn)狀
目前、我國(guó)大多數(shù)公司資產(chǎn)負(fù)債率大都居高不下，其中上市公司的負(fù)債率相對(duì)較低，這部分歸因于它們多了一種融資途徑：股票融資，IPO首次公開發(fā)行后，上市公司利用股票融資的成本就大大低于其他的融資方式（在這個(gè)問題上我國(guó)有很多學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了較深入的研究）；盡管如此，相對(duì)于成熟的金融市場(chǎng)中的同行業(yè)公司來看，我國(guó)上市公司的負(fù)債率還是偏高的。主觀上看，作為規(guī)模較大的公司，一般都是資本充足、融資方式靈活，而且如果項(xiàng)目投資失敗，還可以與債權(quán)人進(jìn)行債務(wù)重新談判，如近幾年國(guó)有企業(yè)為了剝離不良資產(chǎn)使用的的債轉(zhuǎn)股、縮短債務(wù)期限、限制股利發(fā)放等等方式而不會(huì)讓公司立即處于清算狀態(tài)。高負(fù)債率會(huì)帶來一些負(fù)面效應(yīng)，對(duì)于公司，過高的負(fù)債率使其運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)增大，最終有可能走向破產(chǎn)清算之路；對(duì)于銀行等金融系統(tǒng)，放債過多也將帶來更多的壞賬，這會(huì)導(dǎo)致處于千變?nèi)f化的金融市場(chǎng)中的銀行變得脆弱，其對(duì)抗危機(jī)的能力將大大降低。
通常公司的債務(wù)產(chǎn)生，不僅可以通過向銀行借款，還可能由于公司大股東關(guān)聯(lián)方交易而形成，這種情況特別在我國(guó)上市公司很常見，且金額巨大，形成關(guān)聯(lián)方之間復(fù)雜的債務(wù)關(guān)系。
3公司債務(wù)融資中產(chǎn)生的博弈
我們這里的討論都是假設(shè)在不完全契約下進(jìn)行的，不完全契約是指由于個(gè)人的有限理性，外在環(huán)境的復(fù)雜性、不確定性和不完全性，還有契約期間交易費(fèi)用的存在，契約當(dāng)事人或契約的第三方仲裁者無(wú)法證實(shí)或觀察一切，從而使得契約的雙方無(wú)法將未來的所有可能發(fā)生的情況都反映在契約之中，因而造成的契約自身的不完全性。由于信息是不完全的，因此債權(quán)人無(wú)法預(yù)料到簽定契約之后可能發(fā)生的事情，而且存在事后的股東機(jī)會(huì)主義，也可能使債權(quán)人的利益遭到侵蝕。下面就具體用模型來討論。
考察公司與銀行之間的博弈，這里主要考慮銀行貸款方式的債務(wù)融資，這是因?yàn)樵谖覈?guó)，很多公司發(fā)行債券而還不上款的例子很多，信用度太低，跟一些發(fā)達(dá)國(guó)家健全的債券股票市場(chǎng)相比，我國(guó)的股票市場(chǎng)相對(duì)非常繁榮，而債券發(fā)行幾近為零，這不僅反映了上市公司不能合理使用財(cái)務(wù)杠桿，而且還可以看出公司上市之后，并沒有有效的監(jiān)管約束機(jī)制。
銀行作為債權(quán)人，擁有對(duì)公司的剩余控制權(quán)，即債務(wù)公司資不抵債或者策略違約時(shí)，銀行可以行使剩余控制權(quán)對(duì)公司進(jìn)行清算，也正是因?yàn)橛辛耸Ｓ嗫刂茩?quán)和清算機(jī)制的存在，銀行和公司締結(jié)的契約才有保障。然而在不完全契約下，由于信息不對(duì)稱和信息不完全，會(huì)使契約條款的執(zhí)行效力降低，最終導(dǎo)致清算機(jī)制的部分失靈。
假定整個(gè)契約包括四個(gè)重要的時(shí)點(diǎn)，分別記為t＝0，1，2，3，并且假設(shè)公司與銀行都是風(fēng)險(xiǎn)中性者。假設(shè)公司擁有一個(gè)投資項(xiàng)目，但其自身的資本不足以承擔(dān)整個(gè)投資，因此它需要外部融資，根據(jù)優(yōu)序融資理論，公司將優(yōu)先考慮進(jìn)行債務(wù)融資，則整個(gè)契約過程見圖1。
在不完全契約情況下，債務(wù)到期時(shí)，銀行并不能完全掌握公司真實(shí)的投資收益情況P，它只能知道公司股東所傳遞的一個(gè)收益信息，在現(xiàn)實(shí)中這一信息常常是真實(shí)值的一個(gè)噪聲Pn，顯然有P>Pn，而股東正是利用這種噪聲獲得私利。假定銀行想要盡量減少這種信息不對(duì)稱，就要付出一定的信息獲得成本Ci，并存在一定的清算成本Cl，并設(shè)公司因違約帶來的聲譽(yù)上的損失為G，若公司發(fā)生債轉(zhuǎn)股剝離的不良資產(chǎn)為a，顯然a
3.1公司正常盈利下與銀行間的博弈
假定公司正常盈利，如果公司的收益P不低于當(dāng)期債務(wù)償付額F，則信息不對(duì)稱的存在使得公司可以選擇如下三個(gè)策略：履約，策略違約和惡意違約。其中，策略違約是指公司股東利用銀行存在的信息收集成本和清算成本而故意只支付部分債務(wù)本息，但其違約的程度又低于銀行實(shí)施清算的上限，因此按照上面的假設(shè)，股東要想策略違約的話，則有F≥Pn≥（F－Ci－Cl）；惡意違約是指公司拒絕支付部分或全部債務(wù)，從而引發(fā)銀行清算的一種行為（見圖2）。
在這里假定此時(shí)銀行只能得到D′的債款，其中D′≤（F－Ci－Cl）。作為一個(gè)大型的公司，由于存在聲譽(yù)效應(yīng)，一個(gè)理性的股東就會(huì)盡量使公司長(zhǎng)久地經(jīng)營(yíng)下去，因而除非項(xiàng)目失敗，他不會(huì)隨意對(duì)銀行惡意違約而降低自己的信用程度。所以在假設(shè)前途博弈下，公司的策略減少為兩個(gè)：履約和策略違約，同時(shí)，銀行的策略為接受和不接受。則可以得出公司和銀行間的還款博弈收益矩陣（見圖3）。由圖3可知，在策略違約下，不論銀行接受與否，公司的支付都將小于F，由于在還款博弈中，掌握充分信息的公司股東擁有先動(dòng)優(yōu)勢(shì)，所以在實(shí)際中，（策略違約，接受）是一個(gè)可行對(duì)公司最優(yōu)，對(duì)銀行次優(yōu)的組合。
3.2公司虧損情況下與銀行間的博弈
如果公司經(jīng)營(yíng)發(fā)生虧損，則公司可能無(wú)法償還債務(wù)。假定公司連續(xù)利潤(rùn)為負(fù)(P<0)，因?yàn)槿绻骋欢螘r(shí)間內(nèi)偶然的虧損，可以使用留存收益，或其他一些方法度過難關(guān)，不在我們討論范圍之內(nèi)，這里主要考慮公司在一段較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的虧損情況。在我國(guó)，根據(jù)《證券法》和《公司法》的規(guī)定，如果公司要上市，必須3年平均盈利達(dá)10％，并且其中每年不得低于6％等等；而上市公司若出現(xiàn)3年連續(xù)虧損等情況，其股票將暫停上市。這些對(duì)公司的發(fā)展帶來了壓力，而一段時(shí)間的虧損又使之背上了沉重的包袱，這個(gè)時(shí)候公司與銀行的博弈主要三方面：違約，債轉(zhuǎn)股，破產(chǎn)清算。其中違約情況是若公司在未來仍有正的現(xiàn)金流，則其可跟銀行談判暫不追究其債務(wù)(設(shè)延遲還款率為k，一般k>1;若k<1，則有kF>L－(F－Cl－G）)；債轉(zhuǎn)股是一種無(wú)奈的選擇，通常是國(guó)有控股的上市公司，有一定動(dòng)機(jī)要?jiǎng)冸x不良債務(wù)（其流程圖見圖4），而采取的方式，一般債轉(zhuǎn)股要關(guān)系到三方：公司，銀行和資產(chǎn)管理公司；破產(chǎn)清算即公司實(shí)在無(wú)法支撐下去，銀行所能采取的最后的措施。
然而公司與銀行實(shí)行債轉(zhuǎn)股也是一個(gè)新的博弈，其主要是由公司和資產(chǎn)管理公司之間的博弈構(gòu)成（見圖5），這里時(shí)不考慮政府和銀行的因素，我們來討論它們之間的博弈，仍然在上面假設(shè)的基礎(chǔ)上，我們?cè)O(shè)D為借入資金，債務(wù)平均利率為r，l為資產(chǎn)管理公司持有債轉(zhuǎn)股企業(yè)的股權(quán)比例（0考慮管理公司的對(duì)策：等待債轉(zhuǎn)股公司完全贖回股權(quán)；部分贖回股權(quán)或轉(zhuǎn)讓出售；完全轉(zhuǎn)讓或出售。鑒于我國(guó)債轉(zhuǎn)股的實(shí)際情況，出售股權(quán)的可能性很小，一旦債轉(zhuǎn)股公司沒有在贖回期贖回，容易形成新的爛賬，而且能夠擁有債轉(zhuǎn)股資格的公司，一般都是國(guó)有控股企業(yè)，其實(shí)施債轉(zhuǎn)股的目的性較強(qiáng)，在這里我們?nèi)詫⑺鳛橐环N策略來進(jìn)行分析?？紤]債轉(zhuǎn)股公司的對(duì)策：若公司完全盈利，則其可能用利潤(rùn)贖回股權(quán)，或是拖延；公司部分盈利，則可以采取部分贖回或者延期；當(dāng)公司虧損的情況下，它只能被動(dòng)的延期下去。下面的p，m，n均為在不同情況下轉(zhuǎn)讓出售的折扣率，設(shè)zp，zm，zn為不同情況下管理公司部分轉(zhuǎn)讓股權(quán)的程度，設(shè)債轉(zhuǎn)股公司部分贖回程度為z’，其中z’+zi≤1，i=p，m，n，因?yàn)橼H回和轉(zhuǎn)讓之和不可能超過債務(wù)本身。
由圖6可以看出，它們的均衡策略為（完全贖回，等待），（無(wú)限拖延，轉(zhuǎn)讓或出售）。
4結(jié)語(yǔ)
本文討論了公司債務(wù)融資中產(chǎn)生的沖突與對(duì)策，根據(jù)實(shí)際情況建立博弈模型并進(jìn)行較為細(xì)致的分析，其中對(duì)于富有我國(guó)特色的債轉(zhuǎn)股現(xiàn)象也進(jìn)行了理論分析；但仍存在一些不足之處，比如公司的一些實(shí)際情況沒有放入模型中，在以后的研究中有待進(jìn)一步擴(kuò)展。
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（一）債務(wù)融資現(xiàn)狀
張桂杰(2009)認(rèn)為融資結(jié)構(gòu)是否合理是公司融資效率狀況良好的必要條件，由于家族企業(yè)發(fā)展階段和發(fā)展規(guī)模的不同，家族企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出不同的特征。一般情況下，高成長(zhǎng)性的公司由于資產(chǎn)的擴(kuò)張會(huì)顯得資金比較緊張，負(fù)債率較高。這種情況在中小規(guī)模的家族企業(yè)中表現(xiàn)比較明顯。但是上市家族企業(yè)卻有不同的特點(diǎn)，上市家族企業(yè)更加偏向于股權(quán)融資，因而往往表現(xiàn)為較低的資產(chǎn)負(fù)債率。對(duì)于發(fā)展規(guī)模較小的家族企業(yè)，他們偏向于債務(wù)融資，從而獲得發(fā)展資金。此時(shí)不同經(jīng)營(yíng)狀況的家族企業(yè)融資困難程度不同，一般而言，經(jīng)營(yíng)狀況良好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)比較容易獲得銀行貸款，但是由于自身的資金積累和負(fù)債的破產(chǎn)償債風(fēng)險(xiǎn)影響，家族掌控者更加偏向于穩(wěn)健發(fā)展采用比較低的資產(chǎn)負(fù)債率。
葉山梅（2007）認(rèn)為內(nèi)源融資是民營(yíng)中小企業(yè)的一個(gè)重要渠道，在我國(guó)民營(yíng)中小型企業(yè)的資本來源比例中，自我融資高達(dá)90.5%。由于民營(yíng)中小企業(yè)很難取得外援融資，加上自身的資本有限，所以其發(fā)展資金很大程度上依賴于民間借代，但是這種債務(wù)融資方式多數(shù)具有高利貸性質(zhì)，成本高，風(fēng)險(xiǎn)大。
（二）家族企業(yè)債務(wù)融資影響因素
1．金融發(fā)展
金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有一定的作用。唐松、楊勇（2009）通過對(duì)中國(guó)上市公司的債務(wù)融資與金融發(fā)展程度之間的研究得出結(jié)論。若債務(wù)比例增加1%，金融發(fā)展水平高的地區(qū)與低的地區(qū)相比，公司市場(chǎng)價(jià)值平均多提高0.54%，并且債務(wù)融資與公司價(jià)值的正相關(guān)關(guān)系只在金融發(fā)展水平高的地區(qū)才存在。
張山梅（2007）認(rèn)為我國(guó)金融體制存在弊端，中小型金融結(jié)構(gòu)發(fā)展緩慢，不能滿足民營(yíng)型企業(yè)的資金需求。另一方面，我國(guó)大部分地區(qū)民營(yíng)企業(yè)信用擔(dān)保體系發(fā)育程度比較低，民營(yíng)企業(yè)信用擔(dān)保公司資金規(guī)模小，政府扶持力度弱，業(yè)務(wù)開展非常緩慢。此外，銀企之間的信息不對(duì)稱增加了融資的難度，銀行為了了解企業(yè)真是的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景將付出高昂的信息費(fèi)用，為了減少成本支出，銀行變緊縮對(duì)民營(yíng)中小企業(yè)的貸款。
2．市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)
中國(guó)人民大學(xué)教授吳曉求(2009)認(rèn)為，處于不同競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)的行業(yè)對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)的要求也不盡相同，充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)更傾向于股權(quán)融資，傾向于分散風(fēng)險(xiǎn)，而相對(duì)壟斷的行業(yè)更傾向于債務(wù)融資。
3．成本理論
對(duì)于實(shí)行現(xiàn)代管理模式的家族企業(yè)，還會(huì)遇到成本的問題，表現(xiàn)在：（1）在經(jīng)營(yíng)者持有企業(yè)股權(quán)水平不變的條件下，企業(yè)債務(wù)融資比例的增加會(huì)提高經(jīng)營(yíng)者的相對(duì)投資份額，增加經(jīng)營(yíng)者的工作動(dòng)力。（2）股票融資需要企業(yè)支付紅利，債務(wù)融資需要企業(yè)支付利息，但利息支付具有強(qiáng)制性。這就減少了企業(yè)的“自由現(xiàn)金流量”（剩余留利和折舊費(fèi)之和），經(jīng)營(yíng)者從事企業(yè)價(jià)值非最大化行為的活動(dòng)余地縮?。↗ensen，1986）。（3）債務(wù)融資和股票融資相比，債務(wù)融資使企業(yè)的破產(chǎn)概率上升，經(jīng)營(yíng)者所受到的壓力加大，為避免破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)者會(huì)更加努力地工作，減少不必要的奢侈消費(fèi)。這些都有助于緩解經(jīng)營(yíng)者與股東之間的利益沖突，降低了人成本，從而構(gòu)成了債務(wù)融資的收益。
二、家族企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制研究
（一）債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)涵義
朱忱(2009)指出，債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)是指由資金供需情況、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素變化，企業(yè)籌集資金給財(cái)務(wù)成果帶來的不確定性，即與企業(yè)債務(wù)融資相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。它有兩層含義，一是指?jìng)鶆?wù)籌資導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益下降的風(fēng)險(xiǎn)；二是指?jìng)鶆?wù)籌資可能導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)困難甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。
以朱清香、寧宏義（2009）為代表的學(xué)者認(rèn)為債務(wù)融資是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本比率變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)有可能會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)比率過高而發(fā)生現(xiàn)金支付危機(jī)，從而不能償還到期債務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)的積聚會(huì)嚴(yán)重影響企業(yè)的生存和發(fā)展。
（二）家族企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生原因
家族企業(yè)債務(wù)等資的風(fēng)險(xiǎn)主要來源于以下幾個(gè)方面：
1．吳元波，王晟（2008）認(rèn)為家族企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來自于家族企業(yè)投資利潤(rùn)率和借入資金利息率的不確定性
企業(yè)投資利潤(rùn)率即投資報(bào)酬率，是指企業(yè)所得利潤(rùn)初始投資額的比率；借人資金利息率是企業(yè)借款時(shí)按市場(chǎng)利率計(jì)算的利息與借人資金的比率。由于企業(yè)某個(gè)期間所獲利潤(rùn)無(wú)法確切估量，同期市場(chǎng)利率也處于變化之中，因而，企業(yè)投資利潤(rùn)率和借人資金利息率都具有不確定性。當(dāng)投資利潤(rùn)率高于借入資金利息率時(shí)，使用一部分借入資金，可以利用財(cái)務(wù)杠桿作用提高自有資金利潤(rùn)率；當(dāng)投資利潤(rùn)率低于借入資金利息率時(shí)，企業(yè)使用借入資金將使自有資金利潤(rùn)率降低，甚至發(fā)生虧損，嚴(yán)重的則因資產(chǎn)負(fù)債率過高或不良資產(chǎn)的大量荇存，導(dǎo)致資不抵債而破產(chǎn)。
2．家族企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的成敗
朱冰心（2005）提到家族企業(yè)還本付息資金最終來源于企業(yè)收益。企業(yè)收益與其日常經(jīng)營(yíng)管理密切相關(guān)，經(jīng)營(yíng)管理的好壞，影響當(dāng)期收益的高低，決定現(xiàn)金流的多少，從而影響償還到期債務(wù)本息“保證金”的充足與否，決定財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理不善，會(huì)給市場(chǎng)傳遞一種不良信號(hào)，使企業(yè)信譽(yù)受損，降低其在融資市場(chǎng)中的信用等級(jí)，導(dǎo)致籌資困難，使企業(yè)面臨再融資資金短缺的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法滿足后續(xù)發(fā)展需要，使企業(yè)發(fā)展緩慢或停滯。
3．家族企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理
尹建中（2006）指出，負(fù)債結(jié)構(gòu)是企業(yè)負(fù)債中各種負(fù)債數(shù)量的比例關(guān)系，尤其是短期負(fù)債資金的比例。影響負(fù)債結(jié)構(gòu)的主要因素有：l、企業(yè)使用長(zhǎng)期借款融資，其利息費(fèi)用將在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)固定不變；采用短期借款融資，其利息費(fèi)用可能會(huì)有大幅度波動(dòng)。2、企業(yè)大量舉借短期借款用于長(zhǎng)期投資，當(dāng)借款到期時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)難以籌措到足夠的現(xiàn)金償還到期債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)；此時(shí)，若債權(quán)人由于企業(yè)財(cái)務(wù)狀況差而不愿將借款展期，企業(yè)經(jīng)營(yíng)將陷入困境。3、長(zhǎng)期借款融資速度慢，資金成本較高，并且附帶一些限制性條款。
4．市場(chǎng)利率和匯率變動(dòng)
岳紅梅（2009）認(rèn)為企業(yè)等措資金，可能面臨利率或匯率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，利率和匯率水平的高低直接決定企業(yè)資金成本的大小。當(dāng)國(guó)家實(shí)行“雙緊”政策，即緊縮的財(cái)政政策和貨幣政策時(shí)，貨幣的供給量萎縮，貸款利息率不斷提高，使得企業(yè)所負(fù)擔(dān)的經(jīng)營(yíng)成本增加。反之當(dāng)國(guó)家實(shí)行“雙松”政策，即擴(kuò)張的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策時(shí)，貨幣供給量增加，貸款利息率不斷降低，企業(yè)籌資的資金成本降低，所負(fù)擔(dān)的經(jīng)營(yíng)成本減少。同樣，國(guó)際貨幣市場(chǎng)匯率的變動(dòng)也給企業(yè)帶來廠外幣的收付風(fēng)險(xiǎn)。
（二）家族企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范和預(yù)警
1.基于融資結(jié)構(gòu)角度
陳強(qiáng)（2007）認(rèn)為確定適度的負(fù)債比率、保持合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)有助與家族預(yù)防債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。家族企業(yè)的負(fù)債比例要與自身具體情況相適應(yīng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的最優(yōu)組合。企業(yè)應(yīng)不定期進(jìn)行測(cè)算，掌握資產(chǎn)、負(fù)債狀況，并進(jìn)行橫向和縱向?qū)Ρ?，根?jù)實(shí)際情況，對(duì)比率進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，維持一個(gè)適度的負(fù)債規(guī)模。此外，他還指出對(duì)一些生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)好，產(chǎn)品適銷對(duì)路，資金周轉(zhuǎn)快的企業(yè)，負(fù)債比率可以適當(dāng)高些；反之，負(fù)債比率應(yīng)適當(dāng)?shù)托?，否則就會(huì)使企業(yè)在原來商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，又增加了籌資風(fēng)險(xiǎn)。同樣，家族企業(yè)還應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)和債務(wù)償還期限進(jìn)行合理安排，防止在日后經(jīng)營(yíng)過程中本金和利息的償付風(fēng)險(xiǎn)。
許月悅、葉濤（2009）在企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策研究一文中指出企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)預(yù)防負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)。他們認(rèn)為最佳資本結(jié)構(gòu)是指加權(quán)資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)根據(jù)經(jīng)營(yíng)規(guī)模所擬定的資金需要量可以用多種籌資方式進(jìn)行籌資,在資金總額既定的條件下,各種籌資方式不同的資金額就構(gòu)成了不同的資本結(jié)構(gòu)方案。分別計(jì)算各籌資方案的加權(quán)平均資金成本,然后對(duì)其進(jìn)行比較,選擇其最低的籌資方案。
2.基于現(xiàn)金流角度
(1)吳元波，王晟（2008）認(rèn)為企業(yè)應(yīng)根據(jù)現(xiàn)金流建立信用批準(zhǔn)與信用條件。企業(yè)建立信用批準(zhǔn)體系的目標(biāo)是將壞賬風(fēng)險(xiǎn)控制在可接受的水平內(nèi)，對(duì)信用批準(zhǔn)程序的改進(jìn)受到信用風(fēng)險(xiǎn)控制要求的限制，在審核時(shí)應(yīng)考慮客戶的信用額度、信用批準(zhǔn)程序以及信用限額，信用批準(zhǔn)成本不能超過壞賬的金額。信用批準(zhǔn)過程不能太慢，企業(yè)應(yīng)該經(jīng)常對(duì)信用審核速度進(jìn)行檢查。在某些可行的情況下可以用電話對(duì)信用申請(qǐng)進(jìn)行批準(zhǔn)。此外，企業(yè)通過追查客戶是否存在延期支付的紀(jì)錄，也可以減少等待信用調(diào)查而延誤的時(shí)間。企業(yè)在審核客戶信用時(shí)還應(yīng)考慮需要進(jìn)行信用批準(zhǔn)的最低限額。通常每個(gè)行業(yè)都有自己的信用標(biāo)準(zhǔn)，30天內(nèi)全額付款是常見的信用條件，它要求在開出發(fā)票后30天內(nèi)全額付款，沒有任何折扣。在一些競(jìng)爭(zhēng)非常激烈的行業(yè)，信用條件則更多是60天內(nèi)全額付款或90天內(nèi)全額付款。當(dāng)然，信用條件會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而變化，但重要的是，企業(yè)一開始就應(yīng)同客戶明確支付條件，對(duì)于大額的訂單，應(yīng)要求客戶在定貨時(shí)交納10％左右的定金。
(2)楊靜，張新剛（2005）認(rèn)為企業(yè)根據(jù)現(xiàn)金流加強(qiáng)訂單與信用方面管理。企業(yè)應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)的具體情況，對(duì)供應(yīng)商進(jìn)行詳細(xì)區(qū)分并分別進(jìn)行管理，從而達(dá)到控制原材料存貨和付款期限的目的，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)對(duì)物資流和現(xiàn)金流的有效控制。雖然信用條件通常為行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，但也應(yīng)該有一定協(xié)商余地。大企業(yè)經(jīng)常能夠從小供應(yīng)商處得到更優(yōu)惠的信用條件；部分談判可能會(huì)涉及在信用期長(zhǎng)短和價(jià)格高低之間進(jìn)行權(quán)衡。如果供應(yīng)商對(duì)提前支付給予一定的折扣，那么所獲得的利益應(yīng)該超過提前支付所花費(fèi)的成本。如果企業(yè)能夠向供應(yīng)商提供一個(gè)有保障的支付體系或計(jì)息支付方式，那么供應(yīng)商就會(huì)樂于提供較長(zhǎng)的信用期。
(3)葉山梅（2007）認(rèn)為企業(yè)在生產(chǎn)循環(huán)中加強(qiáng)現(xiàn)金流量管理。在企業(yè)生產(chǎn)循環(huán)中，和現(xiàn)金流量有關(guān)的主要是存貨周轉(zhuǎn)的速度。該循環(huán)中的關(guān)鍵控制點(diǎn)是在保證正常生產(chǎn)的前提下，盡量縮短存貨周轉(zhuǎn)期。企業(yè)應(yīng)定期報(bào)告存貨周轉(zhuǎn)期及其變化并說明持有存貨的成本。有關(guān)存貨周轉(zhuǎn)的資料可以編制在定期報(bào)告中，原材料、低值易耗品、在產(chǎn)品、產(chǎn)成品可以分別編制。在報(bào)告中，根據(jù)項(xiàng)目的購(gòu)買、使用或銷售方式進(jìn)行歸類分組。不重要的項(xiàng)目可以忽略不計(jì)。通過編制報(bào)告，企業(yè)可以判斷出周轉(zhuǎn)期正在改善和正在惡化的存貨項(xiàng)目；這些變化所帶來的成本或收益；如何改善惡化的存貨周轉(zhuǎn)期或鞏固已改善的存貨周轉(zhuǎn)期。在生產(chǎn)循環(huán)中，控制企業(yè)現(xiàn)金流量最好的辦法是實(shí)行適時(shí)制(justinTime)。適時(shí)制是一種由需求驅(qū)動(dòng)的組織生產(chǎn)流程技術(shù)，其應(yīng)用可以減少浪費(fèi)和庫(kù)存，以實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的快速靈活生產(chǎn)。采用適時(shí)生產(chǎn)系統(tǒng)帶來的第一個(gè)影響就是庫(kù)存的急劇下降，隨之而來的是由于現(xiàn)金循環(huán)的縮短而節(jié)約的利息費(fèi)用。適時(shí)生產(chǎn)系統(tǒng)通過縮短存貨周轉(zhuǎn)期和降低庫(kù)存量為企業(yè)帶來財(cái)務(wù)利益，因此，財(cái)務(wù)管理人員應(yīng)通過報(bào)告這些潛在的財(cái)務(wù)收益來鼓勵(lì)適時(shí)生產(chǎn)系統(tǒng)的實(shí)施。在企業(yè)尚無(wú)能力實(shí)行適時(shí)制時(shí)，可采用確定經(jīng)濟(jì)訂購(gòu)量、再訂購(gòu)點(diǎn)和安全存貨量等措施對(duì)存貨進(jìn)行管理。企業(yè)通過運(yùn)用上述手段對(duì)生產(chǎn)循環(huán)進(jìn)行管理，可以提高存貨周轉(zhuǎn)率，降低存貨資金占用，從而使企業(yè)將更多的存量資金用于生產(chǎn)、投資等活動(dòng)以及償還債務(wù)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制的目標(biāo)。
(4)狄娜，顧強(qiáng)（2004）認(rèn)為根據(jù)現(xiàn)金流對(duì)發(fā)貨與存貨加以控制。在發(fā)貨環(huán)節(jié)中，影響現(xiàn)金流人速度的因素包括發(fā)貨的速度，因?yàn)樨浳锉话l(fā)出后才能開具發(fā)票；收貨確認(rèn)書的返回，如果需要客戶確認(rèn)發(fā)貨單或其他單據(jù)才能開據(jù)發(fā)票，那么應(yīng)盡快將這些文件送交開票人；準(zhǔn)確性，發(fā)貨本身以及發(fā)貨單據(jù)的錯(cuò)誤會(huì)阻礙現(xiàn)金回收的過程。存貨控制同樣十分重要，當(dāng)有了訂單卻沒有存貨進(jìn)行供給時(shí)，現(xiàn)金流人速度就必然延緩。原材料庫(kù)存的短缺阻礙生產(chǎn)進(jìn)程，產(chǎn)成品短缺阻礙發(fā)貨進(jìn)程。如果向客戶發(fā)貨的進(jìn)程受到阻礙，將會(huì)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。在對(duì)存貨控制的檢查中，企業(yè)應(yīng)注意由于存貨短缺而產(chǎn)生的無(wú)法履行的訂單和延遲履行的訂單數(shù)量。如果這一情況發(fā)生頻繁，則意味著收款循環(huán)周期的拖延。
(5)狄娜，顧強(qiáng)（2004）認(rèn)為需要根據(jù)現(xiàn)金流對(duì)應(yīng)收賬款加以控制。如果所有客戶都全額準(zhǔn)時(shí)支付貨款，那么在收款循環(huán)階段就不存在任何問題。然而，現(xiàn)實(shí)中許多客戶都做不到準(zhǔn)時(shí)付款，所以企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)應(yīng)收賬款的控制。應(yīng)收賬款控制包括了解每項(xiàng)應(yīng)收賬款的欠款人、金額及到期日；了解客戶逾期應(yīng)收賬款的金額，是否還有其他未到期的欠款或其他訂單；盡量高效快速地處理客戶的質(zhì)詢；督促逾期未付款者付款；對(duì)未結(jié)清的應(yīng)收賬款定期編制報(bào)告。企業(yè)應(yīng)按照個(gè)別賬戶監(jiān)督與總賬監(jiān)督相結(jié)合的思路編制賬齡分析表，按時(shí)間順序詳細(xì)列出每項(xiàng)逾期未付的款項(xiàng)，監(jiān)督客戶的支付情況，以利于催款人員追收。此外，相關(guān)人員還要定期計(jì)算企業(yè)的平均收賬期，與同行業(yè)和本企業(yè)的歷史情況對(duì)比，并隨時(shí)調(diào)整企業(yè)的信用政策。此外，企業(yè)還應(yīng)定期檢查客戶投訴、質(zhì)詢的次數(shù)以及妥善處理的速度。如果對(duì)客戶質(zhì)詢處理得太慢，必然會(huì)導(dǎo)致大量應(yīng)收賬款無(wú)法及時(shí)收回。對(duì)逾期客戶的最后手段是提請(qǐng)?jiān)V訟，企業(yè)應(yīng)該確立一個(gè)有效的內(nèi)部控制制度，以確定發(fā)出提醒函的次數(shù)、頻率以及對(duì)拒付者應(yīng)采取的措施。企業(yè)在銷售與收款循環(huán)中采取上述方法對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行管理，必將提高應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，加速資金回籠，實(shí)現(xiàn)安全系數(shù)目標(biāo)，提高現(xiàn)金銷售能力比率，從而降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(6)朱敏（2001）認(rèn)為企業(yè)需要依據(jù)現(xiàn)金流加強(qiáng)信用管理與付款工作。企業(yè)應(yīng)該深入了解其供應(yīng)商，定期對(duì)供應(yīng)商進(jìn)行檢查，了解各供應(yīng)商對(duì)付款期限的要求，分析出哪些供應(yīng)商可能要求盡快付款，哪些供應(yīng)商可能允許逾期付款，然后根據(jù)供應(yīng)商的不同特點(diǎn)來調(diào)整自己的支付速度。企業(yè)應(yīng)充分利用供應(yīng)商所給予的信用期，并不定期地對(duì)付款進(jìn)度進(jìn)行檢查，以確認(rèn)每一筆款項(xiàng)都按預(yù)定時(shí)間進(jìn)行支付。此外，企業(yè)還應(yīng)該認(rèn)真考慮延期支付可能帶來的后果。延期付款可能有利于本企業(yè)的現(xiàn)金流量，但卻是以供應(yīng)商的現(xiàn)金流量惡化為代價(jià)的，實(shí)際上是將現(xiàn)金短缺的難題轉(zhuǎn)嫁給了供應(yīng)商，將加劇供應(yīng)商籌資的難度，甚至?xí)?dǎo)致供應(yīng)商破產(chǎn)。在推遲任何大額支付之前，企業(yè)都應(yīng)仔細(xì)考慮供應(yīng)商的財(cái)務(wù)狀況和商業(yè)地位，這樣的延期付款行為是否會(huì)影響與供應(yīng)商之間的關(guān)系，從而導(dǎo)致供應(yīng)商提供低質(zhì)量的服務(wù)甚至停止供貨。如果企業(yè)實(shí)行適時(shí)制，則是將供應(yīng)商視為價(jià)值鏈上的伙伴。延期支付的方式顯然與企業(yè)的存貨管理制度相矛盾。企業(yè)若能有效地進(jìn)行采購(gòu)與付款循環(huán)的現(xiàn)金流量管理，就可以在不損害自身信譽(yù)的前提下獲取足夠長(zhǎng)時(shí)間的商業(yè)信用，以相對(duì)較少的實(shí)有資金維持一個(gè)相對(duì)較大的采購(gòu)與付款循環(huán)，從而達(dá)到企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制的目標(biāo)。
論文摘要：債務(wù)融資是企業(yè)融資的一種主要方式。這種方式既能解決企業(yè)資金壓力，又能使企業(yè)陷入困境，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的境地。文章首先對(duì)債務(wù)融資及其利弊進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上探討了債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因，并對(duì)企業(yè)如何防范債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)提出了建議。
論文關(guān)鍵詞：債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)防范
債務(wù)融資是現(xiàn)代企業(yè)的主要籌資方式之一。通過債務(wù)融資，不僅可以解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)資金的問題，而且可以使企業(yè)資金來源呈現(xiàn)多元化的趨勢(shì)。但債務(wù)融資是一把雙刃劍，在滿足企業(yè)對(duì)資金需求，帶來財(cái)務(wù)效益的同時(shí)，也給企業(yè)帶來了風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重的甚至?xí)?dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)，面臨破產(chǎn)。因此，如何正確認(rèn)識(shí)企業(yè)債務(wù)融資，并建立風(fēng)險(xiǎn)防范措施顯得尤為重要。
一、企業(yè)債務(wù)融資的涵義
企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)債務(wù)融資是指企業(yè)通過銀行貸款、發(fā)行債券、商業(yè)信用等方式籌集企業(yè)所需資金的行為。
債務(wù)融資是一把雙刃劍，對(duì)于企業(yè)來說有利有弊。債務(wù)融資給企業(yè)帶來的好處主要包括：（1）有效降低企業(yè)的加權(quán)平均資本。主要體現(xiàn)在債務(wù)融資率的資金成本低于權(quán)益資本籌資的資金成本,以及企業(yè)通過債務(wù)融資可以使實(shí)際負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息低于其向投資者支付的股息。（2）給投資者帶來“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”。即當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)總收益率大于債務(wù)融資利率時(shí)，債務(wù)融資可以提高投資者的收益率。（3）可以迅速籌集資金，彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部資金不足。債務(wù)融資相對(duì)于其它融資方式來說，手續(xù)較為簡(jiǎn)單，資金到位也比較快，可以迅速解決企業(yè)資金困難。（4）有利于企業(yè)控制權(quán)的保持。債務(wù)融資不具有股權(quán)稀釋的作用，通常債務(wù)人無(wú)權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和決策，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不具有表決權(quán)，也無(wú)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)和留存收益的享有權(quán)，有利于保持現(xiàn)有股東控制企業(yè)的能力。
債務(wù)融資的缺點(diǎn)主要包括：（1）增加企業(yè)的支付風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資必須保證投資收益高于資金成本，否則，將出現(xiàn)收不抵支甚至?xí)l(fā)生虧損。（2）增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本,影響資金的周轉(zhuǎn)。表現(xiàn)在企業(yè)債務(wù)融資的利息增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本；同時(shí)，如果債務(wù)融資還款期限比較集中的話,短期內(nèi)企業(yè)必須籌集巨額資金還債,這會(huì)影響當(dāng)期企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)和使用。（3）過度負(fù)債會(huì)降低企業(yè)的再籌資能力，甚至?xí)＜暗狡髽I(yè)的生存能力。企業(yè)一旦債務(wù)過度，會(huì)使籌資風(fēng)險(xiǎn)急劇增大，任何一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的問題，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行債務(wù)清償，甚至破產(chǎn)倒閉。（4）長(zhǎng)期債務(wù)融資一般具有使用和時(shí)間上的限制。在長(zhǎng)期借款的籌資方式下，銀行為保證貸款的安全性，對(duì)借款的使用附加了很多約束性條款，這些條款在一定意義上限制了企業(yè)自主調(diào)配與運(yùn)用資金的功能。
二、企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因分析
債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于多種不確定因素的影響，使得企業(yè)在融資過程中所遇到的風(fēng)險(xiǎn)，以及企業(yè)在日后生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中的償付風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)債務(wù)融資行為，其成因具體包括以下幾個(gè)方面。
1．管理者對(duì)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不充分。債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)一般包括兩個(gè)方面的內(nèi)容，一是融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)；二是日后的償付風(fēng)險(xiǎn)。從目前來看，企業(yè)管理層十分注重融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注能否籌集到資金、籌集到多少資金、籌集資金的條件是什么，但對(duì)于籌集到的債務(wù)資金如何利用、日后如何償還、怎樣償還缺乏較為詳細(xì)和成熟的考慮。投資項(xiàng)目一開始和中途變更的情況在我國(guó)上市公司中經(jīng)常出現(xiàn)，投資決策失誤的案例也屢見不鮮。
2．企業(yè)投資決策失誤。投資項(xiàng)目需要投入大量的資金,如果決策失誤項(xiàng)目失敗或由于種種原因不能很快建成并形成生產(chǎn)能力,無(wú)法盡快地收回資金來償還本息,就會(huì)使企業(yè)承受巨大的財(cái)務(wù)危機(jī)。但是，由于決策失誤而導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)的案例卻經(jīng)常發(fā)生?！扒爻亍薄ⅰ帮w龍”等企業(yè)失敗幾乎都由于“投資失敗”。
3．市場(chǎng)利率和匯率的變動(dòng)。企業(yè)在籌措資金時(shí),可能面臨利率或匯率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。利率和匯率水平的高低直接決定企業(yè)資金成本的大小。近幾年，由于國(guó)家實(shí)行“雙緊”政策，即緊縮的財(cái)政政策和貨幣政策時(shí)，貨幣的供給量萎縮，貸款的利息率不斷提高，這也使得企業(yè)所負(fù)擔(dān)的經(jīng)營(yíng)成本提高。同樣，國(guó)際貨幣市場(chǎng)匯率的變動(dòng)也給企業(yè)帶來了外幣的收付風(fēng)險(xiǎn)。
4．銀行對(duì)企業(yè)的債務(wù)監(jiān)督不充分。我國(guó)企業(yè)的高負(fù)債已是不爭(zhēng)的事實(shí)，但這種高負(fù)債并沒有發(fā)揮債權(quán)的治理作用，它不但沒有能有效地激勵(lì)和約束企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的行為，反而扭曲了銀行與企業(yè)之間的關(guān)系。我國(guó)對(duì)銀企關(guān)系的制度設(shè)計(jì)以防范金融風(fēng)險(xiǎn)為主，由此導(dǎo)致了認(rèn)識(shí)的偏差，認(rèn)為銀行對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的監(jiān)督只能以外部監(jiān)督為主，銀行參與公司內(nèi)部會(huì)引起更大的金融風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，銀行僅僅是一種消極的心態(tài)參與公司治理。所以說我國(guó)銀行債務(wù)對(duì)企業(yè)的約束是軟性的。
5．制度不健全。由于我國(guó)現(xiàn)行的融資制度仍然沒有完全的市場(chǎng)化，大部分銀行和上市公司都是國(guó)家控股，沒有根本的利益沖突，一些銀行受國(guó)家的干預(yù)，其貸款決策具有一定的行政性，由于國(guó)家參與了企業(yè)與銀行之間的融資契約關(guān)系的建立，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)具有內(nèi)在的高負(fù)債動(dòng)機(jī)。同時(shí)，對(duì)于經(jīng)營(yíng)管理者來說，由于經(jīng)營(yíng)成功會(huì)給他們帶來巨大的好處，經(jīng)營(yíng)失敗，自己卻不會(huì)損失許多，因此，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)，往往喜歡冒巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
三、防范企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的策略
1．樹立正確的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。企業(yè)樹立正確的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)包括兩個(gè)方面，一個(gè)方面是要樹立企業(yè)獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)一步深入，企業(yè)與政府之間的關(guān)系將越加分明，再依靠政府支持和幫助的可能性將越來越小，因此，企業(yè)首先要有獨(dú)立承當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。另一方面，對(duì)于債務(wù)融資不僅要考慮融資過程中所造成的風(fēng)險(xiǎn)，更要考慮日后的償付風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，日后的償付風(fēng)險(xiǎn)才是企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)考慮的重點(diǎn)。
2．優(yōu)化企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)應(yīng)確定適度的負(fù)債比率、保持合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。企業(yè)適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)是指企業(yè)的負(fù)債比例要與企業(yè)的具體情況相適應(yīng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的最優(yōu)組合。對(duì)于不同規(guī)模和不同性質(zhì)的企業(yè)來說，選擇債務(wù)融資的比例不一樣，對(duì)一些生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)好，產(chǎn)品適銷對(duì)路，資金周轉(zhuǎn)快的企業(yè)，負(fù)債比例可以適當(dāng)高些，負(fù)債比例就可以高些；相反，對(duì)于經(jīng)營(yíng)情況不是很理想的企業(yè)其比例就要低些，否則就會(huì)使企業(yè)在原來商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，又增加籌資風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)企業(yè)目前的負(fù)債比例高，為了緩解外界的壓力，應(yīng)該降低資產(chǎn)負(fù)債比例。同樣，企業(yè)還應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)和債務(wù)償還期限進(jìn)行合理的安排，防止企業(yè)日后經(jīng)營(yíng)過程中的本金和利息的償付風(fēng)險(xiǎn)。
3．充分考慮市場(chǎng)利率、匯率走勢(shì)，做出相應(yīng)的籌資安排。針對(duì)由于利率變動(dòng)帶來的籌資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)必須深入研究我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的時(shí)期及資金市場(chǎng)的供求變化，正確把握未來利率走向。當(dāng)利率處于高水平時(shí)或處于由高向低過渡時(shí)期，應(yīng)盡量少籌資，對(duì)必須籌措的資金，應(yīng)盡量采取浮動(dòng)利率的計(jì)息方式。當(dāng)利率處于低水平時(shí)，籌資較為有利，但應(yīng)避免籌資過度。當(dāng)籌資不利時(shí)，應(yīng)盡量少籌資或只籌措經(jīng)營(yíng)急需的短期資金。當(dāng)利率處于由低向高過渡時(shí)期，應(yīng)根據(jù)資金需求量籌措長(zhǎng)期資金，盡量采用固定利率的計(jì)息方式來保持較低的資金成本。同樣，對(duì)于籌資外幣資金帶來的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)著重預(yù)測(cè)和分析匯價(jià)變動(dòng)的趨勢(shì)，制定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理策略，通過其內(nèi)在規(guī)律掌握匯率變動(dòng)發(fā)展的趨勢(shì)，采取有效的措施防范籌資風(fēng)險(xiǎn)。如籌集美元之類的外匯資金要盡量減少，因?yàn)橄鄬?duì)于人民幣而言其貶值日益明顯，否則將產(chǎn)生更多的外匯損失。
4．考慮銀行參與制度。要使銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)控作用得到有效發(fā)揮，可以考慮建立銀行參與制度，將銀行納入企業(yè)的管理層，從而提高銀行對(duì)公司的治理。同樣，站在銀行角度也要加強(qiáng)對(duì)貸款資金的適時(shí)監(jiān)控制度，把制度重點(diǎn)放在加強(qiáng)主辦銀行對(duì)借款企業(yè)的外部監(jiān)控上。例如對(duì)負(fù)債比例較高的公司，主動(dòng)要求自己作為主要的債權(quán)人列席公司的重要會(huì)議，使其盡可能充分地獲取關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資決策的信息，實(shí)現(xiàn)較好的風(fēng)險(xiǎn)控制，以防止不良債權(quán)的產(chǎn)生。
四、總結(jié)
債務(wù)融資既是一項(xiàng)財(cái)務(wù)策略，更是一種籌資戰(zhàn)略。企業(yè)在考慮債務(wù)融資時(shí)，不僅要根據(jù)自身的發(fā)展情況，考慮融資規(guī)模、融資方式和還款期限等，更要認(rèn)識(shí)和考慮債務(wù)融資所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)只有在正確認(rèn)識(shí)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，及時(shí)制定和嚴(yán)格執(zhí)行有效的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策，使其控制在合理范圍內(nèi)，才能充分發(fā)揮債務(wù)融資的最佳作用，并確保企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的正常運(yùn)行。
參考文獻(xiàn)：
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（一）與盈余管理相關(guān)的理論
1.委托理論
委托理論源于現(xiàn)代公司制度下的兩權(quán)分離，由于利益出發(fā)點(diǎn)不同，委托人與人之間存在著“問題”。委托人會(huì)根據(jù)人的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來進(jìn)行激勵(lì)或者懲罰，因此，為使得企業(yè)披露的盈余滿足委托人的要求，進(jìn)而獲得更高的報(bào)酬，人會(huì)使用各種手段來粉飾企業(yè)業(yè)績(jī)。基于這樣的動(dòng)機(jī)，使得委托理論成為企業(yè)盈余管理產(chǎn)生的理論根源。
2.契約理論
契約理論認(rèn)為，企業(yè)是“一系列契約的結(jié)合”。契約被用來約束企業(yè)行為，以保障利益相關(guān)者的權(quán)益。契約的“剛性”特性決定了契約一經(jīng)訂立，不得隨意更改。因此，企業(yè)為了平衡契約各方的利益，只能通過調(diào)整會(huì)計(jì)信息，而不是通過修改契約來實(shí)現(xiàn)。為了影響最終的契約結(jié)果和利益分配，實(shí)現(xiàn)自身利益最大化，管理者往往會(huì)進(jìn)行盈余管理。
（二）與債務(wù)融資相關(guān)的理論
1.信號(hào)傳遞理論
信號(hào)傳遞理論是指外部投資者根據(jù)企業(yè)傳遞出來的信號(hào)來衡量企業(yè)的優(yōu)劣。在眾多傳遞出的信息里面，公司規(guī)模是衡量企業(yè)優(yōu)劣的一個(gè)重要信號(hào)。從投資者角度出發(fā)，公司規(guī)模是衡量企業(yè)價(jià)值的重要指標(biāo)，公司規(guī)模越大，其價(jià)值也越大，債權(quán)人承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越小，因此他們也愿意接受更低的債務(wù)成本。信號(hào)傳遞理論給管理者和外部投資的啟示是，一方面，企業(yè)應(yīng)當(dāng)以適當(dāng)?shù)姆绞絺鬟f企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況，以使債權(quán)人充分了解企業(yè)內(nèi)部基本情況。另一方面，作為債權(quán)人，對(duì)企業(yè)傳遞的信號(hào)應(yīng)當(dāng)正確分析處理，理性決定債務(wù)融資成本和規(guī)模。
2.融資優(yōu)序理論
融資優(yōu)序理論認(rèn)為企業(yè)在融資時(shí)存在一種順序：經(jīng)理人會(huì)最先選擇內(nèi)部融資，當(dāng)內(nèi)部融資不足以滿足融資需求時(shí)，會(huì)轉(zhuǎn)而選擇成本相對(duì)較低的債務(wù)融資，如果上述兩種方式還不能滿足資金需求，經(jīng)理人才會(huì)選擇股權(quán)融資。融資優(yōu)序理論的研究建立在信息不對(duì)稱理論基礎(chǔ)上，并且考慮了融資成本。由于內(nèi)部融資相比于外部融資，無(wú)需支付任何融資成本，因此企業(yè)在選擇融資方式時(shí)會(huì)優(yōu)先利用內(nèi)部留存，只有當(dāng)內(nèi)部留存無(wú)法滿足資金需求時(shí)，企業(yè)才會(huì)考慮外部融資。
二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述
（一）與盈余管理相關(guān)的研究
Healy&Wahlen（l999）認(rèn)為，盈余管理是管理者通過選擇會(huì)計(jì)政策或者構(gòu)建真實(shí)交易來變更財(cái)務(wù)報(bào)告，用以誤導(dǎo)企業(yè)外部利益相關(guān)者。Healy（1985）指出，若將管理人員的獎(jiǎng)金設(shè)定在一個(gè)區(qū)間內(nèi)，此時(shí)管理人員更可能選擇降低收入的盈余操縱；若不存在一個(gè)限定區(qū)間，管理人員更多地會(huì)選擇向上的盈余管理。Watts&Zimmerman（1986）指出，當(dāng)債務(wù)相對(duì)較高時(shí)，管理者會(huì)通過盈余管理來降低債務(wù)條款違約的可能性。Magnan，Nadeau&Corniier（1999）以1976-1992年17家申請(qǐng)反傾銷的企業(yè)為研究對(duì)象，結(jié)果發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)為得到外貿(mào)法庭支持，在被調(diào)查年份會(huì)通過操縱短期應(yīng)計(jì)項(xiàng)目進(jìn)行向下的盈余管理，且盈余管理幅度超過了報(bào)告期總盈余的50%以上。陸正飛和魏濤（2006）的實(shí)證結(jié)果顯示，我國(guó)上市公司在配股前普遍會(huì)進(jìn)行盈余管理行為。饒艷超和胡奕明（2005）采用問卷調(diào)查的方式，重點(diǎn)關(guān)注在銀行信貸過程中，銀行是否重視客戶的會(huì)計(jì)信息，以及關(guān)注的何種會(huì)計(jì)信息。通過調(diào)查，筆者發(fā)現(xiàn)，銀行在信貸過程中對(duì)客戶的會(huì)計(jì)信息非常重視，尤其是客戶的長(zhǎng)短期借款、應(yīng)收賬款和利潤(rùn)總額等會(huì)計(jì)信息。
（二）與債務(wù)融資相關(guān)的研究
Diamond（1991）研究發(fā)現(xiàn)，債務(wù)可以促使管理當(dāng)局提高信息披露的質(zhì)量，以獲得較低的借款成本。Shleifeeta（l1997）指出，治理結(jié)構(gòu)越好的公司，其債務(wù)融資成本也越低。羅進(jìn)輝和萬(wàn)迪日方（2009）研究了債務(wù)融資決策與第一大股東終極持有的現(xiàn)金流量權(quán)比例之間的關(guān)系，實(shí)證結(jié)果表明，負(fù)債能夠有效約束非國(guó)有大股東的行為，但并不能有效約束國(guó)有大股東的行為。黃文青（2010）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)負(fù)債率水平與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)。相對(duì)于商業(yè)信用融資與銀行借款，長(zhǎng)期債務(wù)和企業(yè)債券融資能夠更好地監(jiān)督制約上市公司經(jīng)理層。鐘海燕和冉茂盛（2010）對(duì)比分析了我國(guó)民營(yíng)上市公司和國(guó)有上市公司的負(fù)債治理效應(yīng)，研究發(fā)現(xiàn)，前者的負(fù)債治理效應(yīng)顯著強(qiáng)于后者。
三、債務(wù)融資與盈余管理的相互影響
（一）債務(wù)融資對(duì)盈余管理的影響
債務(wù)融資對(duì)盈余管理的影響表現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是積極的影響，即債務(wù)融資一定程度上可以抑制盈余管理的發(fā)生；二是消極的影響，即債務(wù)融資成為盈余管理的動(dòng)機(jī)之一。以下對(duì)這兩種影響進(jìn)行分析闡述。社會(huì)的發(fā)展以及生產(chǎn)專業(yè)化程度的提高使得公司出現(xiàn)了兩權(quán)分離。由于委托人與人所追求的經(jīng)濟(jì)利益不同，使得他們之間產(chǎn)生“問題”。人為了實(shí)現(xiàn)自身效用最大化，可能在日常管理或者做出相關(guān)決策時(shí)違背委托人的要求，甚至從事一些損害委托人利益的行為，從而產(chǎn)生問題。而引入債務(wù)融資能夠形成一種激勵(lì)機(jī)制，降低行為的發(fā)生。當(dāng)公司存在債務(wù)時(shí)，債權(quán)人擁有優(yōu)先于股東利潤(rùn)分配的權(quán)力，使得公司不得不先還本付息，再進(jìn)行資金投資，這樣可以避免一些無(wú)效率的投資，約束企業(yè)自由現(xiàn)金流的支出。作為公司的人，經(jīng)理人員必須勤勉工作才能避免企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，因此可以說，適度的債務(wù)能夠有效制約經(jīng)理人員的行為。在眾多會(huì)計(jì)信息中，公司的盈余信息尤為重要。通常情況下，資本市場(chǎng)會(huì)基于公司的盈余對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，分析師會(huì)根據(jù)公司的盈余對(duì)其進(jìn)行價(jià)值預(yù)測(cè)。對(duì)投資者來說，盈余信息計(jì)算簡(jiǎn)單，容易理解，能夠幫助投資人了解公司經(jīng)營(yíng)的效率和效果。既然投資者判斷人經(jīng)營(yíng)效果效率的主要依據(jù)是公司盈余，那么為了獲取額外的激勵(lì)和報(bào)酬，管理人員便存在粉飾盈利的動(dòng)機(jī)。在債務(wù)契約中，盈余信息同樣被廣泛應(yīng)用。由于公司債務(wù)融資的獲得、定價(jià)、信用評(píng)級(jí)以及債務(wù)契約的簽訂等都很大程度上依賴于公司報(bào)告的盈余，因此，為了獲得更多的債務(wù)融資或者更低的債務(wù)融資成本，公司往往有動(dòng)機(jī)來操縱盈余。
（二）盈余管理對(duì)債務(wù)融資的影響
盈余管理對(duì)債務(wù)融資同樣會(huì)產(chǎn)生影響，具體體現(xiàn)在管理者操縱公司盈余的行為被傳遞給債權(quán)人后，債權(quán)人對(duì)公司披露的盈余進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而做出相關(guān)決策。但是債權(quán)人能夠?qū)ε队噙M(jìn)行調(diào)整的前提是市場(chǎng)是有效的。在不同的市場(chǎng)效率下，盈余管理對(duì)債務(wù)融資的影響也是不同的。
1.強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)下盈余管理對(duì)債務(wù)融資的影響
強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)是指公司所有的信息都能夠在資本市場(chǎng)得到反應(yīng)，包括未公開或保密的信息。當(dāng)公司不能滿足債務(wù)契約條件時(shí)，往往會(huì)操縱盈余。而在強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)下，一旦公司盈余縱，這一信息將迅速在市場(chǎng)公開，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估將可能改變，銀行等債權(quán)人會(huì)通過諸如不發(fā)放貸款、減少發(fā)放貸款、提高貸款利率、加強(qiáng)限制性條款等手段來應(yīng)對(duì)公司的操縱行為。這不僅能夠保障債權(quán)人的利益，提高債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，而且也使得債務(wù)人企圖通過操縱盈余來獲得債務(wù)融資或者降低債務(wù)融資成本的目的無(wú)法實(shí)現(xiàn)。因此，在強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)中，債權(quán)人能夠獲取充分的信息來做出合理的決策，而債務(wù)人則必須付出公允的代價(jià)。
2.半強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)市場(chǎng)下盈余管理對(duì)債務(wù)融資的影響
在半強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)中，除了市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)中所包含的全部信息外，已公開的與企業(yè)發(fā)展前景有關(guān)的信息也可以在股價(jià)中得到反應(yīng)。在弱勢(shì)有效市場(chǎng)中，市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)中所包含的全部信息可以在股票價(jià)格中得到反應(yīng)，弱勢(shì)市場(chǎng)的效率最低。在半強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)市場(chǎng)中，雖然全部公開的信息能夠被資本市場(chǎng)所反映，但企業(yè)通過盈余管理來操縱盈利屬于非公開的信息，債權(quán)人不能及時(shí)準(zhǔn)確對(duì)此做出反應(yīng)，甚至做出與強(qiáng)勢(shì)有效市場(chǎng)中完全不同的決策。如果債權(quán)人不能識(shí)別企業(yè)的盈余管理行為，那么以銀行為代表的債權(quán)人可能就會(huì)向企業(yè)提供更多、更廉價(jià)的貸款。由此我們可以看出，在半強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)市場(chǎng)中，企業(yè)的盈余管理行為損害了債權(quán)人的利益。
四、政策建議
（一）給債權(quán)人的建議
第一，從多角度對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估。企業(yè)盈利是評(píng)價(jià)企業(yè)的基本依據(jù)，因此為了獲得融資，企業(yè)會(huì)通過各種盈余手段來操縱盈利。要想改變這種局面，債權(quán)人應(yīng)當(dāng)從多個(gè)角度對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，而不是單純依靠企業(yè)盈利信息。這樣，企業(yè)操縱盈利的動(dòng)機(jī)也就降低了。第二，對(duì)盈余管理進(jìn)行事前評(píng)估。以銀行為代表的債權(quán)人在簽訂債務(wù)契約之前，應(yīng)當(dāng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估和資信調(diào)查。在對(duì)企業(yè)進(jìn)行調(diào)查評(píng)估的一套體系中，應(yīng)當(dāng)包含企業(yè)的盈余管理水平。事前評(píng)估企業(yè)的盈余管理水平有助于債權(quán)人做出合理的決策。
（二）給管理人員的建議
第一，保護(hù)債權(quán)人的利益。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，盈余管理不利于企業(yè)的發(fā)展，會(huì)損害股東的利益。債權(quán)人承擔(dān)與股東相同的風(fēng)險(xiǎn)，并且隨著企業(yè)的發(fā)展壯大，債權(quán)人對(duì)企業(yè)的作用將越來越大。因此，保護(hù)債權(quán)人的利益將有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。第二，完善內(nèi)部控制制度。完善企業(yè)內(nèi)部控制制度，可以一定程度上避免盈余管理行為的發(fā)生，這不僅有利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，而且可以保障股東和債權(quán)人的利益。建議企業(yè)完善內(nèi)部控制制度，及時(shí)監(jiān)督評(píng)價(jià)容易發(fā)生盈余管理行為的環(huán)節(jié)。
（三）給監(jiān)管部門的建議
近些年來我國(guó)中小企業(yè)在債務(wù)融資方面所表現(xiàn)的特征主要包括以下幾個(gè)方面：
①我國(guó)中小企業(yè)融資的方法比較單一，僅僅依靠債務(wù)融資。
②債務(wù)融資所承擔(dān)的費(fèi)用比較高，這給中小企業(yè)的融資成本帶來了相當(dāng)大的壓力。
③中小企業(yè)在向銀行進(jìn)行借貸時(shí)出現(xiàn)了信用危機(jī)以及信息不對(duì)稱的情況經(jīng)常存在，這些都導(dǎo)致了我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展比較困難。
2我國(guó)中小企業(yè)債務(wù)融資存在的問題與風(fēng)險(xiǎn)
我國(guó)中小企業(yè)在債務(wù)融資方面存在的主要問題包括以下幾個(gè)方面：
2.1企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)
①經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，這種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要是由于資金在流動(dòng)中的不確定性所導(dǎo)致的。主要包括內(nèi)部的資金經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與外部的資金經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，這些都導(dǎo)致中小企業(yè)在進(jìn)行債務(wù)融資中面臨著很高的風(fēng)險(xiǎn)，究其根本原因是由于自身融資的局限性。
②信用風(fēng)險(xiǎn)，有些中小企業(yè)自身存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)，信用資質(zhì)比較低，這一方面造成了較高的融資成本，另一方面造成了狹窄的融資渠道，這些都阻礙了中小企業(yè)擴(kuò)大自身的發(fā)展規(guī)模。造成這種信用危機(jī)的根本原因就是中小企業(yè)自身的信息不對(duì)稱，進(jìn)而導(dǎo)致信用不良記錄提高，提高了企業(yè)在債務(wù)融資過程中的成本。
③財(cái)務(wù)管理風(fēng)險(xiǎn)，由于中小企業(yè)在財(cái)務(wù)管理上的水平較低，所以造成的結(jié)果就是抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力較低，這樣就會(huì)得不到融資機(jī)構(gòu)的支持，同時(shí)這也在一定程度上阻礙了對(duì)銀行的信貸。
2.2外部的風(fēng)險(xiǎn)
主要包括以下幾個(gè)方面的問題：
①我國(guó)中小企業(yè)的信息與銀行的信息出現(xiàn)的不對(duì)稱現(xiàn)象，這種不對(duì)稱現(xiàn)象將導(dǎo)致銀行不愿意對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行貸款，由于投資方掌握的信息較少并且缺乏科學(xué)性與可靠性，貸款人為了收集大量的信息需要花費(fèi)大量的成本費(fèi)用。
②由于受到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性質(zhì)的限制，企業(yè)的類型復(fù)雜多變、企業(yè)的借貸規(guī)模較小并且中小企業(yè)的數(shù)量較多等，這些導(dǎo)致的結(jié)果就是銀行在對(duì)其進(jìn)行貸款時(shí)的監(jiān)督與經(jīng)營(yíng)成本的費(fèi)用不斷上升。這對(duì)于銀行從經(jīng)濟(jì)性出發(fā)的目標(biāo)是相違背的，同時(shí)也增加了銀行在管理上的困難，進(jìn)而降低銀行借貸中小企業(yè)資金的積極性。
③由于市場(chǎng)的不穩(wěn)定，利率波動(dòng)比較大，這就導(dǎo)致企業(yè)在籌資時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)加大，進(jìn)而降低了我國(guó)中小企業(yè)的融資信心，降低了融資的積極性。
2.3制度方面的風(fēng)險(xiǎn)
①法律體系的不完善，法律建滯后，一些中小企業(yè)在不公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中無(wú)法利用法律武器保護(hù)自己，維護(hù)本企業(yè)的利益。
②由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，政策出現(xiàn)了一定幅度的變化，這就導(dǎo)致在不同的調(diào)控手段下影響到中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，進(jìn)而在一些政策的實(shí)施中迫使中小企業(yè)不斷地改進(jìn)經(jīng)營(yíng)的策略，這在一定程度上增加了管理的費(fèi)用。這些問題的出現(xiàn)都對(duì)我國(guó)中小企業(yè)在債務(wù)融資中面臨著極大的困難與風(fēng)險(xiǎn)，這是我國(guó)中小企業(yè)需要亟待解決的主要問題。
3中小企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)存在的原因
由于上訴問題的出現(xiàn)，造成我國(guó)中小企業(yè)在債務(wù)融資的過程中存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，存在這些風(fēng)險(xiǎn)的主要原因有以下幾個(gè)方面：
①企業(yè)中的借入資金與投資的利潤(rùn)存在一定的不確定性，中小企業(yè)借入資金的比率無(wú)法滿足未來的收入利率，導(dǎo)致企業(yè)在投資中半途而廢，進(jìn)而造成一定的經(jīng)濟(jì)損失。有些企業(yè)在借貸資金中很可能出現(xiàn)虧損的現(xiàn)象，這嚴(yán)重地影響了中小企業(yè)的生存與發(fā)展。
②企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)嚴(yán)重影響著企業(yè)發(fā)展的成敗，如果投資者在日常的經(jīng)營(yíng)與管理中出現(xiàn)失誤，會(huì)在很大程度上影響企業(yè)的收益，還可能為社會(huì)傳遞不良的信息，從而造成企業(yè)的信譽(yù)丟失，促使企業(yè)的發(fā)展緩慢停滯。
③中小企業(yè)自身負(fù)債結(jié)構(gòu)的不合理，造成比例失衡，在短期內(nèi)很可能出現(xiàn)難以籌夠資金的現(xiàn)象，造成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人的投資資本提高，融資的速度緩慢，中小企業(yè)陷入困境。企業(yè)在籌集資金時(shí)可能面臨著市場(chǎng)利率的不斷變動(dòng)，市場(chǎng)利率的變動(dòng)為籌資帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)，利率變動(dòng)的結(jié)果決定著企業(yè)的成本多少。當(dāng)國(guó)家政策出現(xiàn)變化時(shí)，企業(yè)的發(fā)展會(huì)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)；在國(guó)際市場(chǎng)的貨幣變動(dòng)時(shí)，企業(yè)會(huì)存在相當(dāng)大的外幣收付風(fēng)險(xiǎn)。
4我國(guó)中小企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策
為了提高我國(guó)中小企業(yè)的債務(wù)融資中所出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)我國(guó)中小企業(yè)債務(wù)融資過程中的防范，具體的途徑與手段主要有以下幾個(gè)方面。
4.1提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)
中小企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)自身的防范意識(shí)并采取相應(yīng)的防范措施。
①不斷地完善自身的信息披露的機(jī)制與體制，建立自己的信用體系，增強(qiáng)自身的信譽(yù)，進(jìn)而在銀行進(jìn)行借貸時(shí)避免因信用問題導(dǎo)致的信用危機(jī)的發(fā)生，并且在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)能夠?qū)ζ渥陨淼钠髽I(yè)進(jìn)行評(píng)級(jí)等。
②中小企業(yè)自身應(yīng)該加強(qiáng)自身的綜合實(shí)力，這樣才能適應(yīng)不斷變化的市場(chǎng)與國(guó)家政策的變動(dòng)，進(jìn)而優(yōu)化企業(yè)的結(jié)構(gòu)，學(xué)習(xí)先進(jìn)的管理技術(shù)與引進(jìn)優(yōu)秀的管理人才，不斷地增強(qiáng)企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，提高抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，促使企業(yè)擺脫融資困境，進(jìn)一步發(fā)展企業(yè)的規(guī)模等。
4.2建立并完善借貸政策
這就需要充分發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)本身的作用，設(shè)立專門的銀行借貸，避免因?yàn)槔蔬^高而導(dǎo)致的資金流動(dòng)不順暢，引發(fā)的企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。所以建立專門針對(duì)中小企業(yè)借貸的銀行有利于解決中小企業(yè)的借貸問題，同時(shí)有利于中小企業(yè)在進(jìn)行借貸融資過程中的規(guī)范化管理。中小企業(yè)還應(yīng)該建立一套行之有效的擔(dān)保體系，這樣能在政府的控制與監(jiān)督下進(jìn)行管理，為中小企業(yè)的債務(wù)融資的行為提供有力的幫助與支持，從而使民間借貸融資的擔(dān)保為中小企業(yè)進(jìn)行有力的幫助。
4.3加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)
政府方面應(yīng)該制定一項(xiàng)相關(guān)的法律政策，為中小企業(yè)自身的權(quán)利提供有力的法律保障。我國(guó)政府可以在借鑒外國(guó)先進(jìn)且成熟的經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行“取其精華，去其糟粕”，依靠市場(chǎng)發(fā)展的規(guī)律，政府采取宏觀調(diào)控的手段對(duì)不正當(dāng)?shù)男袨檫M(jìn)行干預(yù)，從而滿足我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展的需求，為我國(guó)中小企業(yè)融資保駕護(hù)航。
5結(jié)語(yǔ)
